各國股市投資價值比較

PS：本圖較大，建議以1280*1024以上的解析度閱讀。

「在投資一個國家之前，如何評估價值？」一文中，已經說明大概如何評估，我們再回顧一下巴菲特怎麼說：

"If the percentage relationship falls to the 70% to 80% area, buying stocks is likely to work very well for you." by Warrant Buffett

所以以這種方式，設定股市市值和GDP的比值為70-80%即是股市可以投資的合理價格，而設定一倍150%為股市過高的價格，同時把現在各國股市的價格加入比較，做出上面的表格和圖。圖中很明顯可以看到，如果以全球來看的話，現在還是非常具有投資價值，而美國也還有很大的上漲空間，中國的股市則不算便宜了，而台灣股市更是已經進入了過高的階段。

但是這種方法並不適用每一個國家，因為像是德國、義大利、墨西哥和越南，現在的市值其實都只有20-35%的GDP而已，所以我就用World Bank所提供的股市市值和GDP的比值歷史高低點，去計算股市的合理價位範圍，獲得下面的圖表：

這兩個圖各有不同的參考性，沒有哪個比較好或比較不好，只是一個參考而已。從圖中可以看出，台灣、巴西、墨西哥、印尼都已經接近過高的階段了。

註：全球是以FAW指數，美國是以S&P 500指數，中國是以上證指數。縱軸是對數刻度，所以比例請注意不代表真實價位的距離。

所以根據上面的資料，設計出一個投資指數，其實指數代表的就是距離高點還有多少的上漲空間。假設一個國家的股價高點為200點，低點為100點，現在股價為120點，如果低點為投資的最佳時機（投資指數=100），高點則沒有投資價值（投資指數=0），則現在的投資指數=100*(200-120)/(200-100)=80。以這樣的算法可以得到各國的投資指數為：

國家	指數代號	投資指數
日本	NIKK	73.02
法國	CAC	68.97
義大利	ITLMS	68.68
紐西蘭	NZ50	64.58
越南	VNINDEX	63.65
澳洲	AORD	61.73
德國	DAX	61.15
中國	SSEC	58.78
美國	SPX	58.54
全球	FAW	56.13
加拿大	TSX	55.93
俄羅斯	RTSI	54.18
英國	FTSE	51.94
西班牙	IBEX	51.39
韓國	KOSPI	42.84
泰國	SETI	42.20
台灣	TWII	38.88
印度	BSE	38.48
馬來西亞	KLCI	37.65
墨西哥	MXX	31.86
印尼	JCI	29.07
巴西	BVSP	26.60

而以現在的股價來算股市市值和GDP比值，請看下表：

國家	市值/GDP
俄羅斯	173%
台灣	147%
馬來西亞	137%
中國	109%
美國	91%
印度	88%
加拿大	86%
澳洲	85%
英國	79%
韓國	74%
日本	74%
全球	74%
西班牙	72%
泰國	61%
巴西	59%
法國	59%
德國	35%
印尼	33%
義大利	27%
墨西哥	26%
紐西蘭	21%
越南	21%

S&P 500 dropped decisively through the 50-day MA

會碰到200MA嗎？會的話，或許又是入場的好機會。明天公佈GDP，歐洲的狀況不太好，美國呢？

Chart from www.crossingwallstreet.com

各國股市投資價值歷年變化

本文以圖為主，請先閱讀「在投資一個國家之前，如何評估價值？」一文。圖皆可點選放大。

2008年各主要經濟體GDP與市值

國家	2008年GDP	2008年股市市值	市值/GDP
全球	60,587,016,252,693	35,746,339,589,089	59%
美國	14,204,322,302,430	11,789,587,511,017	83%
日本	4,909,271,600,728	3,240,119,256,480	66%
中國	4,326,187,050,360	2,812,021,582,734	65%
德國	3,652,824,365,176	1,095,847,309,553	30%
法國	2,853,062,240,907	1,483,592,365,272	52%
英國	2,645,593,368,934	1,851,915,358,254	70%
義大利	2,293,008,140,691	527,391,872,359	23%
巴西	1,612,539,152,533	596,639,486,437	37%
俄羅斯	1,607,815,809,632	1,318,408,963,898	82%
西班牙	1,604,174,189,981	946,462,772,089	59%
加拿大	1,400,090,721,224	1,008,065,319,281	72%
印度	1,217,490,199,775	645,269,805,881	53%
墨西哥	1,085,951,228,589	228,049,758,004	21%
澳洲	1,015,217,254,200	680,195,560,314	67%
韓國	929,120,911,029	492,434,082,845	53%
印尼	514,388,987,530	97,733,907,631	19%
泰國	260,692,824,977	101,670,201,741	39%
馬來西亞	194,926,581,393	187,129,518,137	96%
紐西蘭	130,693,034,619	23,524,746,231	18%
越南	90,704,964,039	9,977,546,044	11%

