Buffettism專訪寶來投信劉宗聖總經理-10

問：證所稅對ETF有影響？
劉宗聖總經理：次級市場的ETF視同一般股票，但ETF的初級市場視為財產交換，而不是交易。所以如果今天有法人拿了一籃子股票來換台灣五十，是不用稅的。而對共同基金而言，在個人部份，確定將共同基金排除在適用範圍外，也就是說個人投資共同基金的資本利得仍將繼續享有免稅的優惠，將有利投資人參與共同基金的意願，也有利共同基金產業的發展。

問：對台灣五年或十年後ETF市場的想法？
劉宗聖總經理：我覺得佔交易量的10%有機會，然後會更多元的運用在理財商品，例如投資型保單的設計，結構型產品的設計，但是更大的情況是將來兩岸金融的整合，可能未來五年台灣會有人民幣計價的ETF，就像是香港一樣。而隨著法規的開放，像是商品的、槓桿的，都有機會。

問：即將發行的海外ETF是台幣計價嗎？
劉宗聖總經理：是台幣計價，不過將來可能會有人民幣或美元的計價的ETF，這沒有法規的限制。所以五年後，我認為交易量會持續增加，產品會持續增加，發行者、參與者也會持續增加。

問：券商似乎開始朝向資產管理發展，對ETF有影響嗎？
劉宗聖總經理：當然有幫助，但是我們也意識到，這個行業對這個商品瞭解的人太少了，像是美國，只要發現商品是好的，發展就很快，尤其是幾次的關鍵點，像是2000年，科技泡沫後，投資人發現ETF可以做折溢價的套利，因為現股跌得很深，而且沒有漲跌幅限制。所以除了套利以外，會持有很多ETF和現貨，又可以出借，ETF成為一個多元又多向的商品，漸漸的大家都發覺這是個好東西，很多的設計、技術他們可以很快去深化，但是台灣，除非人被挖走了，不然很難看券商從頭開始去試驗、去做。這幾年其實可以感覺得出來券商的活力沒這麼大。所以我們有看到券商在轉型，但是不是那麼dynamic，也不是那麼積極。

問：ETF借券的收入有辦法完全cover管理費嗎？
劉宗聖總經理：不行，很少，大約只有一個基點而已。借券有很多功能，但不是我們的本業，我們不是一天到晚想辦法把券借出去，甚至讓人去把市場打下來，我們沒有那個意思，也沒有那個想法，只是資產在我們手上，如果我們可以透過出借把資產活化，幫我把一些成本和費用率降低，也讓客戶可以透過借券進行避險或賺到一些合理的錢，我們是支持的。

問：現在還有在研究要發行主動管理的ETF嗎？
劉宗聖總經理：要看法規，目前的法規是沒辦法。

問：目前台灣ETF的發展在法規上所面臨的問題
劉宗聖總經理：由於槓桿放空或黃金ETF，如果是以期貨為ETF的交易標的，則歸屬在期信基金的範圍內，暫無法進行的原因為期信基金管理規則相關的法規，目前沒有專屬於ETF的規章，所以證期局沒有審查的依據所致。

而槓桿放空ETF，站在主管機關的立場，當然也是會考量投資人對這類風險商品的了解，諸如兩倍以上槓空的績效計算、其超額報酬乃透過操作衍生性金融商品而得等等。

問：您會認為大多數投資人目前主動操作ETF的交易模式，和ETF的被動追蹤指數相矛盾嗎？
劉宗聖總經理：ETF除了被動追蹤指數以外，其他都可以主動，所以要追高也可以，要追低也可以，我們沒有特定要在什麼時機帶進帶出，我們是把ETF作成一個元件，我們有一個很重要的精神是：「我們不賣ETF，我們提供ETF的解決方案」，或者我們提供ETF的投資策略，所以不同的投資人，透過ETF做不同的策略，像是法人，在初級市場的創造、贖回、套利，或是次級市場的買進持有或配息，我們把ETF作成多元化的元件，提供不同投資人在不同情況下作參考。

問：台灣的ETF目前創造贖回的情況如何？
劉宗聖總經理：不一定，有的時候是零，多的時候一天有50-100個創造單位，跟ETF的折溢價比較有相關。

問：我自己觀察美國ETF會觀察流通股數，判斷創造、贖回的量，瞭解資金的流向，台灣卻找不到資料，是沒有公開嗎？
劉宗聖總經理：一般這個現在沒有公開，因為台灣實施個資法，為保護客戶資料，包括每日申購、贖回對象，我們也不能跟別人講。

