006204豐台灣ETF周尚民經理人訪談記錄（下）

Q：有網友提到，去年11月6日收盤的時候跳空成交，未來還會發生這種事情嗎？
A：那天的收盤前一分鐘（13:29-13:30），發生模擬撮合成交價格與前一次模擬撮合成交價格漲跌超逾3.5%，所以暫緩收盤，延到13:33才搓合收盤。但流動量提供者（也就是造市者）並沒有在該時段掛單，使得最後以大漲溢價的情況收盤。

所以建議投資人在交易的時候，避免用市價單買進或賣出，主要是因為集中市場並非固定時間撮合，很可能會發生流動量提供者在撮合的瞬間，委買與委賣剛好無法掛進的情況。

如果投資人用市價買賣，遇到流動量提供者沒有掛單進去的情況，可能成交到相對不利的價位，當然也有可能因此而成交到相對有利的價位，但是因為跟即時淨值的折溢價很大，是投資人應該要避開的風險。觀察近期006204豐臺灣情形，雖然出現過暫緩收盤狀況，但先前出現大幅折溢價的情況已經沒有再發生了。

註：過去一年006204的淨值市價走勢圖，提供給大家參考。

Q：造市者是根據期貨還是現貨的價格掛委託單？
A：006204豐臺灣目前有兩家流動量提供者進行造市，證券自營商各依據他們自己的邏輯造市，永豐投信無法確實了解造市依據。不過投資人可以由永豐投信網站提供的盤中預估即時淨值與台指期貨和加權指數進行分析，了解開盤期間市價與淨值的關係。而因為加權指數有現貨和期貨，也提供造市者一些套利優勢。

Q：006204好像比較少借券？
A：法規明定與ETF規模相關，所以許多小市值、高市價的成分股，例如一股100，一張就要十萬，但是這隻股票佔的權重可能不到百分之一，整個基金已經持有沒幾張了，根本就沒辦法借券。基金規模越大，也就比較有機會透過借券來獲得一些收入，可以再彌補基金的成本，這對投資人來說都是有好處的。

Q：投資人除了很關心費用以外，也很在乎流動性的問題，不過流動性如果分兩部分來看的話，我發現在交易期間的委託單似乎一直都有造市者，所以不太會出現買不到、賣不掉的情況，而另一方面則是成交量，雖然有緩慢的成長，不過投資人卻很在乎這個明顯的數據，有辦法增加成交量來讓投資人安心嗎？
A：ETF與股票不同，ETF在流動量提供者機制下，不能僅依成交量來評斷其流動性。

投資人應該關心的是折溢價的問題，如果造市者積極造市，市場交易價格會很接近即時淨值，讓折溢價最小化，這對投資人是比較有利的，也就是以應有的價格買到想要的東西。

ETF成交量大並不一定表示折溢價小。有時候成交量雖然大，但投資人時常買在溢價，賣在折價，投資人是用價差來換取成交量。而這種ETF折溢價的套利是很受法人歡迎。

所以投資人除了關心成交量以外，更應該去關心一下，在盤中是不是常常呈現很大的折價或溢價，尤其是在市場需求較高的時候，投資人常常就會買在溢價，付出了許多不必要的成本，而市場偏向賣出的時候，卻又時常賣在折價，應該拿回來的本金也少了很多。

所謂流動性，應該指的是投資人能不能用合理的價錢買到他要買或賣出他要賣的量。ETF的流動性評估指標，可以依據「流動量提供者」造市品質來分析，也就是由市場五檔委買委賣與「ETF與淨值折溢價」來判斷。

目前006204豐臺灣的流動量提供者造市相對積極。從市場交易現況可見，五檔委買委賣都相對充足，且第一檔買賣價差多在0.01到0.02間。006204豐臺灣ETF市價與淨值間的折溢價表現，也是市場領先，折溢價都相對較小。以上這些指標都顯示在造市機制的運作下，流動性不會比其他ETF差。

Q：像是美國的iShares曾經為了推廣ETF的投資而辦過一些研習活動，讓一些財務規劃顧問可以了解ETF這個工具怎麼使用，貴公司有這樣的規劃嗎？
A：本公司持續發展被動式管理市場，並且配合由證交所、投信投顧公會發起相關推廣活動，持續擴大國內ETF市場，使投資人提高投資意願。

Q：如果您願意辦個講座，我可以在Facebook和Blog上問一下，應該很多人想聽聽ETF經理人現身說法。
A：好啊！我可以與投資人分享在ETF的經驗，例如造市者行為、即時淨值的重要性以及折溢價，投資人若能對這些ETF內容及操作深入了解，相信能保護投資人權益。

-->講座參加意願調查問卷

006204豐台灣ETF周尚民經理人訪談記錄（上）

Q（李柏鋒問，下略）：就您的投資經歷來說，這是您管理的第一檔基金，與之前的投資經歷有什麼不同嗎？
A（周尚民經理人答，下略）：一開始確實一些需要調適，因為之前任職於證券自營部，目標是找出贏過大盤的操作策略和方法，投資工具也比較多，即使市場不好也要找到策略賺錢；接手管理ETF後，主要任務在於貼近大盤表現和降低追蹤誤差，與過去操作方式迥然不同。

Q：操作主動管理的基金和被動追蹤指數的基金會不會有很大的差異？
A：會！差異很大，畢竟基金操作的目標和本質完全不同，主動式基金的操作策略是要找出可以使基金績效超越大盤的股票，而操作ETF的目標則是盡量貼近追蹤指數。

主動式基金在企圖超越大盤的目標下，所承受的風險可能比較高，有點像是百米賽跑，有的人目標永遠就是要跑第一，但衝刺過程中，一加速就可能跌倒。而ETF則是要跑得跟大盤一樣快，不能超越或落後大盤太多。這兩個都有難度，但困難點不同。

Q：ETF的經理人平常都做些什麼事情呢？
A：我們所操作的基金是追蹤台股大盤指數，在指數包含許多小型股的前提下，因為流動性與權重的因素，完全複製法的成本太高，反而影響了追蹤指數的效果。所以我們採取「最適化法」方式。因此，每天就必需隨時留意有沒有跟指數出現太大的差距，我們最大的風險在於出現追蹤誤差，對我們來說，一個基點就很大了。所以像是基金的持股和指數的類股比重有沒有差太多？期貨和現貨是正價差或逆價差？這都是我們要觀察的。

Q：在部分複製的情況下，你們會不會採用一些策略企圖打敗大盤？
A：不會，這跟我們的目標不符，而且會有風險。我們的目標是提供最小的追蹤誤差，給投資人簡單且便利的投資工具。ETF投資可多可空，也可以融資融券，投資人可能因為看好大盤而融資做多，目的是希望取得跟指數相當的報酬，而有的投資人則可能看壞而融券放空。任何一個企圖打敗大盤的策略，都伴隨著風險，尤其是波動，如果我們刻意贏過大盤，反而可能對投資人會造成傷害。因此，我們所追求的是盡可能貼近大盤，不採取任何有風險的策略。

Q：我想以目前的情況來看，0050應該是你們最直接的競爭對手，不過規模差距達一百倍。有網友問，你們要如何說服投資人放棄0050，改用006204投資台股？
A：我們不便評論市場上其他產品。

單純就所追蹤的指數來看，每個指數的特色都不同，像是台灣50指數的成份股都是集中市場的大型股，其中台積電就佔20%左右，電子股的權重也都很高，所以當電子權值股表現好的時候，台灣50指數的績效就會比加權指數好，但是當小型股或傳產類股表現比較好的時候，則是加權指數的績效會比較好。不過要怎麼判斷什麼時候誰表現得比較好，並不容易。

基於指數結構的差異，雖然兩個指數短期走勢相近，但隨著比較區間拉長，績效差異有明顯落差，建議投資人觀察長期表現。加權指數的優勢在於投資人熟悉度較高，依據歷史資料，績效也相對領先、波動度也較低，這就是永豐投信發行ETF時，之所以選取加權指數作為標的指數的原因。

加權指數資訊充足，對投資人來說，追蹤加權指數的006204豐台灣ETF會是投資台股最直接的工具。而且基金募集時，參考指數兩百分之一，所以在沒有除息因素的影響下，投資人只要把加權指數的價格除以200，大概就是006204的價格了，像是加權指數8,400點，則006204的價格會在42元附近，很容易計算。

註：這是我之前發表在Yahoo!理財專欄的圖，與訪談內容相關，提供大家參考。

Q：有沒有打算推出其他的ETF？
A：這其實還是要看市場的需求，目前臺灣ETF集中在台灣，中國大陸或香港的股價指數，像是美國或德國等已開發國家市場的ETF，目前只能透過海外的方式投資。只是如果要推出這些市場的ETF，還是得考慮國人的接受度。此外，費用率也是很重要的一環。例如在台灣推出追蹤S&P 500的ETF，管理費率就是要與國際上類似商品比較。

Q：目前的管理費跟台灣50一樣都是0.32%，有沒有調降的可能？
A：以目前的規模來算收到的管理費，很難有調降的空間，期許006204資產規模可以穩定成長，會依市場情況評估。

（待續）

警語：永豐投信 獨立經營管理 》│一百零二年金管投信新字第024號│本基金經金管會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。

我們還能信賴投信產業的專業與道德嗎？

本文同時刊載於商業週刊專欄，在此呈現原始版本，並附上相關截圖。

民國99年9月9日，生產太陽能轉換器的盈正，以每股185元的承銷價上櫃掛牌交易，一開盤就站上500元。幾天後，同月的16日就創下歷史天價，來到每股565元，但是10月15日，卻是以腰斬的每股265元收盤。兩年後的現在，股價更是只剩不到一成，只有每股40元左右。公司之所以要發行股票，原本的用意應該是籌資，但是從盈正案的例子，卻只看到炒作和投機。

From PChome股市

因為盈正上櫃後股價的暴漲、暴跌，以及各種交易異常，促使櫃買中心不得不加強市場的監控和管理，除了提出「盈正條款」，並且也主動對投信的交易進行查核，根據事證，先由金管會在100年3月對13家投信業者開罰。

我們以「金管證投罰字第1000008286號」對安泰投信的開罰事由為例，金管會主要是認為該公司「所引用之投資分析報告，未具體敘明估算營收、EPS及建議買進價格之計算依據、合理基礎及根據。」因此處以24萬元罰鍰。其他的投信受罰事由也大同小異，只是情節輕重不同。

簡單來說，就是這些投信公司在投資決策上毫無根據，看到分析報告上的「明牌」就輕率跟進，不但態度上比散戶還不認真，更不知道專業能力在何處？就連投信本身的控管機制，都大有問題。

