2013年12月30日

墨基爾(Burt Malkiel)的資產配置建議-Part 6

當決定了資產和工具之後,接下來就要去瞭解每一個投資人的風險承受度了,如此才能瞭解怎樣的資產配置會符合投資人的需求。不過財務顧問那種典型的25個問題問券調查並不理想,所以Wealthfront結合行為經濟學家的研究成果,將風險承受度的問券減少到只剩下10個問題,用來瞭解客戶能夠承擔風險的能力以及冒險的意願。

註:目前Wealthfront網站上似乎已經看不到這10個問題。

這10個問題中,有6個主觀的問題,是用來瞭解風險承受度以及願意承擔風險的意願是否有一致性。如果在答案中一致性越低,其實表示該投資人承受風險的意願越低。而其中兩個問題試問投資人是否曾經持有股票選擇權或當過天使投資人,有過這些行為也意味著他們有比較高的風險承受度。

另外,Wealthfront還問了4個客觀的問題來瞭解投資人的財務情況,能夠存下越多錢的投資人,就越有能力負擔他們想要的退休生活,而有越多額外所得的投資人則越有能力承擔風險。

Wealthfront使用了主觀和客觀的問題來評估投資人的風險承受度,主要的原因是根據行為經濟學的研究,投資人常常過度看好自己的風險承受度,尤其是受過良好教育的男性投資人,他們常是過度自信的。如果投資人持有一個太過波動的投資組合,就可能會在市場下跌的時候增加他們賣出資產的可能性。

做完問券(新版問券,6個問題)之後,會得到一個風險承受度的結果,我用舊版10個問題的問券,結果承受度是9.0(Facebook上也有不少版友做過問券,結果大約在7.0-8.5之間)。建議的應稅組合為:



如果是退休帳戶則是:

我們境外投資人的稅務情況比較接近退休帳戶,所以以退休帳戶為例,則預期報酬的分佈為:


過去的表現為:

大家可以自己在這個網址調整不同的風險承受度,觀察各承受度的投資組合和過去表現怎麼變化。有意思的是,風險承受度越低的組合,波動程度低是理所當然的,但看起來過去的表現反而越理想。

最後,再平衡。這樣規劃出來的投資組合不可能永遠維持在原本設定的最理想狀態,會因為市場的變化而有些資產表現得比較好、有些資產表現得比較差而偏離,這會導致風險承受度跟原本的需求產生偏差,而使得持有的投資組合變成不是那麼適當,所以需要再平衡。

Wealthfront並不是定期再平衡,而是設定一個閥值,當資產變化的比例超過就進行再平衡,如此一來可以在市場劇烈變動的時候佔點便宜。再平衡不見得是買低、賣高,而是將新投入的資金先拿去買那些低於原本配置比例的資產,這樣可以降低稅賦和交易成本。根據研究,再平衡可以提供每年多0.4%的額外報酬,不過再平衡拉長時間來看未必能增加報酬,但是可以降低風險,而在比較高波動的市場中,再平衡比較能提高報酬。

另外,隨著年紀、投資目標和風險承受度的改變,投資人也要隨時調整資產配置,Wealthfront建議投資人每3-5年就進行一次評估。

(結束)

2013年12月29日

墨基爾(Burt Malkiel)的資產配置建議-Part 5

前篇

傳統上,理財顧問通常會幫他們的客戶將資產分散在三種資產:美國股市、國際股市以及美國公債。而在有了現在投資組合理論之後,可以比較傳統的三資產悍妻或八種資產的資產配置了。


從上圖就可以得知,越多資產的投資組合,在相同的波動風險之下,報酬越高。使用有稅務優勢的退休帳戶可以比應稅帳戶每年增加0.6%的績效(黑虛線和灰虛線),而有八種不相關的資產的投資組合則會比只有三種資產的投資組合每年再增加0.6%的績效(粉紅實線和黑虛線)。

不過對於只有兩三種資產的投資組合來說,多加上幾種資產的效果很明顯,但是當資產已經夠多的時候,效果就有限了。很難說到底幾種資產是最理想的,持有太多資產也會增加成本,所以目前Wealthfront認為七到八種資產已經夠了,不過也會持續評估一些能夠使用ETF投資的新資產。

在決定了持有資產的數量之後,接下來就要決定使用哪些工具了。Wealthfront使用低費用、追蹤指數的ETFs來代表每一個資產類別,而不是一般理財顧問喜歡用的主動管理型共同基金。共同基金有一個明顯方便的地方,那就是可以用Morningstar的星級評等系統來選擇,但是Morningstar在2010年卻承認這個評等系統並沒有辦法成功找出將來可以友好表現的基金。

其實這一點都不讓人訝異,因為已經有很多學術研究的成果顯示大約有65-75%的共同基金會落後給市場,而即使績效贏過市場的基金在另一個時間區間裡面也很難再贏過市場。2000年的一篇報告指出共同基金過去20年,每年以2.1%的績效落後給Vangaurd的S&P 500指數基金,因為費用率太高而且選股功力太差。

所以過去十年指數基金或被動式的ETFs特別受歡迎,但是ETF並沒有一個被公認的評等機構,所以對投資人或財務顧問就很難去選擇該用什麼ETF來代表某一個資產,畢竟目前已經一千多檔ETF了。

Wealthfront會定期評估所有的ETF,根據最低費用支出、最低追蹤誤差、充足的市場流動性和最低借券等指標來選擇每一個資產最適合的ETF。如果有留意的話,投資人就會發現並不是所有的ETF在追蹤指數上做得很好,不過ETF的發行者可以透過改良操作系統來作到更好的追蹤,但是卻會增加交易費用,這兩者之間常常是負相關的。而能不能隨時都賣得掉也是很重要的,所以對於一些新發行的ETF,要經過一段時間的觀察之後,才有可能成為推薦的ETF。

此外,很多投資人不知道ETF所持有的證券會被避險基金等借去放空,這能帶來收入,但是對投資人來說卻是一個風險,所以Wealthfront所以選擇ETF的時候也會盡量避免則那些透過借券賺錢來降低管理費用的ETF。


2013年12月26日

學習方向,決定了投資績效優劣


註:本文為《投資,愈被動賺愈多:向巴菲特學極簡投資法》一書的推薦序,這是一本小書,只有136頁,但是已經將被動投資解析得很清楚了。

推薦序

學習方向,決定了投資績效優劣

  很多人的觀念都是:只要我愈努力,就愈可能更接近成功一步。所以在投資上,很多人其實一直都很努力,只要有課就去上;每天看好幾份報紙;電視台的財經節目一個都不放過;每一支股票的股號倒背如流只是基本。其實有很多投資人幾乎就把腦子當成股市行情表了,你問他2498今天漲幅、股價是多少,都能馬上背給你聽。

  但是這麼努力的結果,成功了嗎?無論是從身邊的例子、券商的資料或是新聞中曾經提過的統計,其實都支持一個論點:散戶在股市中輸多贏少。這麼努力,卻還是賠錢了,是真的嗎?又為什麼呢?

  其實看一下台灣的富豪排行榜就知道了,沒有一個是純粹靠投資股票變有錢的,而全世界唯一最被津津樂道的特例,大概就只有巴菲特一人而已。投資致富者少,那麼投資破產的人呢?從不時出現在社會新聞的案件就可以知道,這樣的情況不算罕見,而且就算在股市大好的時候也一樣。

  是散戶不夠認真嗎?其實就我的經驗來看,台灣的散戶真的很認真。無論是我的部落格、專欄或PTT討論區,常常都有認真的投資人問我問題,我也在互相討論之中慢慢學到更多。只是我漸漸發現,學習方向的差異,可能就是造成投資績效不一的原因。

  一般的投資人,會花很多的成本(無論是財務上或是時間上)在選股、擇時和找明牌。不過這些成本都是一次性的消耗品,下一次投資還得重頭來過。例如你去年才花了三天兩夜做完研究,知道今年要投資哪些公司,但是今年還得再花三天兩夜重來一次。

  然而我卻很少這麼做。身為一個財經部落客,我其實並不見得很清楚現在的指數價位在哪裡。除了一些無意中記起來的個股,許多網友問我對某家公司股票的看法,我第一件事情是先去Google一下那個股號是什麼公司。對我來說,查得到的資訊以及馬上就過時的資訊,我是沒有興趣去了解的。

  不過我花在投資上面的時間並不少,大多都拿來看書、看文章。我自知無法預測行情,所以平時幾乎不交易;我的券商持股資料一列出來,很多都持有將近2,000天了。當然,我是幸運的,在金融海嘯的最低點買進,所以成果自然亮眼,不過這其實還牽涉到兩個關鍵問題:為什麼我選擇在金融海嘯的時候買?為什麼我已經賺超過一倍了還不賣?