問：總量可以講嗎？
劉宗聖總經理：總量也不能講。其實你每一天還是可以從ETF的規模去算出來單位數，譬如說今天規模增長10%，而大盤漲10%，那表示主要都還是大盤漲，單位數沒什麼變化，但是如果今天大盤漲10%，我的規模增長20%，那表示我有10%是來自於單位數的增長。

問：寶來現在的ETF，你最推薦那一檔，為什麼？
劉宗聖總經理：我當然每一檔都推薦，但最推薦的還是台灣50，因為歷史最久，又是權值股，而其他的ETF不論是類股或基本面的ETF其實都不夠有代表性，台灣50簡單，又具有代表性，規模大，又有配息，雖然配息沒有高股息那麼好，但也不錯了。跟大盤的相關性也高達98%。

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Buffettism專訪寶來投信劉宗聖總經理-09

問：台灣目前還沒有海外ETF的原因是法規限制嗎？

劉宗聖總經理：我們正在研發海外的ETF，不過礙於主管機關對未上市商品的規範，還無法透漏細節。

問：那會有全世界的ETF嗎？

劉宗聖總經理：我舉例，假設我要找券商來，請他們拿錢來投資一檔新的ETF，他問的第一個問題會是，我怎麼避險？我不可能拿錢給你，跟你去賭那個時間，去賭那個行情，他拿錢出來一定要做避險，將來找機會套利，要考慮出不出得來，這幾個問題是我們要回答他的，並不是我願意分潤多少他就願意進來，NO！他在意的是他的本，當然你要給他有利可圖，但是更重要的是他在做principle protection！

你要知道，如果法人不進來，只有散戶，（ETF）會掛掉，同樣的只有法人，沒有散戶也不行，所以我們要確定的是說，我們要發行某一個國家的ETF，是不是台灣人都能夠接受的？都可以認同的？並且願意去買的？那麼在行銷上就不會有太大的問題。


問：所以發行的方向會怎麼抉擇？例如美國市場代表指數是S&P 500，最近很熱門的是那斯達克指數，但台灣投資人比較熟悉道瓊指數？

劉宗聖總經理：而且道瓊指數成份股只有30檔，不過問題是對法人來說，道瓊指數沒有滿足法人的concern，例如可以hedge的期貨，而Nasdaq又太集中科技業，這和台灣太像。

所以我們希望選擇產業布局比較完整，而且有期貨可以做避險的指數，如果很多台灣的期貨公司都有，法人要做避險已經有既有管道了。我們會考慮到代表性、多元性也夠，具有指標意義。其實ETF不需要太多，如果有一檔海外具代表性的股市ETF，了不起再做一檔黃金的ETF，你看道富其實也只靠SPY和GLD這兩支就夠了。

因此我們也希望如果在台灣能作到一檔ETF到1500億美金，其實就很不錯了，也能夠把手續費調降，像是台灣50我們也已經調降過一次了。如果股市和商品ETF都做完，最多再做一檔海外債券的ETF。

問：G7或G8嗎？

劉宗聖總經理：不一定，看什麼好？我們有考量高收益，因為現在還是很熱，殖利率也有5%，如果台灣投資人喜歡，為什麼不做呢？至於是亞洲或是全球，那再看看。如果做投資級的，至少要有3.5%，高收益則至少要有5%，再看看能不能作到月配息，所以海外股市、黃金和海外債券的ETF，這三支ETF，看看能不能讓台灣ETF的市場有另一次的大增長，至於大陸的ETF，我看不必要，已經有寶滬深和現在的上證50，所以可以確定台灣應該不做了。

問：海外ETF會變成外資的停靠站，減少匯進匯出嗎？


劉宗聖總經理：這個我們樂觀期待，但沒做過我們也不曉得。每個產品我們都希望它成功，但是不一定成功，而不成功的產品，我們還是很有耐心跟決心，希望把它養大。

Buffettism專訪寶來投信劉宗聖總經理-08

問：台灣50的費用有沒有調降空間？

劉宗聖總經理：在未來當然是有調降空間，因為國外其實都是做級距式的，譬如說成長到一個階段，像是SPY就一直調降，但是我們其實從發展開始和道富有七年的合約，到2010年才解約，而這段前間內付出了很高的權利金，所以其實收費是很低的，到這一兩年才有喘息的空間。所以我們希望例如說突破1500億，的確我們有一個級距希望能再調降的打算，或者是針對一些大型的機構設定一個級距式的調降比率，因為它在國外可以買到更便宜的，為什麼要跟你買？國外也有根據屬性分，像是法人，費用就比較低，散戶因為買得不多，也不知道是不是常客，所以就很難給優惠價。