當時並未發現有其餘的重大情節，只是後續市場上陸續有案情並不單純的傳聞，因此金管會要求櫃買中心繼續追查。結果發現安泰、德盛安聯與凱基三家投信以及旗下的三位基金經理人涉案情節重大，並且還導致委外操作的政府基金因此而受害，所以在今年的6月進行第二波的懲處，而這時候已經是事件發生快要兩年了。

根據「金管證投字第10100300681號」對安泰投信的裁罰文件，謝姓經理人利用人頭戶在99年6月到8月間先買進盈正股票，再於10月1日出清。而該經理人職務上所管理的帳戶卻是在9月17日到19日之間，股價創下最高點之後買進，10月5日到6日賣出，雖然持有時間不長，股價卻已經從500出頭跌到300出頭，賠了四成，而該經理人的帳戶卻由人頭戶匯入了四千萬元。金管會僅給予安泰投信「警告」，並命令解除該經理人職務。

本來這件事情也沒有引起注意，直到蔡其昌立委在立法院質詢的時候才發現，不但退輔基金因此而虧損了33%，連勞保基金和勞退基金也都受害，操盤的經理人同樣都是安泰投信的謝姓經理人。至此，社會大眾才真正關注此事。

在媒體報導之後，安泰、德盛安聯與凱基三家涉案的投信紛紛發出聲明，但未見認錯的擔當與負責任的心態，反而不斷與經理人進行切割，提出的數據企圖證明投資人未受影響，並再三強調自己的誠信與專業。然而這些說詞，經得起檢驗嗎？

安泰投信在10月31日發表的聲明中指出：「本公司有嚴謹的投資決策流程，並非個別成員所能撼動，因此政府基金的投資決策流程並非於前經理人之個人行為所能左右。」但是根據金管會的裁罰，證明該公司的投資決策沒有合理的基礎及根據。

更誇張的是，其實投信公司買股票也一窩蜂。聲明指出：「ING安泰投信並非唯一投資盈正豫順的公司。在2010年，許多本土及外資投信根據當時取得的市場資訊，而參與盈正豫順轉上櫃之公開發行；共有超過10 家本土及外資投信因此被金管會罰款與糾正，也包含ING安泰投信。」這真的讓人不禁要問：到底投信公司的投資決策有沒有專業研究、獨立思考？至少我看不出來。

或許經理人個人無法左右投資決策，但卻能利用職務之便而圖利，這難道沒有問題嗎？諷刺的是，該經理人的人頭戶績效看來還比職務上操盤的政府基金要好上許多。而既然不是個人行為能左右的，那麼就意謂著該投信公司的整個投資決策團隊或部門，都該為此事而負責，不是嗎？

但是我們還看不到投信公司的道歉，彷彿他們毫不在意投資決策的沒有依據，也不會羞愧於投資根據的是與其他投信完全相同的分析報告而非自己專業獨到的分析與研究。投資人只看到不斷強調「原本即有相當嚴謹的交易申報規定與控管措施」這種空話，要怎麼相信「原本即有」的規範既然無法防止兩次受罰的違紀事件，不思檢討與改進，將來又怎麼能保證不會再發生。

11月5日，安泰投信或許基於社會壓力而不得不妥協，願意支付所有代操帳戶，以及三檔共同基金因為投資盈正股票而導致虧損的差額。遺憾的是，在聲明中，投信還是認為自己是受害者，只是基於「道義責任」，願意針對這個「個案」而支付虧損的差額。

真正的受害者是誰？安泰投信在聲明中提到，該經理人「並不屬於共同基金投資部門」，但是共同基金投資部門卻同樣做出這種投機、不專業、毫無道理的投資決策，可見該公司的投資決策出了相當嚴重的問題，而這個問題不應該只基於道義責任而支付曾經持有盈正股票的三檔共同基金，卻不再去追查，是否還有其他的錯誤決策，或許根本不只有一個「盈正」。

投資人才是真正的受害者，而且甚至不知道自己已經受害。如果這次事件沒有因為政府委託代操的基金也同樣受害，投資人有可能獲得支付嗎？

凱基投信同樣也發表了聲明，也與經理人進行了切割，但是這種切割，對投資人來說無疑是更加深了受騙的感受罷了，畢竟在經理人得獎的時候，投信公司都「與有榮焉」，怎麼出事之後，卻又撇清為「個人行為」？

如果是鬧緋聞之類的個人行為也就罷了，但是這種與職務相關的違紀，明確有內控的疏失，卻用「切割」來處理，不就是一種逃避責任嗎？責任或許可以就此逃掉，不想反省的心態卻也被投資人看在眼裡了。

凱基投信的聲明稿指出：「關於前彭姓經理人操作凱基台灣精五門基金在買進與賣出盈正股票的當月份(2010 年 9 月)，凱基台灣精五門基金績效仍是正報酬 8.31%，表現仍優於國內一般股票型基金平均績效 7.08%。」好像因此就沒有責任了？凱基的算法，是用八月最後一天的淨值，和九月最後一天的淨值去計算績效，這的確是業界慣用的算法；但若是從九月的第一天，到九月的最後一天，該基金淨值從11.63漲到12.25，績效其實只有5.33%，不但落後給指數，比起被動管理的台灣50，在波動風險上大很多，績效卻輸很多。聲明稿若只挑有利的數據來說話，只和同類型基金比較，卻不比基準指數，其心態也就不難理解了。

From MoneyDJ

當然，如果從台灣整個市場的基金數和經理人數量來說，這些「個案」或許只是一鍋粥裡的「老鼠屎」，但投資人既然看到了，難道投信公司認為拿根杓子把「老鼠屎」舀出來，剩下的粥投資人就敢喝嗎？

更別提在聲明中其實看不出投信公司的反省與檢討，連推託用的數據都讓人起疑。在這種情況下，恐怕投資人擔心的不是那一鍋粥有沒有被污染，而是會不會整鍋大都是「老鼠屎」，只有幾粒白米？

各家投信公司，以及自認清白、認真的經理人，必須要以實際作為來證明自己的專業與道德，而不能總是繳出難看的績效。過去一年（計算到九月底為止），台灣五十指數ETF的績效為10.91%，但在102檔國內一般股票型基金中，只落後給16檔基金，也就是八成以上有專業經理人操作的共同基金，竟還落後給指數基金。

投信公司都說，要秉持誠信，並認真看待投資人所託付的每一分錢。而投資人在託付自己辛苦賺來的每一分錢之前，恐怕要先調查清楚，投信的專業能帶給你什麼樣的報酬？而經過這次盈正的事件，你是否願意再相信投信公司所宣稱的誠信？

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Buffettism專訪寶來投信劉宗聖總經理-10

問：證所稅對ETF有影響？
劉宗聖總經理：次級市場的ETF視同一般股票，但ETF的初級市場視為財產交換，而不是交易。所以如果今天有法人拿了一籃子股票來換台灣五十，是不用稅的。而對共同基金而言，在個人部份，確定將共同基金排除在適用範圍外，也就是說個人投資共同基金的資本利得仍將繼續享有免稅的優惠，將有利投資人參與共同基金的意願，也有利共同基金產業的發展。

問：對台灣五年或十年後ETF市場的想法？
劉宗聖總經理：我覺得佔交易量的10%有機會，然後會更多元的運用在理財商品，例如投資型保單的設計，結構型產品的設計，但是更大的情況是將來兩岸金融的整合，可能未來五年台灣會有人民幣計價的ETF，就像是香港一樣。而隨著法規的開放，像是商品的、槓桿的，都有機會。

問：即將發行的海外ETF是台幣計價嗎？
劉宗聖總經理：是台幣計價，不過將來可能會有人民幣或美元的計價的ETF，這沒有法規的限制。所以五年後，我認為交易量會持續增加，產品會持續增加，發行者、參與者也會持續增加。

問：券商似乎開始朝向資產管理發展，對ETF有影響嗎？
劉宗聖總經理：當然有幫助，但是我們也意識到，這個行業對這個商品瞭解的人太少了，像是美國，只要發現商品是好的，發展就很快，尤其是幾次的關鍵點，像是2000年，科技泡沫後，投資人發現ETF可以做折溢價的套利，因為現股跌得很深，而且沒有漲跌幅限制。所以除了套利以外，會持有很多ETF和現貨，又可以出借，ETF成為一個多元又多向的商品，漸漸的大家都發覺這是個好東西，很多的設計、技術他們可以很快去深化，但是台灣，除非人被挖走了，不然很難看券商從頭開始去試驗、去做。這幾年其實可以感覺得出來券商的活力沒這麼大。所以我們有看到券商在轉型，但是不是那麼dynamic，也不是那麼積極。

問：ETF借券的收入有辦法完全cover管理費嗎？
劉宗聖總經理：不行，很少，大約只有一個基點而已。借券有很多功能，但不是我們的本業，我們不是一天到晚想辦法把券借出去，甚至讓人去把市場打下來，我們沒有那個意思，也沒有那個想法，只是資產在我們手上，如果我們可以透過出借把資產活化，幫我把一些成本和費用率降低，也讓客戶可以透過借券進行避險或賺到一些合理的錢，我們是支持的。

問：現在還有在研究要發行主動管理的ETF嗎？
劉宗聖總經理：要看法規，目前的法規是沒辦法。

問：目前台灣ETF的發展在法規上所面臨的問題
劉宗聖總經理：由於槓桿放空或黃金ETF，如果是以期貨為ETF的交易標的，則歸屬在期信基金的範圍內，暫無法進行的原因為期信基金管理規則相關的法規，目前沒有專屬於ETF的規章，所以證期局沒有審查的依據所致。

而槓桿放空ETF，站在主管機關的立場，當然也是會考量投資人對這類風險商品的了解，諸如兩倍以上槓空的績效計算、其超額報酬乃透過操作衍生性金融商品而得等等。

問：您會認為大多數投資人目前主動操作ETF的交易模式，和ETF的被動追蹤指數相矛盾嗎？
劉宗聖總經理：ETF除了被動追蹤指數以外，其他都可以主動，所以要追高也可以，要追低也可以，我們沒有特定要在什麼時機帶進帶出，我們是把ETF作成一個元件，我們有一個很重要的精神是：「我們不賣ETF，我們提供ETF的解決方案」，或者我們提供ETF的投資策略，所以不同的投資人，透過ETF做不同的策略，像是法人，在初級市場的創造、贖回、套利，或是次級市場的買進持有或配息，我們把ETF作成多元化的元件，提供不同投資人在不同情況下作參考。

問：台灣的ETF目前創造贖回的情況如何？
劉宗聖總經理：不一定，有的時候是零，多的時候一天有50-100個創造單位，跟ETF的折溢價比較有相關。

問：我自己觀察美國ETF會觀察流通股數，判斷創造、贖回的量，瞭解資金的流向，台灣卻找不到資料，是沒有公開嗎？
劉宗聖總經理：一般這個現在沒有公開，因為台灣實施個資法，為保護客戶資料，包括每日申購、贖回對象，我們也不能跟別人講。