  而這就是《投資,愈被動賺愈多》一書中提到的精華。首先,如同書中所提,指數型商品是最理想的投資工具,像是ETF或指數型共同基金,這些基金費用很低,而且追蹤指數,提供投資人跟指數很貼近的績效,而這就已經勝過大多數投資人的報酬率。

  相信買過基金的投資人,一定體會過:指數漲了我的基金卻沒漲。雖說有經理人操作可能是優勢,但經理人本身的表現是好是壞卻也是最大的不確定性因素,而書中就告訴你:積極管理的基金能贏過指數的比例很低,而且根本無法事先預測。

  這就是為什麼即使是被稱為股神的巴菲特,都數度推薦指數型基金,並認為什麼都不懂的投資人光是長期持有這樣的投資工具,就能夠贏過大多數投資專家的原因。為什麼要長期持有?因為短期操作的交易成本很高,而且除非你能預測行情,不然你可能無法如願買在低點、賣在高點,反而是高買低賣而賠錢。

  其次,則是資產配置。許多投資人都有一個錯誤觀念,那就是持有很多的基金,認為這樣就已經分散了風險,但其實只是增加了投資成本而已。如果同時持有20檔台股基金,那麼可以預見的是,這些基金都一起漲也一起跌。

  真正的分散風險,不是持有很多標的,而是持有不一樣的標的。舉例來說,股票和債券通常一漲一跌;如果持有各半,那麼波動風險就會被抵銷了,但是長期報酬卻都能拿到。資產配置的威力就在於,讓投資組合能降低風險、提高報酬;如果加上再平衡的機制低買、高賣,報酬會更漂亮。

  本書篇幅不多,卻已將被動投資的精華交待得相當清楚。對於那些每個禮拜花十幾個小時以上研究投資但績效卻不好的投資人來說,我衷心推薦先花幾個小時好好看看這本書。或許採行被動投資之後,不但投資能賺錢,每個禮拜更可以多出許多時間來享受美好的人生。

《商周》「小資族學理財」專欄作者 李柏鋒


2013年10月20日

公開資訊觀測站的新版介紹(下)


舊版的資訊觀測站比較像是一個資料庫,使用者必須要知道自己想要找什麼資料,然後一層一層進去挖掘。新版的資訊觀測站則除了把資料庫做出一個更人性的檢索和分類以外,也在首頁揭露了許多即時的訊息,對投資人來說,更能夠在時間上作到消除資訊不對稱,否則法人或是有足夠經費的投資人能夠透過一些看盤軟體而接收到即時資訊,而一般散戶投資人卻要在資料庫裡面翻找。


如上圖所示,首頁最中間就有一個很明顯的「公告區域」,分為四大類,包括公告、即時重大訊息、最新資訊以及TDR即時重大訊息。雖然首頁的空間有限,而且看來是為了平板電腦的顯示而只作成「一屏」的頁面,跟一般網站首頁都呈現長條形並且塞進大量資訊不同,不過投資人如果還要看更多資訊,依舊可以點選「今日總覽」按鈕看當日該項資訊的總列表,也可以切換到其他的日期。對於「即時訊息」的揭露,是對投資人相當重要的一項改版。

此外,首頁還有行事曆的功能,如果有除權息、股東會等資訊,就會顯示為粉紅色背景,點選進去會是一個完整的行事曆,可以看到該月份每一天有什麼公司、什麼事件。這對投資人來說也是很友善的新功能。

首頁的右下角還有另一個重要的新功能:RSS訂閱。雖然會使用RSS的人不多,而且像是Google最近還關閉了Reader的服務,不過對於需要即時推播資訊的投資人來說,RSS訂閱是相當好用的服務,只要找到適合的閱讀器,就可以收到最新的訊息。這也顯示了公開資訊觀測站的新版的確力求縮短資訊揭露和投資人獲得資訊之間的時間落差。

首頁介紹完畢了,接下來介紹一下個股的資訊查詢功能。新版的網站要查詢個別公司的資訊,除了搜尋框以外,最主要可以從橫式導覽列的「基本資料」開始,而如果要查詢或比較個別類股的資訊,則可以從橫式導覽列的「彙總報表」開始。

查詢的時候請留意,代號查詢的按鈕是當你不確定代號的時候使用的,例如你不記得台積電的代號,那麼就可以輸入「台積電」,然後點選「代號查詢」按鈕。如果你已經取得或輸入了代號,就可以點選最右側的「搜尋」按鈕,查出需要的資訊。


查詢到資訊之後,公開資訊觀測站除了揭露資訊,也提供可以下載CSV檔案的服務,再自行分析。CSV格式的檔案有許多統計軟體可以讀取和利用,而最常使用的就是Excel了,除了可以進行各種運算以外,還可以製作出柱狀圖、曲線圖,將資料視覺化之後,更能清楚看出趨勢或差異。下面就以102年上市公司第二季資產負債表為例,示範公開資訊觀測站的資料呈現、CSV檔案下載按鈕,以及使用Excel作成柱狀圖的結果。



目前公開資訊觀測站只有提供原始數據的資料表,投資人要自行作成圖表,像是美國聯準會的經濟數據資料庫(FRED,),就已經提供各種數據的視覺化呈現了。原始數據讓投資人有自行分析的彈性,不過對於部份資訊,視覺化的呈現更能夠清楚讓投資人迅速掌握趨勢變化與不同標的之間的差異,因此或許將來公開資訊觀測站也可以考慮進行相關的改版。

舊版的公開資訊觀測站對許多投資人來說就像是自己家裡一樣熟悉了,因此改版也許對一些投資人而言還要重新適應,或是重新調整自己取得資訊和進行分析的方式,不過隨著資訊越來越多,網路技術的發達,改版提供更高品質的服務,同時也讓市場的資訊揭露更為公平,其實是一定要完成的任務,也希望將來能夠持續進步,提供投資人更好用的工具,像是將更多資訊以視覺化方式呈現,或是提供行動裝置的App。

本文為台灣證券交易所邀請撰寫。

2013年10月14日

公開資訊觀測站的新版介紹(上)

對於股票投資人來說,資訊的透明公開是非常重要的,必須要讓所有投資人在相同的立足點上判斷公司的投資價值,然後據以進行合理價格估計和交易,如果有資訊落差,那麼比較快速掌握新資訊或是掌握比較完整資訊的投資人就有了優勢,而這樣的市場將會只剩下少數參與者,畢竟如果天生在資訊取得上處於劣勢,怎麼還會想進場交易呢?

所以各國大多有資訊公開的管道,以美國為例,稱為EDGAR(Electronic Data-Gathering, Analysis, and Retrieval system,電子資訊收集分析與檢索系統),而台灣則稱之為公開資訊觀測站(M.O.P.S,Market Observation Post System),其主要的功能就是讓投資人可以取得最新的各種公告,以及查詢每個公司的基本資訊和財報資料。

台灣證券交易所在91年起就建置了公開資訊觀測站,並且在99年進行了網站的改版,介面上比較符合當代網站的設計,此外也新增一些新的功能,因為新舊版的網站差異不小,所以特別做了一下比較,證交所打算在12月將舊版網站下架,因此投資人還是要去適應新的網站才是。以下是新舊版的網站首頁截圖,大家應該可以發現差距挺大的。


在首頁的介面上,最主要的差距就是搜尋,舊版是沒有搜尋列的,而新版則在最上方有一個相當明顯的搜尋功能,而且分成個股(可輸入公司代號或簡稱)、資訊項目(例如股東會、電子書、法說會、庫藏股)、精華版2.0(可輸入公司代號或簡稱)以及重大訊息(可輸入代號、簡稱或關鍵字,也可以選擇時間區間)。

因為個股和精華版都是輸入代號或簡稱,那麼這兩個搜尋的結果到底差在哪裡呢?其實個股所搜尋出來的結果就只是公司的基本資料,像是電話、地址、高層人士、成立時間、主要業務等,而精華版搜尋出來的結果,則分為九大類型的資訊,包含基本資料、重大訊息、財務報表、每月營收、股東會及股利、內部人股權異動、赴大陸投資、投資海外子公司以及即時股價量的資訊。


此外,舊版的導覽頁籤功能很特別,點選之後該頁籤會自動跑到最左下角,因此14個頁籤的位置換來換去,像是戰車履帶一般「轉動」。而新版網站的導覽功能就比較像是一般網站,在首頁顯示固定位置的橫式導覽列,共有11項選單,點選之後會展開該類的子選單。

在改版的過程中,資訊的架構也被全面的調整過了,新版的「基本資料」選單中,將大部分個別公司的基本資料及概況都放在一起,方便投資人使用,另一些有價證券以外的投資項目,則放置在「投資專區」的選單中。


如果對於舊版的使用已經相當熟悉,可能在轉換到新版網站的時候會突然「迷路」,因此公開資訊觀測站也整理了一份新舊網站的項目對應表(Excel檔案),投資人如果找不到所需要的功能,可以按表索驥。不過就我自己而言,並沒有去使用這個對應表,而是花點時間學習和適應新版網站的資訊架構,就可以發現資訊的分類和編排上的確比舊版好上不少,因此要找到想要的資訊並不難。

此外,新網站還有提供網站地圖(網頁左側導覽列)和網站使用說明(Word檔案),也都有助於快速找到需要的資訊。

本文為台灣證券交易所邀請撰寫。

2013年諾貝爾經濟學獎概述


沒有任何方法可以預測未來幾天或幾週的股票、債券價格,但是如果是要預知這些資產價格的長期走勢大概怎麼走,卻相當有機會,像是未來三到五年的時間。這些發現看起來相當令人訝異並且好像互相矛盾,不過這就是今年諾貝爾經濟學獎三位得主的分析所獲得的。

從1960年代開始,Fama和幾位同事就證明了短期的股價非常難以預測,任何的新資訊都會很快反應到股價上,這些發現不只深刻影響了學術研究領域,同時也改變了市場的運作。全球股市紛紛出現了所謂的「指數型基金」就是其中一個經典的例子。

如果幾天或幾週內的價格幾乎不可能預測,那麼是不是意味著要預測好幾年之後的價格就更難呢?答案是否定的。Shiller在1980年代發現,股價比公司的股息更容易波動,而股價和股息的比例在股價上漲的時候會下降,在股價下跌的時候則會上升,這不只發生在股票,債券和其他資產也是如此。