Data from The World Bank，USD，Sort by GDP

註：台灣並未在World Bank資料中，所以上表沒有台灣資料。

全球主要的50個證交所市值

交易所	中文	市值 (百萬美元)	註	佔全球%
NYSE Euronext (US)	紐約	11,255,372	G20/G7	24.94%
Tokyo SE	日本	3,413,351	G20/G7	7.56%
NASDAQ OMX	那斯達克	3,025,848		6.71%
NYSE Euronext (Europe)	泛歐交易所	2,787,402	G20	6.18%
London SE	倫敦	2,614,345	G20/G7	5.79%
Shanghai SE	上海	2,249,566	G20/BRIC	4.99%
Hong Kong Exchanges	香港	2,059,296		4.56%
TSX Group	多倫多(加拿大)	1,568,100	G20	3.48%
BME Spanish Exchanges	馬德里(西班牙)	1,322,208		2.93%
Deutsche Börse	德國交易所	1,273,258	G20/G7	2.82%
Australian SE	澳洲	1,188,000	G20	2.63%
Bombay SE	孟買(印度)	1,186,641		2.63%
BM&FBOVESPA	巴西交易所	1,173,150	G20/BRIC	2.60%
National Stock Exchange India	印度交易所	1,112,957	G20/BRIC	2.47%
SIX Swiss Exchange	瑞士	1,034,373		2.29%
Korea Exchange	韓國	807,104	G20	1.79%
NASDAQ OMX Nordic Exchange	北歐那斯達克	806,289		1.79%
Johannesburg SE	約翰尼斯堡(南非)	709,320	G20	1.57%
Borsa Italiana	義大利	679,919	G20/G7	1.51%
Shenzhen SE	深圳	634,891		1.41%
Taiwan SE Corp.	台灣	594,370		1.32%
Singapore Exchange	新加坡	445,181		0.99%
Mexican Exchange	墨西哥	308,426	G20	0.68%
Bursa Malaysia	馬來西亞	260,618		0.58%
Istanbul SE	伊斯坦堡（土耳其）	216,038	G20	0.48%
Santiago SE	聖地牙哥(智利)	203,201		0.45%
Tel Aviv SE	特拉維夫(以色列)	202,328		0.45%
Indonesia SE	印尼	201,175	G20	0.45%
Oslo Børs	奧斯陸(挪威)	197,941		0.44%
The Stock Exchange of Thailand	泰國	171,949		0.38%
Colombia SE	哥倫比亞	149,088		0.33%
Osaka SE	大阪	148,839		0.33%
Athens Exchange	雅典(希臘)	135,682		0.30%
Warsaw SE	華沙(波蘭)	123,017		0.27%
Wiener Börse	奧地利	118,974		0.26%
Egyptian Exchange	埃及	102,629		0.23%
Jasdaq	日本納斯達克	94,681		0.21%
Luxembourg SE	盧森堡	90,983		0.20%
Philippine SE	菲律賓	78,542		0.17%
Irish SE	愛爾蘭	68,834		0.15%
Lima SE	利馬(秘魯)	68,613		0.15%
Tehran SE	德黑蘭(伊朗)	60,900		0.13%
Buenos Aires SE	布宜諾斯艾利斯(阿根廷)	42,467	G20	0.09%
New Zealand Exchange	紐西蘭	34,243		0.08%
Amman SE	安曼(約旦)	34,089		0.08%
Budapest SE	布達佩斯(匈牙利)	29,137		0.06%
Ljubljana SE	盧布爾雅那(斯洛維尼亞)	13,228		0.03%
Cyprus SE	賽普勒斯	11,613		0.03%
Colombo SE	可倫坡(斯裏蘭卡)	8,200		0.02%
Mauritius SE	模里西斯	6,521		0.01%