問：總量可以講嗎？
劉宗聖總經理：總量也不能講。其實你每一天還是可以從ETF的規模去算出來單位數，譬如說今天規模增長10%，而大盤漲10%，那表示主要都還是大盤漲，單位數沒什麼變化，但是如果今天大盤漲10%，我的規模增長20%，那表示我有10%是來自於單位數的增長。

問：寶來現在的ETF，你最推薦那一檔，為什麼？
劉宗聖總經理：我當然每一檔都推薦，但最推薦的還是台灣50，因為歷史最久，又是權值股，而其他的ETF不論是類股或基本面的ETF其實都不夠有代表性，台灣50簡單，又具有代表性，規模大，又有配息，雖然配息沒有高股息那麼好，但也不錯了。跟大盤的相關性也高達98%。

【專訪的內容連載到此告一段落】

Buffettism專訪寶來投信劉宗聖總經理-09

問：台灣目前還沒有海外ETF的原因是法規限制嗎？

劉宗聖總經理：我們正在研發海外的ETF，不過礙於主管機關對未上市商品的規範，還無法透漏細節。

問：那會有全世界的ETF嗎？

劉宗聖總經理：我舉例，假設我要找券商來，請他們拿錢來投資一檔新的ETF，他問的第一個問題會是，我怎麼避險？我不可能拿錢給你，跟你去賭那個時間，去賭那個行情，他拿錢出來一定要做避險，將來找機會套利，要考慮出不出得來，這幾個問題是我們要回答他的，並不是我願意分潤多少他就願意進來，NO！他在意的是他的本，當然你要給他有利可圖，但是更重要的是他在做principle protection！

你要知道，如果法人不進來，只有散戶，（ETF）會掛掉，同樣的只有法人，沒有散戶也不行，所以我們要確定的是說，我們要發行某一個國家的ETF，是不是台灣人都能夠接受的？都可以認同的？並且願意去買的？那麼在行銷上就不會有太大的問題。


問：所以發行的方向會怎麼抉擇？例如美國市場代表指數是S&P 500，最近很熱門的是那斯達克指數，但台灣投資人比較熟悉道瓊指數？

劉宗聖總經理：而且道瓊指數成份股只有30檔，不過問題是對法人來說，道瓊指數沒有滿足法人的concern，例如可以hedge的期貨，而Nasdaq又太集中科技業，這和台灣太像。

所以我們希望選擇產業布局比較完整，而且有期貨可以做避險的指數，如果很多台灣的期貨公司都有，法人要做避險已經有既有管道了。我們會考慮到代表性、多元性也夠，具有指標意義。其實ETF不需要太多，如果有一檔海外具代表性的股市ETF，了不起再做一檔黃金的ETF，你看道富其實也只靠SPY和GLD這兩支就夠了。

因此我們也希望如果在台灣能作到一檔ETF到1500億美金，其實就很不錯了，也能夠把手續費調降，像是台灣50我們也已經調降過一次了。如果股市和商品ETF都做完，最多再做一檔海外債券的ETF。

問：G7或G8嗎？

劉宗聖總經理：不一定，看什麼好？我們有考量高收益，因為現在還是很熱，殖利率也有5%，如果台灣投資人喜歡，為什麼不做呢？至於是亞洲或是全球，那再看看。如果做投資級的，至少要有3.5%，高收益則至少要有5%，再看看能不能作到月配息，所以海外股市、黃金和海外債券的ETF，這三支ETF，看看能不能讓台灣ETF的市場有另一次的大增長，至於大陸的ETF，我看不必要，已經有寶滬深和現在的上證50，所以可以確定台灣應該不做了。

問：海外ETF會變成外資的停靠站，減少匯進匯出嗎？


劉宗聖總經理：這個我們樂觀期待，但沒做過我們也不曉得。每個產品我們都希望它成功，但是不一定成功，而不成功的產品，我們還是很有耐心跟決心，希望把它養大。

Buffettism專訪寶來投信劉宗聖總經理-08

問：台灣50的費用有沒有調降空間？

劉宗聖總經理：在未來當然是有調降空間，因為國外其實都是做級距式的，譬如說成長到一個階段，像是SPY就一直調降，但是我們其實從發展開始和道富有七年的合約，到2010年才解約，而這段前間內付出了很高的權利金，所以其實收費是很低的，到這一兩年才有喘息的空間。所以我們希望例如說突破1500億，的確我們有一個級距希望能再調降的打算，或者是針對一些大型的機構設定一個級距式的調降比率，因為它在國外可以買到更便宜的，為什麼要跟你買？國外也有根據屬性分，像是法人，費用就比較低，散戶因為買得不多，也不知道是不是常客，所以就很難給優惠價。

而國外的ETF都是公司型的，只要幾個董事同意就好，台灣是契約型的，目前還沒有這種設計，所以無法用比較低的價格賣給法人。還有一個問題是，散戶會不會集體透過法人來買ETF以取得比較低的價格，這個我們還在討論。

問：一檔ETF的規模要多少才不會虧本？

劉宗聖總經理：不要講說虧本啦！做生意如果只是在拼不要虧本，那也沒什麼意義。我自己覺得，一個ETF如果像樣的話，有代表性，最少30億台幣，一天至少成交一千張，這樣子我才認為是「像樣的ETF」。發行ETF並不在於短期的營利考量，更長遠的是持續性！

問：什麼情況下，會決定關掉情況不好的ETF？

劉宗聖總經理：我們對基金基本上都是lifetime commitment，除非像是主管機關講的，跌破一億以下強制關掉，不然我們都在等待它的最適化時間到來，這是第一個，那第二個也許有人都說你們都不努力，台灣50那麼大，其他那麼小。其實我們每天都在檢討跟思考這個事情，但是畢竟一個產品有它自己的發展，的確它的規模增長跟成熟，需要時間跟耐心。

有時候我們會覺得說推出這個產品，就會很多人來買，規模就會一下子長大，這是最理想的情況，但是台灣50也是經歷了一些時間，我們每一檔ETF都有專案、專人在追蹤、管理，但是有時候我們盡了很大的努力，最後買不買也要看投資人偏好。

再來也是台灣50太成功了，在某個程度上也會壓縮到其他ETF的發展，尤其都是台股的ETF，所以我們也意識到，台灣將來發展ETF，台股的空間不大了，可能要發展海外的、或者是另類的。

問：除了台灣50，其他ETF的流動性都不夠，有沒有什麼辦法可以改善？

劉宗聖總經理：其實像是0056一年配一次息，所以在我們看起來它是屬於比較季節性的標的，因為台灣大多在第四季配息，所以會有季節性的規模、成交量稍微好一點，而我們的經驗大概是三十到四十天就可以填息，更加深在一到三季不太持有0056，但是第四季就會出現規模與流動性增加的情況，所以在第一季填息完就會出場。

所以我們觀察到像是高股息這類的產品，尤其是台灣配息的節奏，會讓他變成一年作一趟的結果，而台灣50則是跟著指數高低，低了就有人買，高了就有人賣，所以沒有季節的差異，組成很多元，屬於比較常態的分配。

Buffettism專訪寶來投信劉宗聖總經理-07

問：接下來的問題會跟券商有關，因為元大和寶來合併了，比起過去有更多券商的資源可以運用，目前對投資人來說，在券商進行交易有一些限制，像是共同基金可以定期定額，但ETF不行，要每個月自己去下委託單，券商有辦法提供定期定額的機制嗎？當然可能會必須以零股的方式進行交易。

劉宗聖總經理：現行的架構下，ETF除了在次級市場下單外，還可以透過特定幾家銀行來承做小額扣款。當然這在交易端也做了些調整，銀行必須集合當日申購的投資金額，再隔天盤中分批下單，而既然是集合小額申購款必定會產生畸零股，這個部分則要由調節帳戶來補足。另一方面，對銀行的小額客戶而言，交易的成本為盤中的平均價格，與在次級市場的下單可選定價、盤中價等交易模式有所不同，若是小額還可以，但是如果資金規模過大，投資人對定期定額時間點的認定，其爭議會是很大的。像是海外敲匯，會用mid-rate，或每一天中午12點那個匯率來敲，所以投資人必須對這個價格產生認同。

但是我們也發現ETF採定期定額的接受度並不高，主要是因為現在一般ETF的投資人還是買黑賣紅，不會長期持有。也基於ETF交易實在太方便了，所以很多投資人都是在公佈配息金額後，才決定買進，配完息就賣掉，因此持有的存續期間比一般傳統的定期定額、股票的買進持有，還要再短一點。

而且後來我們發覺，既然ETF就是把基金一籃子成分股的概念複製到券商端來經營，就不需要太仰賴基金投資的思維，就把它當股票，你想買來配息，就配，反正會很快填息，第二個，往下買，往上賣，這兩個策略是我們發覺在台灣最適合的。至於說定期定額，定期不定額，或是不定期定額、不定期不定額，其實後來都會發現不定期不定額佔了比較大的部份。

ETF的好處是什麼？投資人出去了，還會再回來，一般基金越做越小，投資人走了就不回來了，不管是賺錢走還是虧錢走，而ETF的投資人會回流。第二個就是你要多給他選擇，就可以回流，你看像是台股，漲多了就回跌，下來後就買，買一買就漲回去，漲回去就賣，這種持續買得到，賣得掉，然後可以賺到錢，他就會持續回流。所以我看了八年的需求，這是規模有增長，投資人有增長的最主要原因。

所以還要不要作成定期定額，或許不必太刻意讓ETF去跟傳統共同基金基礎去抗衡。如果是長期投資導向的，就用指數型基金，在傳統通路申贖，可以定期定額，當然也比較貴一點。

海外券商現在有很多ETF的免費交易，台灣有機會出現嗎？

劉宗聖總經理：台灣這方面基本上恐怕還是比較困難。

問：競爭沒那麼強？


劉宗聖總經理：也不是，美國因為可以吸收到客戶的存款，甚至券商作到後來，不是在賺手續費，這個叫做賺工錢，真正賺的錢是你錢放他那邊，他的利息或是運用，或是你的券放在他那邊，他可以拿來做借券，因為美國沒有中央集保。

而台灣號子那麼多，人這麼多，在十多年前把手續費上限改成下限，不然其實台灣可以低到零的，之前有幾家降到零，但是那是因為有銀行通路的合作，主要還是在吸收資金，手續費並不是獲利來源，而傳統券商則沒有辦法這樣做，所以反彈。價格都有向上調整的僵固性，獎金都有向下調整的僵固性，所以調整後，將來很難再出現降到零的情況。