有一個途徑可以解釋這種理性的投資人在面對價格的不確定性時,會怎麼反應。未來的高報酬被視為是一種在非常態時間持有高風險資產的一種補償。Hansen發展出一套統計方法,特別適合用來測試各種資產定價理論,有了這套方法,Hansen和其他研究者發現可以透過修正那些定價理論,而有機會更清楚的解釋資產的價格。

另一個途徑則是專注在非理性投資人的行為,也就是所謂的行為金融學,目前已經對金融機構的各種限制發生影響力,像是借貸限制,防止聰明的投資人在任何錯誤定價的市場進行交易。

得獎人對於目前了解的資產定價已經奠定了基礎,資產的價格一部分是由風險的波動程度以及投資人對風險所採取的態度而決定,另一部分則是來自於行為偏差以及交易所存在的難度,又稱為市場摩擦。

原始圖文來自:http://www.nobelprize.org/nobel_prizes/economic-sciences/laureates/2013/press.html

2013年10月6日

為什麼債券天王會虧損而你卻不會

2013年09月25日  華爾街日報
原文網址:http://chinese.wsj.com/big5/20130925/inv074845.asp

好消息:“投資者對經濟增長持樂觀態度”,《金融時報》(Financial Times)歡欣雀躍地寫道。“美國和歐洲國家的借貸成本走高。”那麼借貸成本究竟增加了多少?10年期美國國債收益率從五月份低點1.6%一直攀升。彭博債券交易商(Bloomberg Bond Trader)表示,10年期美國國債收益率剛剛觸及3%。

壞消息:在4月29日時,債券之王比爾‧格羅斯(Bill Gross)警告稱,持續30年的債券牛市即將終結。他還警告稱:我們都將“因投資而虧損”。債券價格已經走低。格羅斯的應對方案是:高風險另類投資。他會虧損嗎?你又將虧損多少?

與此同時,即將卸任的美聯儲(Federal Reserve)主席貝南克(Ben Bernanke)正坐在他的搖椅上一邊談論縮減經濟刺激舉措,一邊等待退休。是的,現實世界的經濟正在引導著美聯儲。而在貝南克的幻想世界中,他的廉價資金印鈔機已經使他成為了貨幣世界的救世主。

現在,貝南克已經在給自己價值百萬美元的回憶錄打草稿了。縮減刺激舉措只不過是他在等待薩默斯(Summers)或耶倫(Yellen)登上美聯儲寶座之前無所作為的借口罷了。

投資者們從不長記性,他們注定要重蹈歷史覆轍

警告:歷史再清楚不過了——當美聯儲上調利率時,債券價格就會走低。這一點屢試不爽。是的,歷史終于再次重演了。這必將再次給投資者帶來傷痛。事實上,非常有可能發生的事情是:債券收益將持續下降,就像1994年那樣,與此同時,股市將走高。

下面這句話我們聽過不止一次了:如果不吸取歷史教訓,那麼你將重蹈覆轍。除此之外,我們常常收到明確的預警,比如格林斯潘(Greenspan)提到的“非理性繁榮”(irrational exuberance),可是投資者仍然會爭先恐后地成為命運的受害者,一次次地重復歷史,從不吸取教訓。

所以,讓我們利用晨星(Morningstar)的數據來回顧一下過去的25年吧,透過先鋒500指數(Vanguard 500 Index)和先鋒全債券指數(Vanguard Total Bond Index),我們可以重新審視1988年至2013年的股市及債市表現。

請仔細觀察美聯儲利率與債券價格之間的連鎖反應。文中將列舉詳細數據。為了凸顯美聯儲利率與債券價格之間蹺蹺板式的互動,段落標題體現了各個時期的大體數據,不過,兩者之間的起伏并不總是呈相同的比例,也并非具有一致的可預見性。請特別注意1994年和2003年美聯儲上調利率的舉動。

1989年-1993年:美聯儲降息6%……債券價格上升8%

美聯儲於1989年開始降息,利率從9.25%被一路下調。1992年,利率基本穩定在了3%-4%的區間內。1993年,美聯儲沒有對利率做出調整。因此,在1992年至1993年期間,當美聯儲利率基本維持在3%-4%區間內時,債券基金的平均回報率一直頗為健康,1992年為7.1%,1993年為9.6%。股市的表現也一度非常喜人。1989年——也就是老布什擔任總統的第一年——標準普爾500指數(S&P 500)上漲了31.3%。

1994年:美聯儲利率上調3%……債券價格下跌7%

繼1993年全年將利率維持在3%左右的水平不變后,美聯儲從1994年初開始加息。利率上調持續了一年,并在1995年初穩定在了6%左右。但是,債券基金市場通常會對加息做出負面反應。事實上,短短一年內的七次頻繁加息令債券市場承受了巨大的打擊。因此,1994年,債券市場總回報降為負值,從一年前的9.6%降至-2.6%。

1995年-2000年:互聯網繁榮……美聯儲小幅降息……債券價格上升8%

是的,互聯網牛市繁榮起源于1995年。美聯儲停止了加息,并將利率從6%的水平小幅調低至5.5%-6%的區間內,美聯儲在1995年至1999年的牛市期間基本維持著這種策略。美聯儲的這種利率政策為固定收益產品創造了一種有利的環境。在此階段的初期,長期債券基金收益率一度攀升至18%。在隨后的1996年、1997年和1998年,債券基金的年化總回報一直為正值,分別是3.5%、9.4%和8.6%。

那個年代是新經濟、互聯網熱和非理性繁榮的光輝歲月。那時,共同基金的回報率達到30%的水平稀松平常。在1995年至1999年的五年間,標準普爾500指數的年度升幅分別達到了37%、22%、33%、28%和21%。在1999年,即本輪上漲周期的最后一年,有19只基金的回報率達到了179%至323%之間。你甚至在理髮店都能聽到選股建議。鄰居間的燒烤聚會上,人人都在談論著提前退休的話題。美國民眾確信,牛市永遠不會終結。

甚至連發生在1998年秋季的長期資本管理公司(Long-Term Capital Management)破產,以及來自亞洲和俄羅斯對全球經濟的重大威脅都沒有令這種熱潮降溫。為了應對長期資本管理公司的破產,美聯儲在這段非常時期將利率從5.5%小幅調低至4.75%。但是,科技股熱幾乎從未停歇。

2000年-2003年:30個月的衰退……美聯儲降息5%……債券價格上升10%

互聯網狂熱最終得以持續了整個1999年,并一直延續至2000年第一季度。緊接著,市場經歷了劇烈的震蕩。2000年5月,當納斯達克指數(Nasdaq)沖上5,000點時,美聯儲試圖通過將利率從1998年底的4.75%上調至6.5%來抑制這種繁榮。但是,美聯儲的行動為時已晚,互聯網泡沫的破滅帶來了30個月的熊市。

此后,在2000年至2002年股市陷入熊市之際,美聯儲啟動了一系列減息舉措,將利率從2000年的6%降至2003年6月的1%。在911恐怖事件發生后,伊拉克阿富汗戰爭發動。投資者們承受了30個月的衰退,股市蒸發掉了美國民眾高達8萬億美元的退休金。

債券卻是頭等贏家,債券提供的不僅是避風港,還有豐厚的回報。在2000年至2002年的衰退期內,債券市場的回報達到了非常健康的8%-11%,而標準普爾500指數在這三年卻陷入了負增長之中,分別下跌了9%、12%和22%。而在隨后的2003年,該指數實現了28.5%的升幅。

2003年-2007年:美聯儲加息4%……債券價格下跌6%

在2004年年中至2006年年初之間,美聯儲連續加息,將利率從2003年的1%上調至5.25%,并在2008年華爾街銀行業危機前一直將利率保持在略低于5%的水平。在股市攀升之際,債券的回報在3%-6%的區間內。在2003年至2007年間,股市迎來了一輪溫和的牛市。繼2003年大漲28.5%之后,標準普爾500指數在接下來的四年內均取得了正回報:漲幅分別為10.7%、4.7%、15.6%和5.4%。盡管本輪漲勢不及上世紀90年代末歷時五年的互聯網繁榮時期,但是它使股市擺脫了2000年至2003年三年衰退期的困擾。

2007年-2008年:美聯儲降息5%……債券價格上漲2%

在隨后的2007年和2008年,隨著雷曼(Lehman)、Countrywide、美國國際集團(AIG)、美林(Merrill)、貝爾斯登(Bear Stearns)和房地美/房利美(Freddie/Fannie)的破產,全球金融市場陷入了全面危機之中。接踵而至的總統大選、經濟衰退和熊市使美聯儲迅速把利率從2007年9月的4.75%下調至2008年10月的1%,此后,在2008年12月,美聯儲將利率進一步下調至0.25%。股市跌幅超過40%。債券收益率徘徊在5%-6%的區間內。

2009年-2013年:美聯儲維持零利率……股指翻番……30年債券牛市終結

在2008年底之后的過去五年間,美聯儲有效地將利率維持在了接近零的水平。2007年底至2009年初,市況非常糟糕。股市市值縮水超過一半,這與互聯網泡沫破裂后如出一轍,道瓊斯工業指數(Dow Industrials)從2007年10月的記錄高點14164點跌至2009年3月的6507點,下跌達7657點。

2009年3月底,股市見底,我們迎來了一輪新的牛市。盡管茶黨主張緊縮政策,但由于貝南克奉行的全天候印鈔政策,自那時起,道指已經上漲了不止一倍,并于8月初創下了新高15658點。事實上,緊縮政策和印鈔政策都不利于美國經濟復蘇。牛市在新任美聯儲主席上台后還會延續嗎?