Data from WFE, September 2009, USD

紐約證交所市值還是最大，達到11兆美元，台灣則排名21，市值大約六千億美元（約20兆台幣）。如果把紐約證交所和那斯達克加起來，美股市值已經將近全球市值45兆的三分之一，而上海、香港和深圳相加則也有全球11%的市值。其中法國、俄羅斯未列其中，下面會提到。以下就介紹一些證交所的小故事。

NYSE Euronext：2000年，巴黎（法國）、布魯塞爾（比利時）和阿姆斯特丹（荷蘭）等三個證交所宣佈合併為泛歐交易所(Euronext)，2002年又收購了里斯本（葡萄牙）和倫敦國際金融期交所LIFF。到了2007年，紐約證交所集團(NYSE Group)和總部位於巴黎的泛歐交易所正式合併成為NYSE Euronext，以最多金融商品和多變化的金融服務稱霸全球證交所，版圖擴及5國(比利時、法國、荷蘭、葡萄牙和美國)。NYSE Euronext的美國總部設在紐約，國際總部設在巴黎和阿姆斯特丹，倫敦是衍生性金融商品業務中心，股票同時在美國和巴黎交易。

俄羅斯：兩家主要證交所Micex和RTS，但是較為人知的是RTS的指數。

印度：有兩家證交所，孟買證券交易所（BSE）是亞洲最古老的證交所，成立於1875年，迄今已133年，是亞洲最古老的交易所，有逾4,000家企業在此掛牌交易，是全球企業掛牌家數最多的證交所之一。孟買證交所Sensex指數仍是印度重要的股市指標，但孟買證交所在印度股票交易的占有率卻節節下滑，從15年前80%以上到至今只剩不到25%，客戶多被科技先進的後起之秀印度國家證交所（NSE）搶走。1995年成立的國家證交所採用最新科技，因而能提高成交量並加快交易速度。而且不同於孟買證交所只局限於孟買地區的交易，國家證交所擁有全國性的交易網絡。國家證交所也看到期貨的重要性，並迅速稱霸這塊市場，使孟買證交所的占有率進一步下滑。

北歐那斯達克：關於北歐，可以先從瑞典說起。瑞典的證券市場原先包括了斯德哥爾摩證交所（Stockholm Stock Exchange）及 OM斯德哥爾摩交易所（OM Stockholm），前者的主要業務為股票交易，後者為衍生商品交易。這兩家交易所於 1998 年年初進行合併，合併後的交易所稱為 OM 斯德哥爾摩交易所（OM Stockholm Exchange）。2003 年 9 月 OM 集團再度整合斯德哥爾摩交易所、芬蘭之赫爾辛基（Helsinki）交易所、愛沙泥亞之塔林（Tallinn）交易所、拉脫維亞之里加（Riga）交易所合組成OMHEX(2004 年 9 月更名為 OMX)，集團內各交易所仍維持其交易市場運作，但共享 OM集團之技術支援，形成北歐最主要之證券交易市場；2004 年 5 月合併了立陶宛之國家證券交易所（現改名為維爾紐斯（Vilnius）交易所），2004 年 12 月 OM 集團另與丹麥哥本哈根交易所（Copenhagen Stock Exchange, CSE）簽約，自 2005 年 4 月 1 日起 CSE 亦納入OM 集團，使北歐及波羅的海證券交易市場進一步整合。2006 年 OMX 併購冰島證交所（Iceland Stock Exchange），2006 年 10 月 OMX 旗下之交易所，包含：斯德哥爾摩、赫爾辛基、哥本哈根、冰島、塔林、里加及維爾紐斯等七家交易所，整併成為北歐交易所（Nordic Exchange）。 2007 年 5 月 24 日美國那斯達克（NASDAQ）宣布以 251 億瑞典克羅諾（約37 億美元、新台幣 1,234 億元）併購瑞典 OMX 公司，以建立一家橫跨大西洋兩岸的證券交易所集團，2008 年 2 月 27 日美國那斯達克（NASDAQ）宣布與 OMX AB 公司完成合併。

日本：目前，日本全國共有東京、大阪、名古屋、福岡、札幌、JASDAQ等6個證券交易所，其中上面的列表就有三個，不過還是以東京證交所最重要，而大阪證交所是以期貨和選擇權為主，JASDAQ則是新興企業為主。