台灣的券商能股息直接再投資嗎？

劉宗聖總經理：這要看投資人，以這兩三年的情況來看，投資人都是來了一下就走，這樣就很難了。其實這兩年的氛圍都是股票當債券買，債券當股票買。債券配置愈買愈多，買那些高收益的，甚至報酬還比股票好，股票則都買那些配息的，高股息的，而拿了配息就先落袋為安，所以買配息的人先落袋為安，做波段的，一定是買黑賣紅，所以股息再投資，以現在投資人的作法，恐怕興趣不大。

Buffettism專訪寶來投信劉宗聖總經理-06

問：0056過去幾乎是兩年才配一次，可以改善嗎？

劉宗聖總經理：這個以後應該不會再發生了，我們第一次有息卻不能配，是因為跌破發行淨值。我們掛牌都會先定一個價格，過去採用指數的百分比來訂IPO價格（例如：百分之一），我們要衡量買賣一張的價格，才不會一張要一百萬。

但是一般來說不希望跌破發行淨值還配息，因為在資本虧損的情況下，配息來源會是本金，這就有違投資公義了。表示基金操作那麼爛，還配什麼息？其實都配到本金去了，如果配到本金，就跟老鼠會一樣，後面進來的錢拿去配給前面的人，配到最後基金可能就倒了。

但這是主動型基金主動操作的結果。0056在掛牌之後就跌下來，並不是操作很爛，而是跟著指數下來，而拿到的息不配出去，會讓基金的淨值outperform這個index，因為息都在帳上，這就不是好的指數化產品。

所以過去我們都是希望超過一個百分比，就把息配掉，這樣子淨值才能貼近指數的表現。所以後來我們跟主管機關建議，得到認同，即使市價在發行淨值以下也可以配，只要有息拿到，就可以配，所以隔一年就配了。

而金融海嘯那一年，發生的是，把已實現獲利跟未實現獲利全部加在一起，要正的才可以配，對我來講，同樣的，我不是故意可以已實我不把它已實，像主動型一樣，主動型為了因應申贖，就要實現流動，不然會有結構性管理的問題。但是我的已實跟未實是追蹤指數的表現，為什麼要用這種主動型已實加未實管理的方式，負的就不能配。所以後來我們也反應這個問題，只要有息，我們統統配。所以這兩個問題都解決了，我們希望將來每年十檔都可以配。

重要的是說，現在台灣的投資人，一般像日本一樣，當成年金，整存零付。如果是這種情況，就不一定要做年配息的ETF，可以做月配息的，像是日本就特別喜歡月配息。而年配息的話就會讓流動跟規模過度集中在配息前後，如果你把它變成每個月配息，流動就會分散。如果隨著時間，規模和流動性都增長了，就不會像現在會有季節性的變大。所以將來可能會去設計一些每月配息的ETF。

定存其實無可取代

本文刊登於4月22日的經濟日報，以下為原文，可能和刊登的文章略有差異。

現在的定存利率幾乎處於歷史低點，但是通膨卻逐漸加劇，如果簡單比較一年期定存利率和消費者物價指數（CPI）的年增率，就會發現如果把錢存在銀行，購買力是會下降的，這種情況稱為「負利率」。例如物價每年漲3%，但是100元存在銀行一年只拿到2元利息，那麼的結果就是儲蓄可以買的東西就越來越少了。

在這種情況下，有許多人都在幫自己的儲蓄尋找更好的出路，希望能有利率比定存高的金融商品。的確，有不少和定存很類似的金融商品可以選擇，像是定存股、儲蓄型保險、外幣定存，但到底能不能取代定存呢？

要思考其他的理財工具能不能取代定存之前，我們要先瞭解一下定存到底有什麼特性，如果這些特性都被保留了下來，那就是足以取代定存的金融商品了。首先，定存的第一個特性就是本金不會有損失，再來就是隨時可以解約，只是利息打折，而不需要任何解約賠償。

我們先從定存股來看，通常定存股的特性就是企業規模大，股價變動小，最重要的是殖利率要高。其實所謂的定存股，通常是不錯的投資標的，但是並不是能夠取代定存的理財工具，因為股價會變動，就無法滿足定存本金不會有損失的特性，即使股價跌2%，股息配了5%，還有3%的資產增長，但是股價的波動會造成投資人的心情起伏，這種不安全感是定存股無法取代定存的主要原因，更何況如果股價是跌20%的話，那麼殖利率再高也彌補不了損失。

那麼，儲蓄險能不能取代定存呢？儲蓄險其實是一種「把錢借給保險公司」的商業合約，保險公司如果跟銀行借錢，可能要付比定存利率高1%以上的貸款利率，但是以儲蓄險的形式跟保戶借錢，可能只要比定存利率高0.5%，就會有很多人買帳了。但是如果保戶想解約，甚至可能面臨超過10%的本金損失，這種風險甚至可能比定存股的股價波動更可怕。因此儲蓄險也無法取代定存。

最後，外幣定存呢？如果台幣定存的利率只有1%左右，但是某些國家的貨幣定存利率卻可能高達5%，看起來很明顯勝過儲蓄險，甚至跟定存股做比較也不見得差。但是匯率是會波動的，像是台幣的匯率從33升值到30，就是10%的變化了，同樣也有可能面臨賺了利息卻賠了匯差的處境。

當然，將自己的資產往更高收益的方向移動，以確保購買力不被通膨所傷害，並企圖讓資產可以增長，是合理而且應該做的動作。但是在讓儲蓄活化之前，應該要先確定自己的儲蓄是否已經夠安全了？總不能手邊沒有任何緊急用的現金，全部都拿去投資呀！

如果工作很穩定的情況下，或許可以保留個半年的「生活支出」，作為因應突發狀況的財務保障，但如果個性比較保守或工作穩定度不高的人，則甚至應該讓存款累積到一年的「收入」以上，才算是有能力可以開始去規劃投資或其他理財。

如果銀行戶頭裡面已經除了足夠的緊急準備金，還多了不少存款，那麼其實就可以考慮透過上面談到的這些工具來抗通膨或讓資產可以增長。如果可以承受波動，定存股是一個不錯的選擇，但時間點的選擇就很重要了。例如股價一百元，每年配五元股息的定存股，殖利率是5%，但是如果等股市大跌的時候，也許可以用80元的價格買，這時候配五元就等於有6.25%的殖利率了。

那麼什麼時候又適合買儲蓄險呢？如果在利率很高的時候，則透過儲蓄險將利率鎖在高點也是很合理的作法，例如不到十年前，市場上還有利率高於5%以上的儲蓄險，在和保險公司簽訂合約時，利率就已經固定到現在。但是以目前的低利率來看，則買儲蓄險反而是不智之舉，只會把利率鎖在最低點，如果將來升息，儲蓄險原本比定存高的利率，甚至可能反而會大幅落後。

因此千萬別為了高一點點的利率而捨棄定存，利率也許真的很低，甚至通膨還讓存款的購買力不斷下降，但這都不是遠離定存的理由，因為定存有其獨特的功能和特徵，其他的理財工具並無法完全取代。

Buffettism專訪寶來投信劉宗聖總經理-05

問：政府的四大基金或其他的法人，對ETF的利用還有沒有成長的空間？

劉宗聖總經理：法人還有發展空間，但現階段我們認為覺得散戶更為重要，就像我剛剛講，台灣50有七成是法人持有，法人持續再買，當然可以持續買上去，但其實這是一個很簡單的數學，就是說當你很小的時候，只會變得更小而已，因為小，跌破了投資比例的限制，就會被迫賣出，但是當你變大了以後，像是一千億，要買到10%，就是一百億，有誰可以隨便拿一百億出來？所以到這個情況可能又不多了。的確很有可能當小的時候，法人想進也進不來，你的產品很好，像是0056太小了，法人不願意進來，而台灣50夠大了，但法人也都已經有了。

所以其實法人不是瓶頸，而是真正的需求在哪裡？應該回頭來想，散戶能不能買得更多？我們去年散戶的受益人從七萬人增加到十二萬人，規模成長了七成。所以我的確感覺到，散戶對ETF多了一些瞭解的時間是在2011年，這距離我們2003年（發行台灣50）有八年的時間，這個我們叫做學習曲線。

你看SPY在1993年出來的時候，種子基金是兩千萬美金，到1996年的時候規模是三億美金，這三億美金對當時的道富來講，是沒有辦法去支付過去三四年來，跟AMEX所做的這麼多的努力，所以當時他的老闆想放棄了。

但是沒想到在1999年，過了三年，從三億成長到三百億，一開始是一個15倍的增長，後來則是一個100倍的增長，這個我們叫做引爆點。台灣我們當時覺得大概要花七到八年，為什麼？因為之前台灣很多人連ETF都沒聽過，也沒有人買過，但是在中後段，可能包括像你們，會有部落格，告訴大家這個東西，這也是拜網路發達之賜，所以現在ETF的發展模式，我們這邊的說法，會從傳統的B2C發生改變，重點就是散戶。以前為什麼要散戶買ETF？買股票更好，會有明牌、有內線，可以帶進帶出。

那B2B2C呢？銀行不賣，因為手收太低了，所以B2C不通，B2B2C也不通，傳統的ETF只有B2B，就是法人，法人覺得這個東西我懂，是便宜的，是透明的。

然後這幾年下來，大家也漸漸訓練到買黑賣紅，不追高，低了就買，高了就賣，就好像我們ETF在證所稅之前，就被贖回了三百億，法人其實老早就開始下車了，在這個事件之前我們從ETF的贖回就觀察到，短線上8100、8200大家都在賣了。

這是台灣股市將來發展很重要的精神，就是跌了，就買。去年我們ETF單位數創歷史新高，但是台灣卻跌了21%，所以可以看得出來，法人的運作邏輯其實很清楚了。

但是我希望下個階段的發展模式應該是C2B、C2C，或是C2B2C，這三個model是需求拉動，而不是供給推動。所以我就發覺像是你們在網路上就會形成C2C，客戶對客戶，口耳相傳，這樣我們就不用作太多，我們只要把產品設計做好，不用整天登廣告、辦說明會，因為投資人都知道這是什麼東西，一開始我可能要教大家如何去使用策略，如何提供解決方案，現在也不用了，大家都曉得買黑賣紅。

我覺得下一個階段要再增長，是投資人對股票這種輪動有看沒有懂？慢慢的，他可以開始用ETF作成比較核心的持股，因為以前買ETF可能是大跌的時候搶反彈，買一下，多頭的時候他可能還是去買宏達電，買大立光，但是後來他發現買這些高價股，買這些景氣的產業，他也覺得很難去捉摸的時候，慢慢的到最後他會覺得ETF應該要作為核心的持股，可以有配息，又跟著大盤走，只要在相對低點買進，例如破年線、破十年線就大膽的買。