2013年-2015年:美聯儲維持低息政策,但借貸成本增加……債券下跌

在2009年至2012年的過去四年間,債券的收益率分別為5.9%、6.4%、7.5%和4.6%。盡管美聯儲一直將利率維持在接近零的水平,但是拜貝南克有關逐步縮減刺激計劃的言論所賜,自2012年底開始,近期的債券回報率已經下降了6%以上,至約-3%。在全球經濟危機、中東戰爭威脅、美國國內政治失常以及下任美聯儲主席人選長期懸而未決之際,真實世界的借貸成本一直在推動利率走高。

所以,你將對格羅斯作何回答?你將虧損?還是會賺錢?

Paul B. Farrell

2013年6月20日

王伯達:從中國製造到美國製造

本文轉載自王伯達的最新作品《誰把台灣經濟搞砸了?:解開薪資成長停滯之謎》一書中,第七章的一小部份,已徵得作者同意轉載。


同樣的現象也發生在近年的美國。

美國總統歐巴馬在一次的餐會上曾問蘋果前執行長賈伯斯:「要怎樣才能讓iPhone在美國生產呢?」,會這麼問是因為歐巴馬自上任以來一直致力於降低美國的失業率,而賈伯斯的回答非常的明確:「這些工作機會不會回來了。」。只不過在二O一二年底,蘋果現任執行長庫克卻向媒體表示:「明年起蘋果將在美國生產。」。

除了蘋果表示將在美國設置生產線以外,台灣的鴻海也發表了類似的看法,然而這樣的「鮭魚返美」潮似乎不僅止於電子產業。例如台塑集團在便宣布要加碼十七億美元進行新廠擴建,而包括美國鋼鐵巨擘Nucor在內的數家鋼鐵廠也在全世界鋼市低迷的環境之下宣布擴建美國投資,究竟是什麼原因讓這些分屬於不同產業的業者紛紛回到美國生產呢?

根據美國經濟諮詢機構HIS在二O一一年所提出的一份報告顯示,中國的製造業產值在二O一O年佔全世界比重為十九.八%,略高於美國的十九.四%,在這一年,中國正式成為全世界最大的製造基地,奪回了她失去一百五十年的製造業霸主地位,只不過這樣的霸主地位在前述的趨勢之下看起來是岌岌可危。

中國在二OO八年實施勞動合同法以保障勞工權益,但也因此提升了企業的經營成本,加上近年來勞工薪資的調升、土地成本的上漲與人民幣的升值都對於該國過去以廉價生產要素驅動的經濟發展模式產生衝擊。

除了像前面幾章提到的愛迪達去東南亞尋找更便宜的生產要素外,部分企業則是選擇了用更先進的生產技術來提升生產力,而蘋果、鴻海、台塑與鋼鐵業者之所以會瞄準美國作為生產基地,最主要原因就在於美國的頁岩氣技術革命,這將讓美國重新奪回能源自主權並改變製造業的生態。

一直以來在全世界許多地方的頁岩層裡都存在著所謂的頁岩氣或著頁岩油,只是過去一則不符合開發成本,二來開採技術尚未成熟所以未大量開採,然而在近五年來這一趨勢卻逐漸的改變。

頁岩氣的開採主要是採用水平井的技術,將高壓水注入水平井,因為氣體或石油比水輕,所以注入水後,頁岩氣就會向上排出。而以全世界頁岩氣的蘊藏量來看,中國其實是最多的,美國排名第二,其他像阿根廷、加拿大、墨西哥、南非、波蘭等等都有一定的蘊藏量。然而這樣的開採技術卻不是每個國家都有,更重要的是這需要大量的水資源才可能實現,也因此目前只有美國能成功的達成商業化。

我們可以發現這樣的技術演進,所達成的效率相當驚人。天然氣的價格從二OO八年的十一美元/ mmBtu下跌到近期的三美元/ mmBtu左右,短短四年跌幅高達七十%。現在美國大多數的發電開始逐漸的採用便宜的天然氣,這讓美國的能源供需缺口逐漸縮小,過去最大的差距約有三十%的缺口,但接下來幾年這樣的缺口將會縮小在十%以內,美國實現了真正的能源自主。

這樣的發展會帶來什麼?

美國在近幾年的批發電價下跌了五十%以上,這讓美國的製造業有相當大的生產成本上的優勢,這也是為什麼陸續有製造業要移轉回美國的原因。但這樣的生產基地並不會完全的轉移,有些設計變動頻繁的商品,如手機可能無法全自動化處理,但例如電視或個人電腦這樣的商品很可能就會移轉到美國,利用便宜的電力與自動化設備進行生產。

另一個會影響到的就是天然氣相關製品,例如乙烯或是氮肥都可採用天然氣生產。這也是為什麼台塑集團會大動作的釋股並且擴大美國投資規模,因為美國每公噸乙烯僅五百多美元,幾乎是亞洲市場的一半,這讓乙烯相關的衍生製品在美國有相當高的生產誘因,而台塑美國的據點附近即有油廠已順利開採,台塑美國直接用管線拉進廠區就能生產製造。

鋼鐵產業的部分也是一樣,過去業者將鐵礦砂精煉成鋼的過程多半使用煤炭,然而有另一種技術可以採用天然氣來代替煤炭。雖然這樣的技術在三十年前就已經存在,只不過過去的天然氣價格太高,因此這一技術並沒有實質上的效益。然而頁岩氣革命後,以此技術冶鐵的成本約每公噸三二八美元,比傳統高爐碳煉鋼的每噸成本低了八二美元或二十%左右,也使得各國鋼廠紛紛競相赴美投資。

從前述的趨勢我們可以發現一連串的新工業革命正在發生,因為若天然氣可以衍生出便宜的鋼鐵與塑化原料,那麼耗用鋼鐵與塑化原料的產業,如汽車或家電很可能也會選擇在美國生產,這過程就如同當年英國工業革命從紡織帶動煤炭、鋼鐵、鐵路等產業一樣,從中國製造到美國製造很可能只是個開始而已。

各位發現了嗎?更多的就業機會與成長並不是來自於美國的消費能力增加了,而是來自於美國的生產能力提升了,現在的美國因為有了新的技術所以才可以用更低的成本來生產商品,這些產品才得以在國際市場中競爭,進而創造更多的就業機會,而這樣的成長模式才會是一個正向並可延續的經濟發展。

以目前的殖利率曲線來判斷美股市場

基礎知識請參考舊文:殖利率曲線是好用的水晶球嗎?

2000年3月24日為該波段高點,之後就是網路泡沫的大跌,可以看到當時短期與長期債券的殖利率基本上是差不多的,甚至扣除最短期的殖利率,殖利率曲線是呈現負斜率的情況,這本來就預警著情況不妙了。


網路泡沫崩盤後,短期殖利率大幅下跌,長期殖利率也有一定程度的下降,殖利率曲線轉為正斜率,一直到2002年10月10日,股市最低點,這時候的殖利率曲線如上圖,是正斜率的直線。


低點之後其實是很快速的反彈,股市永遠早一步反應,S&P 500指數從803.92漲到了1140.84,是超過四成的報酬,但是短期殖利率和長期殖利率並沒有太大的變化,而中期殖利率則早就往上提了,果然在這一天開始展開升息。大家要預測升息,或許可以參考一下殖利率曲線是不是長成這個樣子。


這是2004到2006那一波升息的最後一次升息,殖利率曲線已經回到水平線,不過這時候才要展開另一波上漲。升息過程中的兩年,S&P 500從1140.84漲到1272.87,大約是11.6%。


真正的負斜率其實出現在2007年三月左右,還沒創新高,但是這已經是警訊。一直到2007年9月18日,聯準會宣佈降息,股市也都還沒到高點。不過如果看到負斜率,又遇到降息,投資人還沒有警覺,那是有點大意了。下圖是降息前的殖利率曲線,其實市場上已經將殖利率曲線調回來正斜率了,比降息還早一步。





2007年10月11日,S&P 500漲到最高點,之後就一路下滑。這一天,短期殖利率已經下修了不少,殖利率曲線回復正斜率,但是如果這個時候進場,就真的是去接掉下來的刀了。


2009年3月6日,美股跌到最低點,這時候短期殖利率幾乎躺在零點,甚至長期殖利率也低得很可憐,這時候也是我大買股票的時候。請注意20年殖利率高於30年,而且長期殖利率幾乎在最低點。

現在呢?聯準會說2015才會升息,所以距離升息恐怕還久。大家可以看一下,現在的殖利率曲線最接近上面哪一張圖?或許可以讓你知道現在應該怎麼做。

美國1994與2004兩次升息


前兩次主要的升息,分別是1994年以及2004年,1994那次花了一年,從3.0%升到6.0%,2004那次則花了兩年的時間,從1.0%升到5.25%。如果這次是2015年升息,那麼就很剛好是10年一個循環了。


我們先來看1994那一次的升息,從1994二月到1995二月,第一次升息當天S&P 500重挫2.27%,之後就維持盤整,到第二次生息之後連跌五天,來到最低點附近,不過從升息前的高點到升息過程中的最低點,其實只有10%左右的跌幅而已。而在那之後,就是一路往上連漲五年:


以下則是2004年的升息:


可以發現,兩次升息都有一些共通點:1. 一升息就下跌,幅度大約10%;2. 升息過程不會有太大的漲跌幅,大多維持盤整局勢;3. 停止升息後就開始上漲。


1994年的升息,從最低點開始算,連續漲五年到2000年的高點,報酬高達250%。2004年的升息,若從最低點算起,到2007年最高點的報酬大約將近50%,而如果從停止升息開始算,則其實只漲了一年多,漲幅為25%左右。當然,沒有人能夠買在最低點,賣在最高點。