台灣五十股息配發率歷年變化

年度	股利收入 （百萬）	配息支出 （百萬）	配發率 （支/收）	年底淨資產 （百萬）	股利收入 佔資產%	配息支出 佔資產%	配息(元)	殖利率 (評價日)
94	1,656	1,145	69.12%	36,643	4.52%	3.12%	1.85	5.00%
95	1,533	2,484	162.04%	37,115	4.13%	6.69%	4.00	7.00%
96	1,345	786	58.45%	30,903	4.35%	2.54%	2.50	3.70%
97	2,848	2,113	74.19%	39,286	7.25%	5.38%	2.00	5.10%

93年其實也有1,336百萬的股利收入，但是因為是第一年，也沒配息，所以就不列入比較了。而95年股利收入只有1,533百萬，卻配發了2,484，配發率達到162%，不知道是不是把93年的1,336百萬和94年的1,656-1,145=511百萬累積兩年後再配發？不過如果以目前有資料的這四年來看，平均配發率則是90%以上（若計入93年的1,336百萬，則降為75%）。比較無法理解的是，寶來是把股利保留好幾年才配發嗎？而決定的原則又是什麼？

這個圖則是作成趨勢圖，時間還不夠久，就當參考吧！

如何查詢下載台灣五十的歷年財務報告？

以下是寶來客服提供的方法：

進入公開資訊觀測站,請選擇→基金資訊→基金財務報告書
右上角公司代號,請輸入→寶來→選寶來投信
輸入右下方您要查詢的年度
按查詢.即會秀出當年度,本公司基金的財務報表

注意：要以基金公司搜尋，而不是以0050或台灣卓越50的基金名稱查詢，否則會查詢不到。

專業的定義

這段影片來自新加坡的電影「我在政府部門的日子」：「專業的意思就是，工照做，盡量做，不包好，錢照收，這個，就是專業。」所以仔細想想，很多銀行的理專、基金的經理人可都是很專業的，他們不可能會保證你的獲利，但是錢一定照收！病看不好，我們還是得給醫生錢，這個沒轍，但是我們在投資上面卻可以選擇遠離那些不保證獲利，卻可以從我們身上獲得收入的理專和經理人。

投資美股的每日行程表

以下以非日光節約的季節為主，日光節約的季節請自行調整一個小時就對了，例如美股非日光節約時間是台灣時間晚上10:30開盤，日光節約時間是9:30開盤。

AM 6:30 起床、盥洗、喝一杯水

AM 6:45 看美股收盤情況與持有個股當日表現，並思考是否影響台股表現，是否下買賣單

AM 7:00 出門上班

AM 8:00 上班（以下行程若公司不允許請勿違反規定，不看盤其實也無所謂的！）

AM 8:50 觀察台期指表現

AM 9:30 觀察台股大盤表現與台幣匯率走勢

PM 12:00 吃飯

PM 12:45 觀察台股大盤表現與台幣匯率走勢，是否下買賣單

PM 1:00 上班

PM 3:00 觀察台股收盤情況與三大法人買賣金額、台幣匯率走勢

PM 5:00 下班，觀察台幣匯率休市情況、歐洲開盤情況與美股期指表現

PM 10:30 觀察美股開盤、閱讀相關新聞與RSS

PM 11:00 就寢

週末：花個大約四、五個小時閱讀和寫下投資的心得與反省。

非專業投資人，請盡量把每天花在投資時間濃縮在一小時內，除非你認為你多花的時間可以創造高於你薪資轉換時薪兩倍的報酬。舉例來說，一個月薪三萬二的人，每月工作20天計算，則日薪1600，一天以八小時計算，時薪200元。假設一個投資人以指數化投資，本金一百萬，年報酬6%，年獲利六萬，每個月平均5000，以每天一小時、週末五小時，一週十小時的投資時間，一個月以40個小時計算，時薪只有125元。所以請自行思考花在投資上面的時間是否有效率、有價值。若以被動的指數化投資來考量，就算是一個月只花一個小時也是可以的。但是如果是價值投資，要大量閱讀財報，則所投資的時間可能就會大幅增加。