你衛星的持股就去買這些小型的轉機股，或者是高價的權值股，但那不是你的核心。

問：剛剛提到去年ETF總規模成長了七成，只有台灣50還是全部ETF？

劉宗聖總經理：只有台灣50，去年單位數增長比較兇猛，今年以來則是寶滬深，大概從九億七千多個單位增長到十一億多個單位，我們觀察出來在大陸股市很低迷的情況下，大家沒有殺低，反而逢低進場，所以我們的總規模沒變，而大陸股市跌了一波，所以單位數增加了。所以單位創新高起碼有台灣50和寶滬深。

Buffettism專訪寶來投信劉宗聖總經理-04

問：如何看待寶來富盈債券ETF（006202）高達25%的折價？

http://www.moneydj.com/etf/ea/et010001.djhtm?etfid=006202.TW

劉宗聖總經理：這個產品當初我們在規劃的時候，就遇到一些問題，我們很想作G7或G8的債券ETF，他們的十年期平均公債殖利率大概3.5-4%，這個產品投資人應該會有一定程度的接受，但債券指數本身是一個主動的投資組合，而不是被動的，什麼債就有什麼評等，一般股票不會去分評等，股票就做兩層篩選，一個是市值，一個是流動性。債券指數則是這個籃子裡面要放哪些債，有些債是要剔除的，這其實是很主觀的。

我們當時要作G7或G8，覺得效果應該會不錯，但是因為要交易到海外多幣別，它本身的投資組合所可能產生的問題會顯得比較複雜一點，所以後來我們選了台灣的債券，而台灣基本上有兩年期、五年期、十年期、二十年期和三十年期的公債，因為兩年和三十年的成交量太低，我們把他們剔除，留下五年、十年、二十年，這三個平均起來大概殖利率1.2-1.3%。

但是我們當時在發行的時候，認為債券ETF應該還是視同債券，只是一個掛牌的債券組合，但是我們的看法不被認同。我們遇到大部分的投資人的反應，第一個，基礎的十年期公債殖利率太低了，只有1.2%，如果再扣一個千分之一（證交稅），再加上買、賣來回的千分之1.425手續費，那我拿到的東西其實是不多的。

其實一般投資人把它作成是一個money market的ETF，我們叫做現金化管理的工具，但他們也覺得交易成本太高了，於是我們當時也敦促券商看看能不能為了這個東西零手續費，但這牽涉到整個券商公會對現有券商在管理上，不能有這種類似補貼的原則，因為事實上零手續費就是補貼投資人的收益。

所以第一個，我們在證交稅上沒有解，第二個，手續費又不能降，第三個，我們在保管銀行那邊是希望IPO的過程能夠多找一些散戶進來，因為ETF如果IPO只找到券商的種子基金，沒有找到散戶，那種子基金會多殺多。但是因為當時債券在一般銀行的保管系統裡面，不被視為是一個具吸引力的商品，所以當時沒有順利IPO，只有保管，這是第三個問題。

因此我們上市的時候有大概十億的規模，但幾乎全部都是 種子基金 ，一發行之後沒有足夠的散戶，有一家券商贖回，一但贖回，淨值就呈現折價，一旦折價，另外一家券商就會再贖回套利，因為當你呈現折價的時候，ETF是便宜的，裡面的投資組合是貴的，」那我就拿到市面上賣掉，因為ETF的淨值比較高，市價比較低。所以一贖再贖，就呈現明顯的折價了。

基本上淨值還是漲的，但市價因為沒有買盤，我們一開始的投資組合裡面沒有足夠多元的結構，散戶沒有進來。我們講ETF，規模大多是法人給的，但是流動性大部分都是散戶給的，散戶會交易，台灣50也是如此，散戶不到三成，法人佔了七成，但那不到三成就能帶來一定的交易量。

我們當時也希望說，每一次債券在標售的時候，都被郵匯局或壽險公司標走，標完之後他們也都持有到期，這也導致on the run（熱門券），新增的發行的就很熱，殖利率就慢慢壓低，而因為熱就壓得更低，低了還可以再低，但和off the run（冷門券）就沒有流動性。我們當時希望如果有這三個年期的債券，就拿來跟我們換成債券ETF，你可以拿去作hedge，也可以順勢帶動債券期貨的市場，當時有這樣想。

或者是債券ETF如果被認為是債券的話，我可以拿去作貨幣型基金RP（債券附買回）的擔保品，但這個也不被接受，因為一旦作成ETF就被認為是ETF，所以我們沒有辦法在債券市場熱絡交易的同時，透過市場垂直的供輸系統，像台灣50早年大多是in-kind，我們叫做實物的申購，然後在次級市場去做賣出，或者作避險，所以我們這個管道也沒有辦法把它打通，才會導致它的折價關不起來。

沒有錯，就像你講的，缺乏造市，因為對造市者來講，沒有足夠的工具跟流動性，所以這個我們一直在檢討。但主要還得仰賴有更多的投資人，能以資產配置的角度來看待這檔債券ETF，因為散戶願意進來，開始買多於賣，就能把市價慢慢推升到接近淨值，如果接近淨值，又具備其他像是擔任RP擔保品、或是給郵匯局作現金化管理的工具，那或許就有機會了。

問：即使折價25%，現在的殖利率看起來也不夠吸引人阿！

劉宗聖總經理：因為基礎的條件相對來講就不好。其實當時設計時，想藉此債券ETF引進外資資金，但外資持有的債券成數有一定比率限制，加上現存的問題在流動性尚未放大與規模無法達到機構投資人的標準的層層考量下，形成了一種惡性循環。

三口之家的消費支出常態

本文為商業週刊專欄的「龍年生子潮 三口之家如何規劃每月收支？」原文。

去年是民國一百年，許多人都選擇在這個有意義又好記的年結婚，而今年又剛好是龍年，有許多新婚夫妻都在盼望能順順利利產下龍子、龍女。然而，或許過去單身，錢怎麼來、怎麼花掉的，其實都很隨性。但從結婚、生子開始，就必須開始學會怎麼以家庭為單位去做財務上的規劃。

但由於每個家庭的情況都有很大的差異，所以無論在收入、支出或消費型態上，都不可能有一個標準答案。例如有的家庭房貸已經繳清了，因此在居住上的花費就會少很多；有的家庭收入很高，卻很節儉，儲蓄佔收入的比例就很高。雖然沒有每個人都適用的消費型態，但卻可以透過政府所公佈的統計資料來分析，平均起來一個家庭在某一方面的支出大約佔了多少的比例。

Q：一般家庭的支出是怎麼分配的？

下表便是從內政部的99年家庭收支調查報告以及2009年美國勞工統計局的消費者支出調查所取得的資料，金額的部份皆以月為時間單位，並且換算成台幣。

根據內政部的統計，全台共有784萬戶，平均每戶3.25人，就業人數1.44人，美國則是每戶約2.5人，就業人數1.3人。台灣每戶的年收入平均為107.2萬台幣，其中18.7萬為儲蓄，佔約17.4%，年支出則為70.2萬元，佔約65%。美國則每戶稅前收入為189.3萬台幣，年支出為148.9萬元，佔約78.7%。

Q：該存下多少錢呢？

理財有一個很重要的觀念，那就是收入－儲蓄＝支出。因此如果儲蓄不想落後給平均值，則每個月的收入要先拿出20%來儲蓄，剩下的才能作為支出。但還要扣除稅金或其他非消費性支出，例如一般以10%繳稅，5%規劃保險，則實際家庭支出佔收入應該控制在65%左右。

Q：食衣住行各應該佔多少呢？

若將支出分為食、衣、住、行、育、樂等六大部份，根據上面的表格，則飲食就佔了總支出的25%，衣著則只有大約3%，居住則是最大筆的支出，大約有30%，交通則佔了大約10%。最後，育和樂的部份也大約各佔了5%。

要注意的是，台灣的醫療支出比美國還要高，約15%左右，而美國的醫療支出雖然只有7%，但還有社會安全制度的費用，兩者相加的話，則差異就沒那麼大了。

因此如果以這個架構來規劃家庭的支出，則為了計算方便以月收入十萬的雙薪家庭為例，每個月要先拿出20%，也就是兩萬元作為儲蓄。而如果家庭支出控制在收入的60%，則每個月的支出應該在六萬元左右。

這六萬元，居住大約佔了30%，也就是1.8萬元，以每個月平均約5000元的水、電、瓦斯費用來算，則在房租或房貸上的支出必須要控制在1.3萬元以內。若是在大台北地區工作或居住，大概很難買得起房子，但是要在新北市租到25坪左右的公寓，則不成問題。若必須要在居住的支出上花費更多，則其他的支出就會受到壓縮了。

飲食則是第二大的支出部份，25%表示一個月有1.5萬元可以作為飲食費用，以每個月30天，每天三餐來算，則平均一餐的伙食費用有167元左右。衣著打扮則只佔支出的大約3%，也就是每個家庭一個月的治裝費為2000元。

交通費用則是第三大的支出，10%表示一個月有6000元的額度，但是如果要加油、修車養車，則這樣的交通支出似乎略有不足。

最後，由於育、樂均佔支出的5%，因此大約每個月有3000元分別可以作為教育經費以及休閒娛樂經費，然而以目前的教育環境來看，每個月3000應該是很明顯不足的。

各項支出佔所得的比例與排序

Q：怎麼衡量要在哪裡租房子或通勤？

一般而言，交通費用和居住費用是負相關的，如果在市中心上班，則可能負擔不起房價或租金，只能住在比較遠的衛星城市，但如此一來上下班的通勤，無論是時間或金錢的花費都是必須面對的。如果市中心和衛星城市的房租差距為5000元，但每個月通勤必須要花6000元，則住在市中心其實反而比較省錢。

此外，如果是夫妻都必須要通勤上班，則應該居住在其中一個人的公司附近，因為兩個人都通勤所花費的時間和金錢，會比其中一個人走路幾分鐘就到公司，另一個人則去到比較遠的地方還要多。

最後，其實時間也是有價的，如果你認為自己一個小時的價值為300元，那麼每天通勤來回的時間為兩個小時，代表的是其實你可以住在房租貴個一萬左右的地方。

Buffettism專訪寶來投信劉宗聖總經理-03

問：香港領先（Lyxor）因為規模和流動性太小，將12檔ETF撤掉，看法為何？

劉宗聖總經理：我覺得這牽扯到經營和管理ETF整體的發展，如你剛剛提到的，就客戶的角度來講，他希望更多便宜的、透明的、有效率的工具，最好是涵蓋面越多越好，指數越多越好，因此業者也希望能夠多多引進或多多發展，這從第一層面的供需來看是對的，所以一次發行十檔、二十檔，而不是只有一檔、兩檔，我希望我能夠提供更多的選擇，讓投資人能夠作資產配置、分散風險，多一點選擇。

但是問題來了，因為原來的基金市場都呈現了一定程度的飽和，香港也是，全世界都是，所以當ETF屬於後進者，像是大陸如果作海外的ETF就有搞頭，因為在大陸只能買A股，海外也只能買一些QDII，並沒有很多海外的選擇。

但是在香港跟台灣，已經有很多傳統的這類新興市場的、單一國家的、成熟國家、發展國家的基金，你這些ETF進來的時候，對投資人來講，第一個不是新鮮事，第二個，雖然便宜，但坦白講投資人還是會擔心流動性和規模，所以這時候除非規模很大、流動性很佳，否則的話，雖然可以滿足投資人的味蕾，有多一點滋味，可是看到你的規模和流動性，不如寧可花多一點的手續費，去買這一些有品牌的投信，有品牌的基金經理人，去追求他的Alpha。

所以這個地方就變成是說，前面的思考是對的，我們應該要很快的把產品提供給市場，但是別忘了，像是Lyxor在香港，同時要面臨SSGA、iShares，他提供的產品也不是只有他有，因此如果他在香港沒有當地通路的支持，或者在香港有一兩支旗艦型的商品，像是2823就是iShares的旗艦，因為在2005年大陸還沒什麼機會的時候就進去，有所謂的先入優勢，坦白講iShares在香港也只有這檔特別大，其他的也一般而已。

資產管理業者會遭遇的兩難，一方面需要快速的將產品提供給市場，同時又要面臨市場同業的差異化比較，另一方面還有先進者的佔地優勢，此時發展旗鑑基金和尋求當地通路支持，才是比較好的作法，否則後進者很難得到市場青睞，更遑論規模增長曲線的期待!