至於這次什麼時候升息?維持多久?升息的終點是哪裡?股市的報酬是多少?那就沒有人知道了。

2013年6月5日

Vanguard Total International Bond ETF

以下資訊來自公開說明書,也非常建議各位在購買ETF之前,要詳閱公開說明書等相關文件。


Vanguard這檔新的ETF填補了該公司在國際債券的空缺,於昨晚掛牌開始交易,代號為BNDX。其費用率如上表,年度管理費為0.15%,加上0.05%的其他費用,總費用率為0.20%。其投資策略為追蹤以下指數:Barclays Global Aggregate ex-USD Float Adjusted RIC Capped Index (USD Hedged),因為是持有國際債券,因此有做美元匯率避險,投資非美國發行、非美元計價的投資級債券。

涵蓋到期日超過一年的政府債券、政府機構債券、公司債券和各種證券化的固定收益型投資商品,該ETF以採樣的方式追蹤指數,這對於流動性不佳的債券市場來說是可以理解的,不過基本所持有的債券到期日會跟指數保持一致,也就是在5到10年之間,以最後的統計資料來看,持有的債券到期日為8.2年。

主要的風險包含以下:利率風險、收益風險、信用風險、贖回風險、國家或地區性風險以及過度集中風險、匯率避險的風險和指數採樣的風險。各風險的程度如下:


關於匯率避險,基金會花費成本進行匯率避險,但通常不可能對基金的外匯暴險部位進行完美避險,基金有可能會因為在某個幣別弱勢的時候避險不足,或是某個幣別強勢的時候過度避險而產生損失。不過在基金的評估中,避險風險並不高。

以2013年3月31日的指數資料來看,持有債券的國家分佈如下:

由以上可以看到,都是以成熟市場為主,因此如果對新興市場的國際債券有特別的興趣,請參考同一天發行的VWOB。

2013年5月15日

你有被騙的天份嗎?


「板主你好:我覺得我被騙了,你可以告訴我應該怎麼作比較好嗎?」

最近在PTT上接到一些求救的信件,有的板友買錯保險,有的板友買了基金卻不如預期,也有板友被理專和業務所騙。情況比較單純的,給幾個可行的建議,請當事人自己思考要怎麼作就好,但也有情況比較複雜的,可能必須要打官司才能維護當事人的權益了。

不過會面臨這些窘境,除了從業人員的刻意隱瞞或欺騙以外,其實最主要的原因,就是消費者對自己所買的金融商品不夠用心。雖然說受害者已經很可憐了,好像不應該再去責備他們,但是想要避免自己成為受害者,就一定不能偷懶。我之所以開始學理財和投資,不是因為我很愛錢,而是因為我很怕被騙,所以一切都自己做功課,而不是只聽別人怎麼說、我就怎麼做,我不希望自己最後變成「可憐之人必有可恨之處」,而那可恨之處竟是來自於自己的偷懶。

就以買基金為例,相信大家都聽過這個警語:「投資基金有賺有賠,投資人申購基金時應詳閱公開說明書」。但是,有多少基金的投資人真的看過公開說明書呢?有一家投信業者的官網,有顯示公開說明書文件的累積下載次數,但卻只有該基金的受益人人數1%都不到。

買基金,沒看過公開說明書,買保險,大概也不會認真看過保單上的條款了。通常在PTT的保險板上,來問保單條款怎麼解釋的板友,都是在面臨理賠卻發現跟自己想的不一樣的時候,而不是在自己買保單的時候。

不管是基金或是保險,都是一種合約,而合約的成立,得要金融消費者自己簽名才行,只是簽名這個動作,就足以宣稱消費者對這個合約已經瞭解,並且認同了。至於有沒有真的看過公開說明書或是保單條款,是不是真的瞭解自己買了什麼金融商品,卻無法像是簽名這樣清楚的顯示在合約文件上。或許你真的不知道你買了什麼,但你只要簽了名,契約就成立了。

簽了名,就必須要對自己的行為負責,就算你能用廣告或是錄音等證據證實,當初是理專或是保險業務員以話術誤導了你,但是簽合約之前沒有仔細確認,仍然是有責任的。只是,對於花很多錢所買的金融商品,消費者卻不太願意花相同比例的時間來瞭解。

許多金融消費者,都很懂得花錢,但是卻不懂得用錢。所謂的花錢,就是把金錢像是燙手山芋一樣想辦法儘快擺脫掉,當然也就不會去花心思了。但是用錢就不一樣了,必須要仔細思考,為什麼要將這筆錢用在這個地方?甚至要去思考,這樣「用錢」,能不能獲得更多的價值和報酬?而思考和學習的時間,則應該和金額的大小成正比。

例如你要用一百元買東西,雖然可能就只是買一個便當飽餐一頓,但也可能是用來買一個你拿回家之後,三年都不會再碰的垃圾。所以,當你要用掉這一百元,你應該花一分鐘的時間好好思考,所買的這個東西,到底是需要,還是想要?盡量只買需要的東西,因為你今天想要的東西,可能明天就不想要了。

而如果你今天想用一千元買一個東西,別太衝動,花個一個小時的時間,讓自己冷靜下來。很多情況下,我們都會受情勢所逼迫,例如可能有些店家會跟你說:我只有今天給你這樣的折扣,你走出門口,就沒有這個價格了。或是可能在展覽上面被逼著買東西:今天你是第一位個人,幫你打五折;你是第一百台,為了感謝你幫我達成業績目標,多送你一個小禮物;這是展場特惠價,這個價格低到你連來這裡的計程車錢和門票都等於是我們公司幫你出的。

除非,這個撿便宜的機會是你自己找到的,你真的知道合理價格是多少,否則告訴你這個「便宜機會」的人,只是在利用一個資訊不對稱的機會來賺錢而已:他比你更懂。要理解的是,對方也想賺大錢,也要活下去,有什麼理由讓你撿便宜呢?而你是要花錢買一個自己需要的商品,又何必要委屈自己,去承受對方的壓力呢?遇到這種情況,請直接走開,讓自己冷靜下來,尤其是金額越大的時候,越不能貪便宜,因為你所貪的便宜,代表的是對方的損失,對方為什麼要讓利給你呢?

那麼當你所要運用的金額大到一萬元以上,這筆金額可能是你一兩個星期的工作所得,難到不應該花個一天的時間做點功課嗎?去比較一下不同品牌的類似產品,也比較一下各通路的價格和所能提供的保固或服務。只有花錢的話,不用經過大腦思考,這也就是有人會說他最喜歡三朵花:「用力花、盡量花、隨便花!」但是如果你希望把錢用在對的地方,獲得合理的價值,那麼你就必須要付出相對的「時間成本」才行!

所以當你花一萬元買一支智慧型手機、花兩萬元買一台筆記型電腦,花三萬元買相機,你覺得你應該至少花多少時間去做功課,才能減少買錯的機率呢?還是想要買,就直接出門去3C量販店,看看陳列、聽聽店員的解說就買了?對成熟與功能簡單的商品,或許這樣做沒什麼不妥,但是如果是有高度功能區隔和仍然在快速發展的商品,這樣做可能就很容易買到不適合自己或是已經過季的舊商品了,甚至還沒有比較便宜。

那麼,如果你要花幾十萬元去買一個相當貴重的商品,花個幾個禮拜的時間成本不為過吧?甚至,可以的話應該額外多花點租金,去租來體驗,例如汽車、相機和鏡頭,其實都是可以租得到的。而當你作過功課之後,也建議你應該在相關的論壇去問三個關鍵性的問題,如果你懂得怎麼問出好問題,代表你對這個要買的東西已經有足夠的概念了。

甚至,如果你要動用的資金高達上百萬,就應該花一個月的時間去學習相關知識,甚至在這麼高額的資金運用上,除了時間成本,也還要將學習成本也編入預算,你可以花個1%的經費,去買書、上課程或是向沒有利益衝突的專家諮詢。如果簡單整理一下,消費者在運用資金和所應該花費的時間成本可以參考下面這個表格:


如果是依據這個標準,消費者在購買金融商品的時候,所花費的時間成本和所做的功課,很顯然的大多都不及格。就以低標來看,一般的家庭可能每年要繳的保險費用為兩萬元,但是有多少家庭每年願意花到兩天的時間去好好檢視一下自己的保障呢?

或是估算一下,未來30年會花在保險上面的金額可能高達上百萬,那麼買幾本書、上幾堂課程,花上整整一個月的時間來好好瞭解保險到底是什麼?該怎麼規劃?自己對保障的需求又是怎樣?這應該不算什麼過份的要求吧?這個時間成本不願意付出,就只能仰賴保險業務員的「良心」,不是嗎?而當自己都不清楚需求,就只能任由對方創造需求,最後錢花了很多,但是需要保障時才發現怎麼該保的都沒有保。

有一些比較熟的朋友會來跟我討論:現在有什麼好的投資?我都會跟他說:你真有被騙的天份。這不是嘲笑,而是事實。什麼叫做被騙?就是別人說了什麼,你就信了什麼。當你不願意花時間和金錢去努力做功課,只想問明牌,你就已經陷入了「被騙」的情境,無論對方是刻意欺騙(為了佣金等利益)或是無心(其實他不瞭解,但是你問了他只好隨便回答應付一下)。

所以要避免自己「有被騙的天份」,你應該要花足夠的時間,做足了功課,才去買保險、投資基金或是持有股票。不必去擔心「明天和意外不知道那一個會先到」而想要趕快買保險,如果你真的擔心意外,先買意外險就好,金額不會太高。不用急著買金融商品,因為金融消費者買錯所承受的損失,遠遠大於晚買所出現的損失。

所以,下次簽名前,記得問一下自己:作功課了嗎?