而國外的ETF都是公司型的，只要幾個董事同意就好，台灣是契約型的，目前還沒有這種設計，所以無法用比較低的價格賣給法人。還有一個問題是，散戶會不會集體透過法人來買ETF以取得比較低的價格，這個我們還在討論。

問：一檔ETF的規模要多少才不會虧本？

劉宗聖總經理：不要講說虧本啦！做生意如果只是在拼不要虧本，那也沒什麼意義。我自己覺得，一個ETF如果像樣的話，有代表性，最少30億台幣，一天至少成交一千張，這樣子我才認為是「像樣的ETF」。發行ETF並不在於短期的營利考量，更長遠的是持續性！

問：什麼情況下，會決定關掉情況不好的ETF？

劉宗聖總經理：我們對基金基本上都是lifetime commitment，除非像是主管機關講的，跌破一億以下強制關掉，不然我們都在等待它的最適化時間到來，這是第一個，那第二個也許有人都說你們都不努力，台灣50那麼大，其他那麼小。其實我們每天都在檢討跟思考這個事情，但是畢竟一個產品有它自己的發展，的確它的規模增長跟成熟，需要時間跟耐心。

有時候我們會覺得說推出這個產品，就會很多人來買，規模就會一下子長大，這是最理想的情況，但是台灣50也是經歷了一些時間，我們每一檔ETF都有專案、專人在追蹤、管理，但是有時候我們盡了很大的努力，最後買不買也要看投資人偏好。

再來也是台灣50太成功了，在某個程度上也會壓縮到其他ETF的發展，尤其都是台股的ETF，所以我們也意識到，台灣將來發展ETF，台股的空間不大了，可能要發展海外的、或者是另類的。

問：除了台灣50，其他ETF的流動性都不夠，有沒有什麼辦法可以改善？

劉宗聖總經理：其實像是0056一年配一次息，所以在我們看起來它是屬於比較季節性的標的，因為台灣大多在第四季配息，所以會有季節性的規模、成交量稍微好一點，而我們的經驗大概是三十到四十天就可以填息，更加深在一到三季不太持有0056，但是第四季就會出現規模與流動性增加的情況，所以在第一季填息完就會出場。

所以我們觀察到像是高股息這類的產品，尤其是台灣配息的節奏，會讓他變成一年作一趟的結果，而台灣50則是跟著指數高低，低了就有人買，高了就有人賣，所以沒有季節的差異，組成很多元，屬於比較常態的分配。

Buffettism專訪寶來投信劉宗聖總經理-07

問：接下來的問題會跟券商有關，因為元大和寶來合併了，比起過去有更多券商的資源可以運用，目前對投資人來說，在券商進行交易有一些限制，像是共同基金可以定期定額，但ETF不行，要每個月自己去下委託單，券商有辦法提供定期定額的機制嗎？當然可能會必須以零股的方式進行交易。

劉宗聖總經理：現行的架構下，ETF除了在次級市場下單外，還可以透過特定幾家銀行來承做小額扣款。當然這在交易端也做了些調整，銀行必須集合當日申購的投資金額，再隔天盤中分批下單，而既然是集合小額申購款必定會產生畸零股，這個部分則要由調節帳戶來補足。另一方面，對銀行的小額客戶而言，交易的成本為盤中的平均價格，與在次級市場的下單可選定價、盤中價等交易模式有所不同，若是小額還可以，但是如果資金規模過大，投資人對定期定額時間點的認定，其爭議會是很大的。像是海外敲匯，會用mid-rate，或每一天中午12點那個匯率來敲，所以投資人必須對這個價格產生認同。

但是我們也發現ETF採定期定額的接受度並不高，主要是因為現在一般ETF的投資人還是買黑賣紅，不會長期持有。也基於ETF交易實在太方便了，所以很多投資人都是在公佈配息金額後，才決定買進，配完息就賣掉，因此持有的存續期間比一般傳統的定期定額、股票的買進持有，還要再短一點。

而且後來我們發覺，既然ETF就是把基金一籃子成分股的概念複製到券商端來經營，就不需要太仰賴基金投資的思維，就把它當股票，你想買來配息，就配，反正會很快填息，第二個，往下買，往上賣，這兩個策略是我們發覺在台灣最適合的。至於說定期定額，定期不定額，或是不定期定額、不定期不定額，其實後來都會發現不定期不定額佔了比較大的部份。