例如在香港，DB則因為有很多投行的補貼原則，例如用投行的資金作market maker，提供種子基金。所以就變成是說，他在這麼多選擇的情況下，不單單只有產品提供的能力，還要有規模增長的能力，還要有全方位配套的能力。

在你不是先入的情況下，後進者要進入這個市場，通常品牌的接受還有認同不夠，再加上領導的團隊不斷改變，很難形成規模增長的曲線，也就讓高層覺得不如歸去。

這個例子告訴我們，回到你上一個問題，貝萊德在台灣買了犇華投信，有了台灣的執照，就有具備引進他自己在香港掛牌ETF的能力，或者甚至在台灣取得指數授權，在台灣發行，或用feeder fund的方式，將香港的引進，有很多種方法。

但無論如何，都會面臨一個變數，那就是如果把ETF透過傳統的銀行通路去賣，銀行不一定賣，如果要把ETF追蹤管理誤差的機制變得很順暢，要找當地的券商合作，但他們自己沒有券商，而其他券商願不願意幫你？幫助你的誘因是什麼？試問這麼一個低毛利的產品，如果每個人來跟你合作，都問你我的誘因是什麼？我如何作hedge？金融海嘯以後，各家拿錢出來的意願都很低。

像我們的ETF，拿去海外掛牌，找人家合作，人家也是先問：我為什麼要幫你？我有什麼好處？我的資金拿出來，如何作避險？如何有效出場？你要把這些問題都要能夠想清楚，才能夠進來。

更何況我想貝萊德進來，其實現在在台灣就有很好的世礦、黃金、資產配置這些基金，他有沒有需要為了作ETF而作ETF？或者假設他做了ETF，但是沒有成功，他願不願意負擔這個可能的風險和成本？

同樣的，他們進來後，也會面臨到我們過去所面臨的問題，資金匯出入、避險、央行的管理，還有產品的設計、主管機關在台灣現有法規上可認同、可接受的程度。如果他們要作雙邊掛牌，那勢必他的角色更低了，勢必倚賴更多的PD或market maker，而這些券商要協助你？為什麼要來幫你？

寶來投信補充：
2011年香港領先ETF決定撤出香港市場，而撤市的12隻ETF全部都是合成ETF。不難解釋，香港證監會加強對合成式ETF抵押品要求，令推出合成ETF的成本顯著上升。而就客戶的角度來講，一個具有投資效率的ETF需包含有高透明度、涵蓋面廣、產品多元化，但低成本才是獲得投資人最終青睞的原因。綜合考慮到“領先”在香港目前的管理資產水準、交易量以及管理成本等各方面因素，退市是明智也是無奈之舉。

Buffettism專訪寶來投信劉宗聖總經理-02

問：對貝萊德可能將旗下iShares系列的ETF引進台灣，看法為何？

劉宗聖總經理：我們當然歡迎，BlackRock在全球為最大的ETF資產管理公司，不論是品牌知名度與產品的多元代表性與產品檔數而言。

作為一個ETF發行公司而言，我認為若能順利開放外資引進海外ETF，代表的是台灣ETF市場的運作已得到突破，包含投資人的與參與券商的接受程度，和主管機關的認同。對投資人而言，讓外資投信進來，投資人也有更多的選擇。對寶來而言，則會激發我們更兢兢業業在產品與技術的R&D，此外也能吸取外資的成功經驗，否則長久下來定會出現閉門造車的窘境，總覺得我們陷入一個越位陷阱。


就拿足球運動來說，足球是一個有進攻有防守的運動，他不希望你闖空門。那我們以前跑得很前面，而且只有我們在跑的時候，所有的同業基本上都站在原地不動，我們往往就過了頭，這時候就會有一些法律的爭議，我們必須獨立去克服。

但我們去克服的時候，會讓主管機關覺得，只有你寶來這樣子，其他都不要，那我為什麼要開放？我很難為了你寶來去開放。甚至我們很多業務的爭取，我們要去跟這些大的客戶，例如政府的基金等等，他們也會希望，我這個標案要有幾家能夠進來，但是只有寶來一家，好像會有圖利寶來的嫌疑。

現況讓我們一則以喜一則以憂，喜的為在國內ETF市場寶來已具有獨占鼇頭之勢，憂的是過少的資產管理業者參與，將讓先驅者陷入孤立無援的奮戰中，包含市場的教育與法規的突破等。

所以基本上我們的心態當然是呼籲也期待有更多的業者能夠進入這個市場，雖然也許我們會被挑戰，也許我們的業務量會流失，但是如果從整個市場的涵蓋率跟整個市場的接受度方面，原則上我們當然是希望他能夠進來，而且能夠帶來更多國際化發展的標準。

因為我們在台灣這邊也是必須要跟國外去學習和引進，那我們在跟主管機關談的時候，還是一種比較沿襲的結果，但如果說有國際的業者能夠多多進來，他能夠提昇很多國內的這些標準。

當然，就競爭的角度來講，的確是一個很大的挑戰，但我們不能害怕挑戰，而讓指數化的投資、ETF的發展在台灣很緩慢。即便是海外資產公司的加入，必定會瓜分既有的市佔，但長遠來看，由整體市場的涵蓋率和接受度方面，一定可獲得長足的進展！


相關新聞兩則：
1. 犇華 更名貝萊德投信
2. 貝萊德 將引進ETF商品

寶來投信補充：
2010年貝萊德併購犇華投信，有了台灣的執照，就有具備引進在香港掛牌ETF的許可，但無論如何，都會面臨多個變數，一則是如何接軌，將ETF透過傳統的銷售通路銀行來推展業務，二則是如果要把管理ETF的追蹤誤差機制變得更順暢，則須要當地的券商協力。然而，這一塊是該業者目前欠缺的。而想成功取得其他券商的奧援，則需要業者提出可預見的商機才有機會往前跨步了。

Buffettism專訪寶來投信劉宗聖總經理-01

問：元大和寶來合併之後，對指數投資的發展有什麼影響？


劉宗聖總經理：我們其實非常樂觀，因為其實很多投信過去都屬於證券下面的，像是元大、寶來、群益，很多投信的母公司其實都是證券公司，而這些公司過去都是互相競爭。

所以嚴格說起來，我們過去發展ETF那麼長的時間，我們跟元大的互動非常少，不管是次級市場ETF銷售的配合、交易的配合，或者初級市場ETF的造市、種子基金的提供，因為過去寶來證券跟元大證券在市場是競爭者的關係，我們一直沒有辦法把競爭發展成競合，競爭又合作。我們跟其他幾家有，但過去這麼長的時間，發展到競合的畢竟不多。

所以元大對我們來講，根本就是一塊很大的處女地，你想想看一個在台灣佔10%，每十筆交易就有一筆、每十塊錢就有一塊錢、每十個人就有一個人透過元大作交易，但是卻沒有跟ETF沾上一點邊。所以去年下半年我們做了一些統計，元大在ETF一天整個的交易佔有量，大概不到3%，但是在做了一些教育訓練之後，可以成長到10%，寶來過去也佔了大約10%，所以我們希望元大跟寶來結合後，可以貢獻ETF市場每一天的成交量最起碼20%以上。

不要小看這20%，因為目前台灣股市的ETF成交量一天大概是1.0-1.5%，像是去年歐債危機行情比較劇烈的時候，單日可以到3%，也就是說整個台灣的成交量，每100塊錢的交易就有3塊錢是交易ETF，而這3塊錢又有20%是元大寶來，如果將來這個比例可以持續上升，像是美國，ETF佔成交量20-30%，所以如果可以把ETF佔大盤交易的比例提高，而元大寶來在ETF交易的佔比也提高，這是我們的終極目標。

像是TDR、權証和ETF，這三個商品是屬於股票以外的另類受益憑證，TDR在爾必達之後的成交量、甚至未來的發行量，我們看起來都是日益萎縮，佔1%都不到，而權証現在可能有稅的問題，即使又推了牛熊證，現在也1%不到，簡單說，一天的成交量裡面，ETF已經大於權証、TDR，是僅次股票之外最好的選擇。

所以我們當然希望元大進來之後，他在初級市場、ETF的IPO、ETF的種子基金提供、ETF的造市、ETF的借券，乃至於到每一天對投資人的資產配置，不管是定期定額、或者是定期不定額，或者是作為資產組合的搭配，因為ETF有配息，甚至是商品的設計，像是把ETF作成權證，例如發行黃金ETF之後，我們就可以發行黃金ETF的權證，這個部份也會深化、強化，提供更多的附加價值。

所以，嚴格講起來，我相信會更好，是因為我們可以讓元大本身提供更多附加價值的工具給他的客戶，而他的客戶如果能夠更積極參與，會回饋到我的規模和流動性，也會變得更好。所以這是雙贏的。所以對這樣的組合，對未來ETF的發展，我相信會更好。

寶來投信的數據補充：

1. 元大金控去年合併寶來金融集團，創下台灣券商最大併購規模。合併後元大證券經紀市佔率將從11%攀升至15%。

2. 同屬本國新金融商品之列的TDR與權證，今年以來至4月13日止的平均市場交易量為分別0.25%、0.89%，不足1個百分比，而持續發燒的ETF平均市場交易量則有1.22%。