延伸閱讀:
1. 沒有做足功課就買房,慘賠700萬的例子
2. 一個感人的故事,因太信任保險業務員而受害

2013年5月7日

創新高的時候能不能買?

最近美股履創歷史新高,道瓊指數正式站上一萬五千點,S&P 500指數也站上一千六百點,不過也開始有許多投資人擔心,是不是風險變高了?又正逢「五月賣股」的華爾街街頭傳說,也因此有許多投資人看著股市一直漲而很想買,但是卻又擔心這是高點,一買就往下跌了。

不過其實「創新高」和「波段高點」是兩回事。

創新高的時候的確有可能剛好就是波段高點,這樣就會形成技術型態上所謂的「雙重頂」或是「三重頂」,若以S&P 500指數來看,目前已經是第三個頂的形成了,但是真的會反轉嗎?恐怕也沒有人能夠很肯定的說:會。

從基本面來觀察,股價看起來很高沒錯,但是本益比、股價淨值比等指標並沒有過去高點反轉時那種很明顯的「超買」現象(目前S&P 500的PE為18.66、PB為2.42),也就是說股價目前雖然創新高,但卻還是合理的,而巴菲特也認為目前的美股雖然沒有過去幾年的便宜,但是估價卻是在合理範圍,所以他會繼續買,而至少在富國銀行的股票上,過去幾個月他的確是持續在增持,即使股價不斷上漲。(Buffett thinks stocks are now "reasonably priced" and not "ridiculously" high.)



事實上,美股獲利最豐的時間,就是在1990到2000年那段時間,S&P 500指數從300點漲到了1500點,一路往上創新高不知道幾百次了。當然,我們不知道2010到2020這十年會不會再創下相同的輝煌績效,不過從歷史資料來看,創新高並不代表股價昂貴或是即將反轉,甚至可以說機率很低。

或許投資人會希望等一個更便宜的價格,不過如果看1990到2000年那段時間的美股走勢,就會發現,可能根本沒什麼撿便宜的機會,而是越早買越便宜。當然,前提是投資人要很看好這個市場的前景。



根據FactSet的預估,S&P 500在2013年全年的EPS將會有111.08左右,以15倍的本益比來算,則股價應該在1666左右,大約就是稍高於現在的價位。而去年1250的S&P 500合理價,要出現的難度,則越來越高了,雖然無論GDP、EPS等指標並沒有很大的變化,但是隨著指數的不斷上漲,這個用各種指標所計算出來的合理價,卻反而成了一個「不合理」的期望值。

2013年4月29日

墨基爾(Burt Malkiel)的資產配置建議-Part 4


在資產配置的過程中,除了謹慎的使用MVO來估計各資產的權重參數以外,Wealthfront也將每一個資產的權重強制限制了最大值和最小值,這個方法其實已經被廣泛運用了,可以確保投資組合的適當多樣性,減少參數估計可能存在的錯誤以及適當表現投資人的屬性。

Wealthfront設定每一個資產的最大比例為35%,最小為5%,因為小於5%的資產無法提供分散風險的效果,而大於35%則又太多,會導致其他資產無法發揮有效的分散效果,在Swensen的書中也有提到類似的限制。要注意的是,唯一沒有最小值限制的是TIPS,因為對於風險承受度中等或高度的投資人來說,這個資產分散風險的效果並不好。

另外,要注意的是每一種資產的稅務效率並不一樣,因此Wealthfront建議可以在免稅帳戶持有稅務效率比較不好的資產。稅務上沒有效率的資產有美國政府債券、公司債券、新興市場債券、TIPS和房地產。


上圖顯示了應稅帳戶最佳資產配置的情況,橫軸是風險承受度,由左往右,風險承受度越來越高,綜共分為十級,總軸則是代表在特定風險承受度下,各資產在投資組合中所佔的比例,總共選了七種比較具有稅務效率的資產,保守一點的投資人會持有比較多的TIPS、市政債券,而積極一點的投資人則會持有比較多的美國股票、國際成熟市場股票以及新興市場股票。

市政債券是主要的債券資產,不過只能減免聯邦稅,Wealthfront說到目前為止,還沒找到可以免除州所得稅,並且具有足夠流動性的市政債ETF,而Wealthfront會密切觀察市場上有沒有符合這些條件的ETF。

TIPS雖然稅務上沒有效率,但是在保守型投資人的投資組合中仍然有相當大的比重,主要是因為這是唯一一個低波動,同時又能夠抗通膨的資產。

天然資源因為稅務效率而被留在投資組合中,不過房地產、公司債券和新興市場債則因為稅務效率差而被排除了。

Wealthfront提醒投資人他們在規劃這個投資組合的時候並未考慮到稅收虧損收割(tax loss harvesting),這是他們更進階的服務,只提供給在應稅帳戶有超過十萬美元資產的客戶。


上圖則顯示退休帳戶的最佳化資產配置,比起上一個資產配置,這個投資組合多了一種資產,共持有八種資產。如果越保守的投資人,會持有較多的TIPS和公司債券,而比較積極的投資人則持有美國股票、國際成熟市場股票、新興市場股票以及房地產,而新興市場債券以及高股息股票則介於中間。

在退休帳戶中,比較保守的投資人以TIPS來抗通膨,而比較積極的投資人則是用房地產和股票抗通膨。美國政府債券、市政債和天然資源因為加入這個投資組合之後沒有足夠的效率,也就是在相同的風險下增加報酬,所以被排除了。

2013年4月25日

墨基爾(Burt Malkiel)的資產配置建議-Part 3


Wealthfront採用的是Markowitz所提出的平均數-變異數投資組合最佳化方法(Mean-Variance Optimization,MVO)來求得效率前緣,而這也是現代投資組合理論的基礎。透過效率前緣,我們可以觀察到每一個風險程度所能獲得的最大報酬,而透過運算,投資人就能獲得一組在衡量風險與報酬之後,投資人可以選擇要最低的風險或是最高的報酬,然後計算出最佳化的投資組合應該怎麼配置。

除此以外,Wealthfront也用MVO方法去計算投資組合中應該包含多少種資產比較好?如果增加一種資產,能夠推高效率前緣的曲線,那麼就表示在相同的風險之下可以獲得更好的報酬,增持這一種資產就是合理的選擇。

在計算MVO的時候,需要一些資料的輸入,包括1. 資產的標準差(代表波動程度)、2. 資產間的相關係數以及3. 預期報酬。在標準差與相關係數這兩種數據,Wealthfront同時考慮長期歷史資料和短期資料。

股票和債券之間的相關性仍然維持很低,因此這也確認了債券能夠在投資組合中分散風險的優點。而Wealthfront發現,不同的股票資產類別,相關係數近幾年來逐漸增加,國際成熟市場和新興市場股市在過去曾經是分散美國股市風險不錯的資產,但是最近已經不再是如此了,所以持有非美國股市,純粹就只是為了他們的報酬潛力。

天然資源以及房地產現在也比1980和1990年代更為和股市相關,不過還有相當程度的分散風險功能。而新興市場債券最近幾年的波動程度已經比1980和1990年代降低了很多,這也顯示了這個資產正在成熟。

為了估計「預期報酬」,Wealthfront使用Sharpe所提出的Capital Asset Pricing Model (CAPM,資本資產定價模型),風險程度越高的資產類別,預期報酬也越高。此外,還考量了利率、信用利差、股息殖利率、GDP成長率以及其他宏觀經濟的變數,然後採用Black-Litterman model和Gordon growth model根據Wealthfront的看法來校正CAPM的預期報酬。而這份文件上所提到的預期報酬,已經扣除了ETF的費用、稅以及通膨等因素。

Wealthfront提到,他們所算出來的預期報酬比起歷史標準還低,主要是因為目前的利率很低,而經濟成長也緩慢。要留意的是,所算出來的預期報酬是實際報酬而非名目報酬(以2%的通膨來校正)。

各資產間的相關係數:



各資產的標準差:



各資產的預期報酬(多種模型的預測):



2013年4月23日

墨基爾(Burt Malkiel)的資產配置建議-Part 2

前面的文章已經提到,第一步驟就是「根據目前的投資環境,選擇一組理想的資產」。

有許多學術研究都提到了,要在一定的風險程度上最大化投資的回報,最好的方式就是結合許多資產類別,而不是持有單一一種資產。但是Wealthfront認為每一種資產在不同的經濟環境下會有不同的行為(表現),所以Wealthfront會將這一點納入考量,評估當下各種資產的資本成長、收入產生、波動性以及彼此間的相關性是如何變化的,並且也會考量到通膨的保護、投資成本以及稅務效率。

資產根據功能性有三個類別,分別是股票、債券和抗通膨資產。股票雖然有高波動率,但是也能讓投資人享受到經濟成長的效益,並且提供長期資本成長的機會,同時也能提供長期的通膨保護以及稅務效率?債券或相關資產則是收益產生型的重要資產,雖然預期報酬比較低,但是卻能提供那些持股比例大的投資組合在經濟情勢不佳的時侯適當的緩衝,因為他們的波動程度低,和股票的相關性也低。至於抗通膨資產,則包括有TIPS、房地產以及天然資源,這些資產的價格和物價指數有高度相關。

目前Wealthfront所研究的資產類別如下表:


總共有11種資產,股票型資產分為四類,分別是美股、國際成熟市場、新興市場及高股息美股。債券資產也分為四類,分別是美國政府債券、公司債、新興市場債、市政債。而抗通膨資產則包括有TIPS、房地產以及天然資源。這11種資產的優點也在上面的表格可以看到。以下就一一介紹:

1. 美股:美國是最大的經濟體和股票市場,雖然美國經濟在金融海嘯受到重創,而未來的成長速度和其他國家比起來也不會太快,但是美國擁有卓越的創新引擎,仍然將是全世界最有彈性、最活躍的經濟體。

2. 國際成熟市場:包含歐洲、澳洲和日本等經濟體。雖然歐洲和日本的經濟過去二十年陷入了困境,但是國際成熟市場仍然是全球經濟中相當重要的一部份。

3. 新興市場:包含像是巴西、中國、印度、南韓和台灣等經濟體。跟成熟市場相比,新興市場大多有比較年輕的人口結構,更寬廣的中產階級以及更快速的經濟成長率,他們包含了全球一半的GDP。新興市場波動劇烈,但是Wealthfront預期新興市場長期而言,比美股或國際成熟市場可以帶來更高的回報。

4. 高股息股票:這裡所指的是那些最近十年或更長的時間內,每年都持續提供配息金額的那些美國公司。這些公司往往都是大型股,運作良好,而且比較不受景氣循環的影響,因此比起一般的股票有更低的波動性。在這個資產的公司,往往也有比起該公司的公司債或美國政府債券的殖利率更高的股利殖利率。在目前的低利率環境下,高股息股票可以提供收益流入以及資本成長的潛力。

5. 美國政府債券:包括美國聯邦政府或其他政府機構所發行的債務,用來取得各種政府支出的資金。美國政府債券長久以來有穩定收益、低波動性以及與股票相關程度低的特性,只是目前的情況下,由於美國聯準會的低利率政策,目前美國政府債券只能提供的是歷史低點的殖利率,並且預期將很難產生正報酬,甚至會出現負報酬。

6. 公司債:以美國為主,是美國公司所發行的投資等級債務,用來取得商業活動所需要的資金。這些債券提供比美國政府債券更高的殖利率,主要是因為這些債券的信用風險比較高,流動性差,以及可贖回性(callability)比較高。

7. 新興市場債:由新興市場國家的政府或準政府組織所發行的債務,這些債券通常提供高於成熟市場債券的殖利率。在1980、1990甚至是2000年代,新興市場債都曾經發生過違約事件,不過Wealthfront認為情況已經不一樣了,現在的投資人甚至更擔心成熟市場的債券違約風險,而不是新興市場。新興市場大多有比較年輕的人口結構,更強的經濟成長、更健康的資產負債表以及較低的債務與GDP比值,因此Wealthfront認為借錢給新興市場的風險比大多數投資人所意識到的更低。

8. 市政債券:由美國州政府或地方政府所發行的債務。不像是大多數的債券,市政債的利息不需要繳美國的聯邦所得稅,這些債券提供個人投資者一個相當具有稅務效率的方式來獲得收益,同時波動程度很低,在投資組合中也能分散風險。

9. TIPS(Treasury Inflation-Protected Securities):由美國聯邦政府發行的通膨保值債券,這種債券的本金和票面金額會定期根據消費者物價指數(CPI)調整。雖然目前TIPS的殖利率處於歷史低點,但對於厭惡風險的投資人來說,卻仍然是唯一一種資產,可以同時提供收益和降低通膨風險。

10. 房地產:這邊所指的房地產是透過持有公開交易的美國市場REITs來投資,而不是實際持有各種房地產。REITs提供他們所收到的租金,透過配發利息的方式提供給投資人收益,同時也具有抗通膨和分散風險的優點。

11. 天然資源:反映能源(天然氣與原油)、原物料(貴重金屬,像是黃金,以及銅和一些農產品,像是大豆、玉米和小麥。)的價格變化。天然資源提供抗通膨的效果以及分散風險,而透過ETF投資天然資源也具有稅務效率,因為這個資產類別並沒有收益,而只有長期的資本成長。

雖然有11種資產類別,不過Wealthfront並不會全部都使用,所部署的資產類別可能會隨著時間的推移有所改變,主要取決於長期的宏觀經濟因素及ETF在市場中的演化。而當決定了要使用哪些資產之後,接下來就要決定每一個資產在不同的客戶中應該配置多少比例才是最好的。


(待續)

2013年4月22日

墨基爾(Burt Malkiel)的資產配置建議-Part 1


Burt Malkiel就是《漫步華爾街》這本投資領域知名著作的作者,而他目前除了擔任Vanguard的董事以外,也是Wealthfront這家投資服務公司的投資長。他將他過去的學術研究,以及在自己的著作中的理念,都透過Wealthfront這家公司來實現了,包括以每年0.25%的投資顧問費用來協助客戶管理資產,而投資則都是使用低費用、有稅賦優勢的指數型工具來進行,並且根據投資人的投資目標來調整不同資產的比例。


Wealthfront在他們公司官網的首頁就提供了一個試算工具,讓投資人可以調整自己的帳戶類型(個人帳戶、聯合帳戶或是各種退休帳戶)、投資的金額以及年齡,就能夠獲得一個典型的投資組合建議,如上圖,就是30歲的投資人,分別建議持有35%美國股票、22%國際成熟市場股票、17%新興市場股票、8%高股息股票、5%天然資源以及13%的市政債券。

對於每一個項目,都有簡介為什麼要持有這項資產,例如高股息股票是為了提供收益,天然資源是為了抗通膨,而市政債券的功能則是免稅。大家只要把滑鼠移到該項目就會顯示該資產的說明。當然,投資人如果不想付那0.25%,當然也可以自己按照範例來作配置即可,只是他們認為他們收0.25%並不多,但是卻能協助客戶獲得更理想的報酬。怎麼做呢?除了相較於一般投資顧問費用平均要1.31%遠高於Wealthfront以外,還有其他優勢:



他們使用低費用的指數型基金、知道何時應該再平衡,這樣做的優勢有:
1. 指數型基金比共同基金便宜2.1%
2. 稅賦上的優勢有1.0%
3. 資產配置最佳化的優勢0.5%
4. 自動再平衡的優勢0.4%
5. 七種資產比三種資產多出的優勢0.6%

上面這些加起來,每年就是4.6%的優勢。同樣的,這些資訊也是在Wealthfront官網上,大家只要把滑鼠移到該項目就會顯示說明。當然,其實這些投資人還是可以自行透過持有指數型基金與再平衡而獲得相同的效果。而Burt Malkiel與其研究團隊也有寫一份文件來解釋他們的投資策略:Wealthfront Investment Methodology White Paper


這份文件中提到,Wealthfront這家公司希望能提供客戶投資組合管理的服務,根據客戶個人的風險承受度,在扣除費用和稅負之後,極大化他們的投資回報。他們的服務會持有許多不相關的多樣化資產類別,每一種資產則是透過低費用、被動管理的ETF來投資,他們會持續監控並進行再平衡。主要有五個步驟:

1. 根據目前的投資環境,選擇一組理想的資產。
2. 使用現代投資組合理論(MPT,Modern Portfolio Theory),在不同的風險承受度之下妥善配置這些資產。
3. 選擇低費用的投資工具來代表這些資產。
4. 評估客戶的風險承受度,並且建立一組客製化的投資組合。
5. 提供持續性的再平衡與資產管理。

(待續)


2013年4月16日

金價在統計上已經過度反應


在統計上,要知道機率,有個很簡單的作法,就是找一組常態分佈的資料,算出平均值和標準差,將平均值加減標準差之後,就能取得機率了,如下圖:

Source

平均值上下一個標準差的範圍,有68%的機率,兩個標準差則有95%的機率,三個標準差就有99.7%的機率,超過三個標準差,其實都可以視為是異數了,也就是發生的機率相當小。如果查詢表格來計算機率,3.49個標準差已經是極限,也就是在常態分佈的樣本中,數值應該會分佈在平均值上下各3.5個標準差的範圍內,超過就屬於異常。


技術分析有一個功能,就是用類似的概念,稱為布林通道或是BBand,使用者可以自行設定要用多少天來計算出均線,並且設定幾個標準差作為上下的界線,一般常用的就是日K線設定200日均線,周K線則設定50週均線,其實大約都是一年左右。至於標準差,則看投資人的需要,大多設定為兩倍,照一開始的說法,均線上下兩個標準差,已經足以包含95%的價格範圍了。

但是如果要看出市場的過度反應,應該用的是3.5倍標準差,所以上圖就是以50週均線、3.5倍標準差來繪製BBand。這是過去三年的資料,可以看得出來大多數時候,黃金的價格都在上下限的範圍內,只有兩個例外,一個是2011年九月那時候,金價創下1920.94的歷史高價紀錄,那時候黃金的飆漲已經屬於「異常表現」了。

而第二次,就是最近黃金的暴跌。金價不但從1920.94下跌了超過30%,達到「熊市」的標準,也已經跌超過了3.5倍的標準差,屬於異常的「超賣」。

當然,從事後看起來,如果在2011年那次超買的異常放空,等到價格回到均價線附近,會有不錯的收益。那麼這次的的超賣,是不是買進的好時機呢?很遺憾的,這種分析只能看到過去已經發生的事情,無法預測未來,所以是不是買進的好時機?可不見得。

大家可以發現,經過這陣子的暴跌,金價的波動變得很劇烈,所以標準差的數值越來越大,所謂的「布林通道」也就變寬了,甚至均線也在往下,如果投資人想在現在買進,將來金價回到均線再賣出,但是均線可能會掉到和目前價位差不多的位置,那麼投資人可能就根本沒有賺到錢了。

因此,投資人要瞭解,這是一個判斷市場「過度反應」的指標,而不是一個「進出場」的指標。

2013年4月10日

台灣奇蹟,人民自己拼



本文同時發表於商業周刊專欄部落格,題為:想領高薪,請先讓台灣經濟崩潰!