所以專注本業並且投資自己，努力讓自己薪資成長可能效果會比把時間花在投資還要有用，而更不必為了投資熬夜、工作時精神不集中，如果被炒魷魚，那就更不好了。

股票卡好賺？ 近10年債券報酬勝一籌

【聯合晚報╱編譯陳澄和/綜合報導】

2009.10.25 02:48 pm

「股票風險高，但獲利遠優於債券」，是深植於投資人腦海的刻板觀念。但至少最近十年的歷史說明，股票不但風險高，連獲利也不如債券。

紐約時報25日報導，道瓊指數最近重返萬點大關，大家都注意到這件事，但實在沒有什麼太好的理由可以慶祝。因為自1999年3月首度衝破這個五位數關卡以來，股市己反覆突破萬點大關20次。

雖然股市近七個月來強力反彈，但到九月止的十年間，多數股票投資者卻都賠錢，反而是風險較低的債券帶來頗高的獲利。

根據晨星公司的報告，在這十年期間，投資S&P 500股價指數的報酬，換算成年率後是每年虧損0.2%，同期間的美國長期公債報酬是每年獲利8.1%，長期公司債也有7.8%的進帳。

不僅如此，若把比較時間拉長到最近20年，S&P 500股價指數的投資績效一樣不如長期政府公債與公司債。必須把投資時間拉長到30年、40年或更長，股票的年化報酬率才會超越債券，每年贏個三個百分點或更多。然而，債券的波動性自始至終都遠低於股票，而且回溯的時間愈遠，數據就愈難拿來直接比較。

Resarch Affiliates公司的投資長亞諾特在「指數期刊」發表一篇文章指出，金融媒體與很多投資人都忽視債券的存在。他檢討過去207年的市場報酬數據，發現股市的投資績效在漫長的兩個世紀中，每年只比債券高出2.5個百分點。而且，在很多時期裡，債券的績效還都優於股票。

當然，最近十年的變化不代表債券未來幾個月或幾年內的投資績效就會優於股票。市場投資其實充滿著變數與矛盾，不僅過去的報酬無法作為未來績效的指引，而且正因為最近的表現是債券強、股票弱，所以未來股市反彈，打敗債券的機率才會大為升高。

【2009/10/25 聯合晚報】

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Comments：原文是NY Times的In This 10-Year Race, Bonds Win by a Mile，而主要內容則是Journal of Indexes期刊今年五六月那一期的Bonds: Why Bother?這一篇文章，是知名的Robert Arnott所寫的，這篇文章很有意思，找個時間來讀一下好了。

基民須提防基金管理費的障眼法

華爾街日報 2009年10月22日09:10

在大舉買進債券基金的瘋狂熱潮中﹐投資者忽視了其中涉及的管理費。今年以來已經有2,000億美元的資金湧入了債券基金。這些新流入市場的資金中﹐大多數都沒有流向非常便宜的指數基金﹐而是流向了較為昂貴、積極管理型的投資組合。

據晨星公司(Morningstar)統計﹐持有一家應納稅債券基金的年均成本是投資資產的1.03%﹐最高可達到2.98%。鑒於當下美國國債收益率介乎3%-4%﹐再考慮到利率上升後面臨的損失風險﹐這些費用顯得很突出。

支付過高費用的個人投資者還不在少數。

舊金山咨詢公司Callan Associates的一項調查顯示﹐即便是職業投資者也會受到忽視費用問題的影響﹐隨著市場回升﹐他們對成本的敏感性似乎在下降。

今年春末﹐Callan調查了退休金計劃、捐贈基金、基金會以及其他機構投資者對管理費的態度。半數投資者未來一年沒有計劃評估他們向外部資金管理者支付的費用﹔很多投資者從未評估過費用問題。

在這些大型投資者中﹐有50%的人認為他們支付的成本是合理的﹐只有33%的人認為其他投資者支付的費用合理。Callan還向這些大型投資者聘用的外部資金管理者詢問了類似的問題﹔結果﹐83%的人認為他們收取的費用是有道理的﹐但只有56%的人認為他們競爭對手的收費合理。

這是一個典型的“自我中心偏見”範例﹐即在評估事實依據的時候傾向於附和我們自己的觀點﹐令自己站在最好的出發點。這樣的理論基礎使得即便是職業人士也會假裝出好像一直是別人在支付過高費用的樣子。