【預告】下週一起，開始連載寶來投信劉宗聖總經理的專訪

其實以一個散戶，能夠有機會專訪投信的總經理是有點意外的。一開始是將近兩年前寫了一篇文章討論寶來的新興市場指數型基金收費太高、對行銷文宣的不同看法（請見「評論寶來新興國家指數傘型基金」一文），因此寶來投信邀請我去參觀指數投資中心，並解釋費用率為甚會如此高（請見「瞎子摸象的投資學習過程」）。這算是我與寶來投信的首次正面接觸，之前雖然也有參加金文獎頒獎，但並沒有機會交流。

不過之後也沒有其他交流機會，直到今年初我在經濟日報的專欄文章，收到劉宗聖總經理的鼓勵，我在表達感謝的時候，也提議了希望有機會以部落客的名義專訪劉總，或許可以解開一些心中的疑惑，劉總則很乾脆的答應了，安排了一場將近兩個小時的交流機會。

其實我並不知道怎麼訪問別人，只是自己有幾次受媒體訪問的機會，所以從這些經驗中學習，也改進一些我認為可以更好的部份。因此我的採訪流程如下：
1. 先告知受訪者大致上會討論的問題有哪些，讓受訪者有機會可以作比較充足的準備。
2. 訪問後提供整理過的逐字稿給受訪者確認和補充，讓彼此的意見交流不只限於受訪的當下，而且讓資訊可以更完整。
3. 讓受訪者知道將會以什麼方式呈現。

後面這兩點在媒體應該是作不到的，或至少我的幾次受訪經驗裡面，都是訪問完，一直到文章公開後才有機會看到，或許是媒體的訪問和截稿時間都很緊迫，無法讓受訪者還有機會看過草稿，進行一些細節的修正或補充，這無形中就會造成一些錯誤。

例如在我的專業領域受訪的時候，以前還是研究生，但是上報之後變成研究員，雖然只差一個字，但是在中研院等學術機關，研究員和教授是同等的，所以這個錯誤是很大的。然而不知道是時間壓力，或是不想被受訪者影響文章撰寫的方向，所以受訪者沒有機會看草稿，我覺得其實這某個程度來說，是一種沒有再驗證的不求精確，也會給受訪者一種不踏實、不舒服的感覺。

這兩個小時，累積有一萬多字的逐字稿紀錄，將會分成十天連載，大綱如下：


1. 元大和寶來合併之後，對指數投資的發展有什麼影響？
2. 對貝萊德可能將旗下iShares系列的ETF引進台灣，看法為何？
3. 香港領先（Lyxor）因為規模和流動性太小，將12檔ETF撤掉，看法為何？
4. 如何看待富盈債券ETF（006202）高達25%的折價？
5. 政府的四大基金或其他的法人，對ETF的利用還有沒有成長的空間？
6. 台灣高股息ETF（0056）過去幾乎是兩年才配一次，可以改善嗎？
7. 券商方面，ETF交易的相關問題，例如定期定額、免費交易、股息再投資等。
8. 台灣50的費用有沒有調降空間？
9. 有沒有發行海外ETF的可能？
10. 其他小討論。


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通貨膨脹時代的因應之道

本文為商業週刊專欄「當死薪水碰上通膨怎麼辦？」一文的原始版本，因篇幅過長，所以有經過編輯的修剪，這邊呈現的是最原始的版本。

油、電雙漲，已成事實

四月才開始，經濟部宣佈取消執行了16個月的「減半緩漲」機制，95無鉛汽油漲了3.1元，來到了每公升35.5元，還有應漲未漲的2.2元，將在未來以「漲全額、跌減半」的方式，逐漸將油價調到中油的部分負擔歸零為止。若全額漲足，則油價漲幅將高達16%，衝擊太大，因此只先漲了六成。

無獨有偶，十天後台電也向經濟部提報了「電價合理化方案」，若以每月350度的用電量來看，非夏季電費將從目前的每度3.27元漲到4.11元，漲幅更高達26%。

根據主計處的資料，油價和電價上漲一成，對消費者物價指數（Consumer Price Index，CPI）的影響分別為0.357%和0.356%，因此若油、電分別從四月和五月起漲，則兩者皆漲對全年CPI的影響為1%。看起來好像影響很小，但這其實是忽略了油、電上漲對其他物價的影響，以及CPI的編制方法本來就無法完全反應民生物價的上漲情況。

油、電雙漲有什麼影響？

舉例來說，台電的資料顯示平均家庭用電量為350度，則每度上漲0.84元，一個月就增加約300元的支出。經濟部則指出，一輛車平均每個月用油量兩百公升，若漲足5.3元，則每個月增加1060元，合計為1360元，一年就增加了將近一萬六千多元的支出。還記得台灣有360萬勞工的月薪低於三萬嗎？對很多人來說，油、電上漲所造成的家庭年支出增加，代表的是超過半個月的薪水就此蒸發了。

什麼是通貨膨脹？

我們回過頭來解釋一下通貨膨脹。這邊不談學術的定義：「一般的物價水準在某一時期內，連續性地以相當的幅度上漲」。若用貼近生活的感受來說明，所謂的通貨膨脹，可以從兩個方向來解釋，一個是物價的上漲，另一個則是購買力的下降。舉例來說，小明有一百元，一顆饅頭五塊錢，所以小明可以買20顆饅頭。但是如果饅頭漲價到一顆十塊錢，則小明只能買10顆饅頭，所以物價上漲了，但購買力則下降了。


台灣的歷史通膨嚴重嗎？

根據主計處的購買力換算，從最早有資料的民國48年開始，當時的100元，在五十年後的民國97年，要850元才有相同的購買力。也就是說，這50年，平均每年的物價以4.4%成長。

如果將來也維持這樣的速度，則現在的100萬元所代表的消費能力，在30年後要365萬元才有相同的購買力。所以進行退休規劃的時候，千萬別用現在的物價做標準，要記得考慮到通貨膨脹。如果你有印象小時候一包科學麵的價錢和現在差多少倍，應該就不難理解等你退休後，可能去醫院掛號要上千元，住院一天要上萬元。

那麼最近的通膨情況又如何呢？民國100年的物價上漲幅度為2.03%，看起來好像通膨並不怎麼嚴重，但是如果把一年期定存利率1.35%納入考量，就可以發現把錢存在銀行，可以買到的東西會越來越少，因為物價上漲的情況比存款的本息增長幅度還要高，這種情況就叫做「負利率」。

為什麼怕通膨？

如果物價每年上漲5%，聽起來好像很可怕，可是定存利率有8%，加薪幅度也高達一成，那麼就沒什麼好擔心的了。因此通膨是否可怕，是和利率以及薪水成長幅度比較而來的。現在定存利率是歷史低點，薪水也呈現停滯狀態，即使物價每年只上漲2%，累積十年還是相當可觀的！不但賺的錢越來越不夠應付支出，甚至辛苦存下來的錢，購買力也不斷降低，政府卻又只看CPI年增率很低，就認為情況不嚴重，這其實與民眾的感受是完全相反的。因此，怎麼「抗通膨」就變成了大家最希望瞭解的理財難題了！

怎麼抗通膨？

對於通膨的影響，我們可以分為日常支出以及資產兩個部份來討論。如果物價一直上漲，最理想的情況其實是讓自己的收入增長的速度超過物價上漲，可惜台灣薪資停滯的情況已經維持很久一段時間了，而且薪水並不是操之在己，就算想加薪，主控權還是在老闆身上。除非有額外收入，不然開源不易，就只能從節流上著手了。

然而當物價上漲時，日常的消費行為改變，不外乎就是少買一點，或是買更便宜的東西，我們其實能做的很有限，這也就是為什麼當我們看到物價不斷上漲的時候，會出現無力感，因為漲價阻止不了，也沒有其他替代方案，薪資更沒跟著調升。

但是如果擁有一筆資產，要怎麼避免通膨侵蝕自己的資產，其實就有很多選擇了，例如買黃金、房地產。這種透過持有資產避免購買力減弱的作法，可以說是一種避險，然而卻也必須要承受隨之而來的其他風險。

買黃金可以抗通膨？

黃金價格在最近十年來，當然是不斷上漲的，就如同1970到1980年的暴漲。但是1980到2000這20年，黃金的價格其實是不斷下跌的，這也很有可能是黃金持有者將來會面臨的風險。即使是走大多頭行情的最近十年，黃金的價格也不是只有往上漲，而是劇烈地上下波動。

就黃金的歷史購買力來看，長期持有只能維持購買力，而無法讓資產的購買力增加，如果在高點買進，甚至購買力會大幅損失。例如1980年黃金曾漲到850美元，相當於現在將近2400美元的購買力，因此如果當時買黃金放到現在，即使現在黃金價格大約1650美元，好像價格上漲了一倍，但是購買力其實打了七折，而如果當時把資金拿去定存，到現在的購買力則是持有黃金的兩倍以上。

房地產可以抗通膨嗎？

以美國的例子來說，過去一百年來房價大概剛好和通膨打平，但這是平均房價，如果把同一棟房子的折舊和修繕算進去，投資房地產的資金購買力並無法維持相同水準。

台灣的數據則比較讓人有信心一點，1981年平均房價220萬，購買力約等同於2008年的360萬，但是2008年的平均房價則為670萬，因此購買力大約成長了85%。然而考慮到區域房價的走勢不同，加上目前的低利率推升了房價，以及台灣的人口老化、所得停滯的問題嚴重，房地產還能不能有這麼好的表現，其實是很有疑慮的。或許我們無法預測走勢，但是在價格高點買進資產，就很難期待有好的表現。


定存無法抗通膨嗎？

以歷史資料來看，目前的負利率其實是罕見的，因此如果只是要維持自己資產的購買力，定存抗通膨的成功機率很高。許多人都因為定存利率很低，所以想把資金轉移到報酬更高的地方，然而卻也承擔了額外的風險，例如儲蓄險會讓資金失去流動性，太早解約還會有解約金的損失，而外幣保單則又會面臨匯率風險。

要留意的是，定存具有獨特性，包括保本以及流動性，沒有其他理財工具可以完全取代。如果考慮到波動風險以及未來行情走勢的不確定性，定存其實還是相當重要的理財工具，低利率或負利率並不應該成為放棄定存的主要考量。

股票可以抗通膨嗎？

如果可以不管行情的波動，其實台股可能是相當理想的抗通膨資產，雖然台股過去大多在四千點到一萬點之間震盪，但平均的大盤殖利率大約在3到5%之間，都有超過CPI年增率，甚至也大多超過定存利率。如果擔心投資個股風險會過度集中，其實台灣高股息ETF是相當理想的抗通膨工具。

為什麼股票可以抗通膨呢？或許我們可以從一個簡單的例子瞭解：1970年，味王的王子麵問世，每包80公克，售價2.5元。2010年，王子麵40公克、五包裝的售價33元，也就是80公克要13.2元。而根據內政部購買力的換算，民國59年的2.5元現在的購買力等同於13.1元。