ETF的好處是什麼？投資人出去了，還會再回來，一般基金越做越小，投資人走了就不回來了，不管是賺錢走還是虧錢走，而ETF的投資人會回流。第二個就是你要多給他選擇，就可以回流，你看像是台股，漲多了就回跌，下來後就買，買一買就漲回去，漲回去就賣，這種持續買得到，賣得掉，然後可以賺到錢，他就會持續回流。所以我看了八年的需求，這是規模有增長，投資人有增長的最主要原因。

所以還要不要作成定期定額，或許不必太刻意讓ETF去跟傳統共同基金基礎去抗衡。如果是長期投資導向的，就用指數型基金，在傳統通路申贖，可以定期定額，當然也比較貴一點。

海外券商現在有很多ETF的免費交易，台灣有機會出現嗎？

劉宗聖總經理：台灣這方面基本上恐怕還是比較困難。

問：競爭沒那麼強？


劉宗聖總經理：也不是，美國因為可以吸收到客戶的存款，甚至券商作到後來，不是在賺手續費，這個叫做賺工錢，真正賺的錢是你錢放他那邊，他的利息或是運用，或是你的券放在他那邊，他可以拿來做借券，因為美國沒有中央集保。

而台灣號子那麼多，人這麼多，在十多年前把手續費上限改成下限，不然其實台灣可以低到零的，之前有幾家降到零，但是那是因為有銀行通路的合作，主要還是在吸收資金，手續費並不是獲利來源，而傳統券商則沒有辦法這樣做，所以反彈。價格都有向上調整的僵固性，獎金都有向下調整的僵固性，所以調整後，將來很難再出現降到零的情況。

台灣的券商能股息直接再投資嗎？

劉宗聖總經理：這要看投資人，以這兩三年的情況來看，投資人都是來了一下就走，這樣就很難了。其實這兩年的氛圍都是股票當債券買，債券當股票買。債券配置愈買愈多，買那些高收益的，甚至報酬還比股票好，股票則都買那些配息的，高股息的，而拿了配息就先落袋為安，所以買配息的人先落袋為安，做波段的，一定是買黑賣紅，所以股息再投資，以現在投資人的作法，恐怕興趣不大。

Buffettism專訪寶來投信劉宗聖總經理-06

問：0056過去幾乎是兩年才配一次，可以改善嗎？

劉宗聖總經理：這個以後應該不會再發生了，我們第一次有息卻不能配，是因為跌破發行淨值。我們掛牌都會先定一個價格，過去採用指數的百分比來訂IPO價格（例如：百分之一），我們要衡量買賣一張的價格，才不會一張要一百萬。

但是一般來說不希望跌破發行淨值還配息，因為在資本虧損的情況下，配息來源會是本金，這就有違投資公義了。表示基金操作那麼爛，還配什麼息？其實都配到本金去了，如果配到本金，就跟老鼠會一樣，後面進來的錢拿去配給前面的人，配到最後基金可能就倒了。

但這是主動型基金主動操作的結果。0056在掛牌之後就跌下來，並不是操作很爛，而是跟著指數下來，而拿到的息不配出去，會讓基金的淨值outperform這個index，因為息都在帳上，這就不是好的指數化產品。

所以過去我們都是希望超過一個百分比，就把息配掉，這樣子淨值才能貼近指數的表現。所以後來我們跟主管機關建議，得到認同，即使市價在發行淨值以下也可以配，只要有息拿到，就可以配，所以隔一年就配了。

而金融海嘯那一年，發生的是，把已實現獲利跟未實現獲利全部加在一起，要正的才可以配，對我來講，同樣的，我不是故意可以已實我不把它已實，像主動型一樣，主動型為了因應申贖，就要實現流動，不然會有結構性管理的問題。但是我的已實跟未實是追蹤指數的表現，為什麼要用這種主動型已實加未實管理的方式，負的就不能配。所以後來我們也反應這個問題，只要有息，我們統統配。所以這兩個問題都解決了，我們希望將來每年十檔都可以配。

重要的是說，現在台灣的投資人，一般像日本一樣，當成年金，整存零付。如果是這種情況，就不一定要做年配息的ETF，可以做月配息的，像是日本就特別喜歡月配息。而年配息的話就會讓流動跟規模過度集中在配息前後，如果你把它變成每個月配息，流動就會分散。如果隨著時間，規模和流動性都增長了，就不會像現在會有季節性的變大。所以將來可能會去設計一些每月配息的ETF。