Callan此前進行的調查顯示﹐當市場一直上揚的時候﹐機構投資者更有可能認為自己支付的成本是合理的。回溯到2006年的牛市﹐當時有71%的人認為他們支付的費用是有道理的﹐而今年年初這一比例只有50%。

多倫多大學心理學家斯坦諾維奇(Keith Stanovich)是研究自我中心偏見問題的專家﹐他曾著有《智力測試缺失了什麼：理性思維的心理學》(What Intelligence Tests Miss: The Psychology of Rational Thought)一書。他對此解釋道﹐不斷走高的市場會使得人們告訴自己：我真的擅長於此﹔從而令投資成本不由自主地顯得更加合理。

當投資回報持續低位的時候﹐投資者自然會更為關注管理費問題。如果市場上漲1%﹐那麼你投資一家收取0.5%年費的基金﹐就剩下0.5%的淨利潤﹔但如果你投資的基金收取1.5%的年費﹐你就會遭受0.5%的淨虧損。這樣來看﹐年費相差兩倍的兩家基金之間就像是隔了一道鴻溝。如果市場上漲20%﹐那麼投資者在費用較低基金獲得的19.5%回報率和在費用較高基金獲得的18.5%回報率看上去就不是那麼顯著了。

管理費盲目症也折磨著我們所有人。在一個案例中﹐沃頓商學院MBA學生中﹐只有19%的人最後在四家基本相同的指數基金中選擇了費用最為便宜的基金。在美國退休人員協會(AARP)進行的一項調查中﹐只有39%的投資者在兩家只存在費用差別的基金中傾向於費用較低的基金。

共同基金投資者可以採取兩個步驟克服這種管理費盲目症。

首先﹐以現金來衡量你的支出。如果你轉用美元而不是百分比來衡量你的投資成本﹐那麼你會更為關注這個問題──這會讓你感覺投資成本就像是弗吉尼亞大學營銷教授威爾考克斯(Ronald Wilcox)所說的“赤裸裸的交易”一樣。

你應該查詢你投資基金的年費比率﹐再乘以你的投資總額。所得結果就是以美元衡量的每年投資這家基金的成本。這大致就是每年自動從你帳戶中扣除的金額。問問你自己﹐如果是你必須開一張上述金額的支票﹐然後寄給基金公司的話﹐你會有什麼感覺。這和你獲得的投資業績相比是否物有所值？

其次﹐創建一個“影子投資組合”。借助一個網絡投資組合跟蹤器﹐創建一個假設的一籃子低成本指數基金﹐投資比例和你實際持有的基金規模一樣。比如說﹐你將20%的資金投資到一家應徵稅債券基金中﹐該基金收取行業平均水平的1.03%年費。那你可以在影子投資組合中﹐將20%的資金投資到像Vanguard Total Bond Market Index Fund那樣只收取0.22%年費的基金公司。堅持這麼做一年時間﹐然後看看你成本較高的基金投資表現有何不同。

很有可能﹐你會發現自己一直在支付過高費用﹐實際上卻沒有獲得更多回報。

Jason Zweig

（編者按：本文作者Jason Zweig是《華爾街日報》的個人理財專家﹐他在這裡向不知如何打理投資的讀者介紹一些理財小竅門）

Comments：如果債券基金如此，那麼股票基金這個問題可能更加嚴重了。而如果將來主動管理的ETF越來越多，我想也會拉高ETF的平均費用率，所以投資人不要以為債券ETF的費用就比較低，也不要再有ETF費用一定比基金低的概念了，不管買什麼投資商品，都要先看看費用是否合理？我並不認為直接選最低費用的就好了，畢竟還有許多要考量的，例如同樣的ETF，如果費用最低的卻幾乎沒有成交量，或是追蹤指數的績效很差，折溢價動不動就超過3%，那我也是不會選擇的。

台灣五十的配息到底夠不夠？

上面這是台灣五十的公開說明書中，P. 45的淨資產價值變動表。以2008年來看，年底淨資產為393億新台幣，該年度的現金股利收入為28.5億新台幣，而當年每股配息2.0元，總收益分配為21.1億新台幣。

還有一些小收入，像是借券、利息等，大約一千多萬，而支出則有經理費一億3325萬，保管費1476萬，指數授權費805萬，借券管理費1150萬，借貸服務費497萬以及其他113萬，總共支出為一億7365萬。