這個例子除了告訴我們王子麵是台灣通膨的好指標，也顯示了原物料上漲，則製造商也會調漲產品售價，維持自己的利潤。

抗通膨債券是好選擇嗎？

抗通膨債券（Treasury Inflation-Protected Securities，TIPS）也是政府發行的一種公債，目前在國際金融市場其實相當熱門，這種債券的票面利率在發行時就固定了，但是本金則會隨著通膨而變化。例如面額100元、票面利率3%的抗通膨債券，因為CPI年增率為5%，所以面額會變成105，而利息則有3.15元。也就是說，本利和總計為108.15元。

然而，如果是在流通市場上以太高的價格買進抗通膨債券，而非以面額在首度拍賣時買進，則可能會面臨持有的債券出現負利率的現象。此外，如果遇到通縮，債券的面額也會隨著CPI而調降，這是投資人必須要留意的風險。

應該怎麼配置資產來抗通膨？

如果考量到通膨的資產配置，首先現金定存一定不可少，因為長期來看定存利率大部分時間都高於CPI的年增率，因此現金還是能為持購買力，甚至還能略有增長。

而對於保守的投資人，則可以配置多一點抗通膨債券，因為波動程度比股票低，而且面額會隨CPI調整，還有票面利率的固定收益，是相當理想的抗通膨工具。

至於積極的投資人，則可以持有多一點高股息的指數型基金，透過高於CPI年增率的殖利率來維持資產的購買力，同時也有機會在資本利得上獲得報酬，但也必須承受資產的波動。

主計處：通貨膨脹(消費者物價指數)漲跌及購買力換算
http://win.dgbas.gov.tw/dgbas03/bs9/price_cpi_curv/cpi_curv.asp

40年期房貸 真的會讓買房變輕鬆？

今天開始，我在商業週刊的專欄部落格也有了專欄，以分享理財的想法為主，名稱是「小資族學理財」。商業週刊的專欄部落格我一直很喜歡，文章水準很夠，能夠加入，相當振奮。也歡迎大家努力幫我按讚和宣傳。

「40年期房貸 真的會讓買房變輕鬆？」是專欄成立的第一篇文章，編輯有稍做修改，讓文章架構更適合閱讀，而下面是我的原始版本：

去年六月實施的奢侈稅，雖然並沒有讓房價下跌，但的確打擊到了房市的交易量，和去年同月份相比，今年年初的交易量竟是腰斬（2011年一月的41974棟降到2012年一月的18213棟），因為許多剛買房的屋主，為了避免兩年內進行交易要繳奢侈稅，因此寧願把房子留在手上，結果供應量少了，供不應求，房價還是跌不下來。

為了要吸引年輕人買房和挽救房市低迷買氣，由房仲業者和民營銀行攜手合作，宣布推出40年期房貸，每月還款額度減少四成，但貸款期間繳納的利息則增加一倍。金管會則表示，法令上允許銀行推出40年房貸，但只准許首購族申辦，並且建議應該要有年齡的限制，申辦的人不能超過35歲，並且除了民營銀行，也鼓勵公股銀行開辦。

這個方案的推出，主要是讓原本買不起房子的年輕人，每個月在貸款上的負擔降低之後，更願意買房子。有交易，房仲業者才有佣金收入，有人貸款，銀行業者也才能利用存放款的利差獲利。換句話說，這個方案的原始考量，還是在商業利益上。

目前市面上最低的貸款年利率大約是1.8%左右，如果以這個利率來計算，則貸款金額一百萬元，分20年期償還，則每個月還款的本息為4965元，20年總償還金額為119萬1600元。也就是說利息就佔了貸款額度的將近20%。

但是如果將貸款期限延長為40年，則每個月還款本息則是2925元，為20年期的六成，但40年總償還的金額卻是140萬4000元，利息佔了貸款額度的40%。有沒有發現，如果以1.8%的貸款利率來算，則貸款的年期和利息佔貸款額度的百分比幾乎一樣。其實這是一個貸款的速算法，只是以往都運用在不同利率之間的簡易換算，現在則是用在不同還款年限的換算。

當貸款期限從20年延長為40年，其實貸款人所繳納的利息就跟利率加倍是幾乎一樣的。例如以利率3.6%貸款20年，則總償還的金額卻是140萬4480元。可能有不少人已經被這些數據搞昏頭了。其實重點只有兩個：一、貸款年期越長，繳給銀行的利息越多，當年期從20年延長一倍成為40年，繳給銀行的利息也隨著時間多了一倍。二、貸款年期延長一倍所繳的利息總額，和利率調高一倍一樣。

利率	貸款年期	總償還金額	月繳本息	利息佔貸款額度%
1.8	20	1,191,600	4,965	19.16%
1.8	40	1,404,000	2,925	40.40%
3.6	20	1,404,480	5,852	40.45%

如果本來覺得貸款800萬，分20年償還，每個月要繳3萬9718元的房貸是很大的負擔，延長為40年，每個月只需要繳2萬3393元，乍看之下好像比較輕鬆了，但是要留意的是，現在的利率是歷史低點，如果利率升高一倍到3.6%，則每個月要繳的房貸將會變成3萬1473元。而如果房貸利率回到十年前6.3%的情況，則每個月要繳4萬5702元！

當然，這些問題不管房貸的年期是20年還是40年都會遇到，但原本覺得每個月繳四萬負擔太大的人，如果只因為期限延長了，每個月只要繳兩萬多就好，所以買了房子，當利率升高之後，每個月還是要繳四萬甚至更多，違約繳不出來的風險就很高了。原本買不起房的人，因為貸款年期的延長而選擇在利率最低的時候買房，其實是承受了升息之後負擔不起房貸的財務風險。

此外，雖然金管會建議這個方案申辦的人不能超過35歲，但是這也突顯了兩個問題：一、正常65歲退休的情況下，往前推40年，應該在25歲以前開始繳貸款，才能避免在退休之後，已經沒有工作與薪資收入了，還得要繳貸款。二、有多少25歲的年輕人已經存到了兩成房價的自備頭期款？以一千萬的房價來算，就表示要有兩百萬的存款。

其實以目前台北市的住宅租金與房價來看，當房東的租金報酬率甚至和定存差不多，因此租房子才是最划算的選擇。例如市價兩千萬的房子，月租金三萬，則租金報酬率只有1.8%。如果覺得房貸負擔太大，表示收入與房價有所差距，那就不要勉強自己去買房。

很多人都用買房子來當成累積資產的主要方法，但是要記得，房產不是儲蓄的工具，房價會有漲跌波動的風險，而貸款要繳利息，儲蓄卻是領利息。許多人都覺得租房子租金一去不復返，不如買房子，等貸款繳完了房子就是自己的。可是，卻沒有想到，其實貸款繳給銀行的利息也一樣一去不復返，甚至以歷史紀錄來看，利率的升降比租金還要頻繁和劇烈，也就是貸款買房產所面臨的家庭財務風險，比租房還要高。

買房之前，要記得一個概念，只要用了抵押貸款買房子，即使你是房屋所有權人，但在還沒繳完房貸之前，房子不算真的屬於你。只要你繳不出房貸，房產就可能被拍賣。所以要用房產綁住自己20年，甚至長達40年，真的要三思。房價漲跌有市場機制和不可預測性，但是每個月收入一大半要繳房貸，因為房貸而不敢失業、不敢實現夢想，甚至也存不到什麼錢，要不要過這樣的人生，則是你可以做抉擇的。

投資風險承受度 別被問卷誤導了

【經濟日報╱文／Buffettism】 2012/03/04

金融消費者保護法第9條規定：「金融服務業與金融消費者訂立提供金融商品或服務的契約前，應充分瞭解金融消費者的相關資料，以確保該商品或服務對金融消費者的適合度。」也就是要求業者要做好KYC的動作（瞭解客戶；Know Your Customer）。

而對於KYC，業者最常用的方法，就是讓消費者做一份風險屬性評估的問卷，用來判斷商品與消費者的適合度，如果評估的結果是保守型投資人，就不能投資高風險的商品。但是問題在於，風險屬性的評估可靠嗎？

我從網路上隨便搜尋一分某銀行的投資風險承受度問卷，以十個問題來評估投資人的風險屬性，並以此作為提供投資商品的參考依據。

這十個問題分別是：年齡（愈高齡愈保守）、教育程度（愈低愈保守）、備用金儲蓄多寡（愈少愈保守）、月收入可用於投資的比例（愈少愈保守）、曾持有的投資商品（債券型表示保守；商品、選擇權表示積極）、目前持有的投資商品（同上）、目前持有的資產有多少比例具有價格波動性（愈少愈保守）、投資具有價格波動性的資歷（愈少年愈保守）、投資具有價格波動性商品的持有期間（愈短愈保守）、可以接受的價格波動程度（愈小愈保守）。

設計大有問題

不知道你有沒有看出問題在哪裡？首先，備用金儲蓄愈多的人，可能代表這個人愈無法接受財務上的任何風險衝擊，但是問卷卻認為他的儲蓄代表他可以接受更多的風險。

再來，其中有兩題問你曾經以及目前持有的投資商品，只要曾經碰過高風險的投資人就被認為是高風險屬性，而如果現在還持有的投資人，還可以再往上加權一次。結果，一個極度保守的投資人因為持有公司配股選擇權，或是結婚當時留下的黃金，就因此變成穩健型投資人了。

這個問卷設計最大的問題就是把過去錯誤的嘗試也拿來當作參考。最後，投資商品的持有期間愈短愈保守，這還真的是大錯特錯。一來只有積極型炒短線的投資人才會不斷進出市場，二來保守型投資人其實更應該拉長持有期間，來減緩短期的劇烈波動對資產的影響。

然後這份問卷用一個可笑的問題做總結：如果你真的知道你可以接受多少價格波動，還要做屬性評估嗎？

難怪華爾街日報的專欄作家Jason Zweig說風險問卷有三大愚蠢：一、在不同金融機構會得到不同風險屬性，有時甚至看過不同的股價走勢圖，風險屬性就變了；二、問卷的問題大多假定你已經瞭解自己的風險屬性；三、每一個人只有一個固定不變的風險屬性嗎？

克服投資情緒

很多投資人其實沒有真的仔細思考過到底自己是什麼屬性的投資人或金融商品消費者，而在銀行做了問卷之後，看到結果是什麼，就相信並認為自己是保守型或積極型的消費者。其實你自己會最瞭解自己，只要你好好靜下心來思考一下就知道了。

況且，每個人都會隨時空環境的不同而調整自己對風險的情緒，而這個時候可能最好的作法不是順應情緒投資，反而是要克服情緒所造成的不理性。例如：股市大跌的時候感到恐懼，但這時候賣出反而不如買進，畢竟低買、高賣才會獲利。