最近看了許多關於人才出走、年輕人低薪、中年人升遷無望、老年人怕沒辦法退休的悲觀文章,心中有不少感慨和想法。我們的未來會是一段難熬的苦日子,但是我們不需要悲觀,無論是把悲觀當成形容詞或名詞。

目前台灣既有的產業,不會是未來經濟的主力,這是必然的。從最早期的農業,進展到一些手工業,接下來則是機械化的製造產業,到現在的電子代工。短短半個世紀,台灣其實經歷了好幾次的產業轉型。當然有過陣痛,然後總是能履創奇蹟。

現在的電子代工業還能撐多久?其實不太重要了。我們都已經看到,這個產業處於一個苟延殘喘的情況,狀況好的,國際競爭壓力很大,走錯一步就可能被淘汰;狀況差的,其實就像在加護病房,只能靠銀行和政府撐著,不撐就是馬上掛點。

我們的確有些Global brands,但是給不起Global pay,這就是為什麼留不住人才。在升學的時候,滿級分的學生未必會去第一志願的學校報到,因為在社區學校,可能會有一筆豐厚的獎學金和相當優待的環境吸引他們留下來。但是在職場上,台灣的Global brand只能給得起Local pay,不管是大部份都被老闆拿走了,或是不想破壞可笑的市場行情。

這倒也還好,反正台灣物價低,但是連環境都差人一截!上班打卡制,下班責任制的大規模肝病培養系統、公司的官僚體系導致每個人都真的成了小螺絲釘,最好別發揮創意,要取代也很容易,公司不肯栽培訓練只要即戰力,或是奴隸?

低薪環境又差,能留下來的,除了懶,就是愛。懶,就離不開這個吃不飽也餓不死的舒適圈,但不是真的多舒服,只是不敢迎接挑戰。愛,就是為了父、母、妻、兒留了下來,看看能不能努力讓社會好一點,但最終也只是額外賺到了一堆無力感。

把人力看成是資產,公司會努力去求才;把人力看成是成本,公司就會在人力銀行招人,然後以可有可無、甚至鄙夷的眼光等著人來求事了。國外以更好的環境和待遇在努力拉,我們以看不見希望的環境和存不到錢的低薪在努力推,人才當然就出去了。

反正爸媽那一代,退休金尚稱豐厚,只是不確定什麼時候會領到整個破產。就算自己留在台灣,自己都養不起,也給不起孝養金,當然更沒有條件可以成家,所以要出走,真的很簡單。

台灣既有的主要產業一定會崩毀,人才也會持續出走。還留著的人,要準備好過一段苦日子。該擔心嗎?不需要。

以前台灣的經濟奇蹟,靠的是出國留學的人才,學成歸國後的貢獻。未來台灣的發展,將會倚靠的,會是現在出走的那些人才,歷經國際競爭後,回國的貢獻。出國的,未必全都會回來,但是我們或許就等那一兩個「張忠謀」,也就夠了。

我們真的不必擔心。台灣經濟的崩解,是有好處的。現在台灣好不起來,是因為既得利益者努力捍衛利益,甚至凶狠的爭奪不屬於自己的利益,而受壓迫族群不懂得要爭取該屬於自己的利益,這種過程簡稱為「奴化」,這種結果簡稱為「不公不義」。

台灣經濟的崩解,可以逼走一部分既得利益者,就算留下來也會削減掉他們的力量,讓他們無法再那麼強勢鞏固自己的權力。當然,受害者也會受傷慘重,而這會逼迫他們站出來,去奪回原本屬於自己的權益,於是台灣終於有機會朝公平正義更往前邁一步。

舊的產業崩解,人才也可能會出走一大半。未來的台灣就像是被火山爆發摧毀的一個島嶼。然後,慢慢的會開始有新生命出現、演化,也會有一些游回來、飛進來的生物落地生根,並且茁壯、成為優勢物種。

台灣一直都很有生命力,也是一個很有養分的島嶼,不需要怕火山爆發,甚至火山爆發或是颱風帶來的,是重生的機會與更多的養分。台灣人很拼命,很靈活,很有憨膽,這就是我們未來再一次創造台灣奇蹟的根本。台灣向來都是靠人民自己打拼出來的,不是靠政府的指引方向。所以不要去期盼政府能當指南針,人民要靠自己找出方向,然後努力闖出一條路來,這才是實際的。台灣人其實一向都這麼實際,只是最近好像突然失憶了。

唯一值得擔心的,是我們不肯面對現實,死撐著不肯放手。該倒的公司,就讓他們倒吧!政府該撒錢的,不是去撐住那些沒有未來的公司或慘業,而應該是去扶植那些可以創造未來的公司。一堆公司倒了,失業率會上升,那就讓失業率上升。這裡面會有些人終於獲得解脫,然後出來做真正想做、該做的事情,這樣反而能創造更多的工作。

說明白一點,政府的施政指標,不應該是降低失業的人數,而應該是提昇新創公司的存活數。能作到這一點,失業率必然降低,而努力降低了失業率,產業卻沒有轉型和創新,這也就只是對失業率的「揠苗助長」,適得其反。

我們不應該怕現在肚子餓,就緊抓著幾粒米,不肯撒出去播種,因為這樣註定未來沒有東西可以收割。

2013年3月28日

負相關的資產配置,互相抵銷的是什麼?

許多人都知道,最簡單的資產配置,就是用股、債兩種來進行,只是每個人可以根據自己的需求進行比例的調整,最不用煩惱的就是持有各半。但是,為什麼要用股、債呢?


我們先來看一下兩者之間的相關性。我選擇以SPY代表股票資產,這應該沒有什麼爭議才是。但是債券資產,我選擇的則是TLT,也就是投資20年以上美國公債的ETF,因為長期債券的ETF波動率最大,和SPY的相關性也最低。而資產配置,就是要盡量找相關性低的資產來組成一個投資組合。如果我選的是不太會有波動、近似定存的短期債券ETF,那麼其實組成投資組合的效果反而就不好了。從上圖來看,兩者的相關性大多數時候都是負的,平均的相關係數大約在-0.5左右。

負相關,意味著其中一個資產上漲的時候,另外一個資產是下跌的,因此資產的漲跌幅就可以因此而抵銷,大幅降低整體資產的波動程度。但是許多人就會擔心了:如果持有兩個資產,一個上漲了,一個下跌了,那我雖然沒有賠到錢,但是其實也賺不到錢阿!全部都抵銷掉了!這種方法真爛!

我們先來看看這兩者之間的走勢:


從圖中我們可以發現:
1. 這兩者之間的確是負相關,一個漲另一個就跌。
2. 但是過去三年來,都是上漲的,幅度也都差不多。


於是我直接用ETFReplay的回測工具來驗證這個投資組合,以股、債各半的比例持有三年,結果如上圖。以SPY作為基準,則這個投資組合過去三年獲得的總報酬為44.1%,還比SPY的42.3%高,但是波動程度卻降低非常多,只有7.3%,而SPY則高達18.1%。


這個投資組合的確很理想,投資以來幾乎沒有賠過錢,而最大下跌幅度只有4.37%,跟SPY曾經下跌18.61%相比,投資人根本不會為這個投資組合擔心。我們從上面的走勢圖,其實也可以看到,資產的走勢是平穩向上的。

我們可以看到,TLT的總報酬為45.86%,SPY的總報酬為42.29%,差異不大,而整個投資組合的總報酬則為44.1%,也就是兩檔ETF總報酬的平均。所以其實總報酬並沒有被「抵銷」掉。那麼,兩者之間的負相關,一個漲,另一個就跌,抵銷掉的到底是什麼呢?其實就是波動性。

我們可以看到,TLT的波動性高達17%,和SPY的18.1%不相上下。但是兩者組成投資組合之後,卻只剩下7.3%的波動性。

這也就是資產配置厲害的地方,如果投資人選擇幾個相關性很低的資產或商品,降低總資產的波動程度,就能讓自己的投資不受環境因素的干擾,就算是在金融海嘯的時候,也不會太擔心。至於報酬,就是由自己所選的那些資產,根據自己所佔的權重來決定了。

所以投資人所獲得的總報酬,不會因為波動程度的降低而有所減少,因為是決定於所持有的那些資產,各能貢獻多少報酬。以這篇文章的範例來說,SPY和TLT都能有超過40%的報酬,投資人就能拿到這麼好的績效。只是,什麼資產能夠提供多少報酬呢?這是無法確定的。


從Morningstar提供的資料來看,過去30年來(1982-2011年),美國的小型股可以提供達11.5%的年化報酬,表現最好,而大型股也有11%,表現也不差,跟債券的報酬是一樣的。至於美國以外的全球股市,也有9.2%的年化報酬,最不理想的是持有黃金,只有4.6%年化報酬。

這裡必須要強調的是,我們不是用過去的表現來預測未來的績效,而是從歷史資料當中,去尋找在長期投資的情況下,有哪一些資產符合我們組成資產配置所需要的特性?包括長期能提供理想的年化報酬(但不能當成未來的預期報酬)、不至於影響自己投資決策的波動程度、彼此之間的相關性。

所以,別再擔心使用負相關的資產來組成投資組合,會抵銷掉整個投資組合的報酬了!被抵銷掉的,是你不想要的波動而已。