所以如果以股利收入28.5億，而收益分配給投資人只有21.1億，其實台灣五十的股息配發率只有74.2%。而如果把所有收入減掉支出，淨投資收益為27億9834萬，則股息配發率為75.8%，其實也沒有提高多少，所以發生了什麼事？28.5億的現金股利收益，卻只配發了21.1億給投資人？2007年又如何呢？配發率只有58.45%，而如果扣除所有支出，配發率也只有61.78%。

寶來是這麼說的：「因為淨值低於發行價格, 僅能配發現金股利扣除基金相關費用之金額, 但是基金還有其他的收入, 費用及已實現虧損等其他項目, 且考量基金流通在外股數會有變動, 故將會保留部分沒有配發。」如果是如此，2007年保留了5.6億新台幣，2008年保留了7.4億新台幣，累積兩年就是13億了，累積之後到哪裡去了？

以393億的淨資產來看，28.5億的現金股利收入大約就是7.3%的殖利率，而最後只配發了21.1億，大約是5.1%的殖利率，差了2.2%，如果投資人對於1.5%的基金管理費覺得是很大的成本損失，那麼2.2%的殖利率損失呢？

那麼我們再來看看寶來對今年配息的公告：TTT累積報酬率超過台灣50指數3.07%，，符合配息規定，每單位將配發1.0元現金紅利，以10月22日收盤價53.70來算，殖利率為1.86%。所以殖利率只有累積報酬率差額的60%。

下面來看看台灣高股息ETF：

由於去年台灣高股息沒有配息，所以無從討論起，但是去年台灣高股息的淨值是13億8077萬元，現金股利收入為2億386萬元，高達14.76%的殖利率，已經是台灣五十的兩倍了。由於今年第一次配息，而今年度的財務報告還沒出來，所以所有資料要等淨資產價值變動表公佈之後，才能討論了。以台灣高股息ETF高達將近15%的殖利率，就算配發率只有60%，也有將近9%的配息了。但是累積兩年的台灣高股息，今年才配發2.0元，殖利率算起來才8.37%。看來配發率可能比台灣五十還要低。

註：其實台灣五十已經發行第七年了，但是寶來投信並不願意提供所有年度的財務報告，只願意依照信託業法，提供最近年度的財務報告，放在公開說明書，並以兩年對照的方式編列，這挺令人遺憾的，這種資訊本就應該讓投資人容易取得。

S&P 500市值最大的十家公司

（Charts from Bespoke）

前十大裡面令人訝異的是有四家公司是資訊產業的，像是IBM、Google、Apple、Microsoft。而整個S&P 500指數的1.98兆美元市值中，這前十大佔了20%。

其中WMT、PG、JNJ是高股息類股。

Pimco的新債券ETF

• Pimco 20+ Year Zero Coupon U.S. Treasury Index Fund (NYSEArca: ZROZ)，追蹤的指數為BofA Merrill Lynch Long Treasury Principal STRIPS Index，採用的是取樣追蹤方法，所以未必會和指數貼近，費用率為0.15%，競爭對手是iShares Barclays 20+ Year Treasury Bond Fund (NYSEArca: TLT)和Vanguard Extended Duration Treasury ETF (NYSEArca: EDV)。名稱中的coupon是利率的意思，zero coupon bonds就是零票息債券，到期前不支付任何利息，到期時支付面額，如果投資人以面額折價買入，價差就是獲利。而指數中的STRIPS（Separate Trading of Registered Interest and Principal of Securities）是美國財政部自1985年起，發行時把中長期國債拆分，意思是註冊的證券本金和利息的分離交易。
• Pimco 3-7 Year U.S. Treasury Index Fund (NYSEArca: FIVZ)，之前以介紹過了，現在正式發行，費用率也是0.15%，競爭對手是iShares Barclays 3-7 Year Treasury Bond Fund (NYSEArca: IEI)。

關於中國的ETF

8 Reasons to Watch Claymore’s New China ETF

Claymore在2008年初發行HAO之後，大概是嚐到甜頭，前兩天發行了YAO，從小型股擴展到全市場，如果再加上「Claymore打算發行三檔跟中國相關的ETF」一文中所提的，Claymore可以說是在最近確定了他們耕耘中國市場的方向，目前已經上市的有三檔：

• Claymore/AlphaShares China All-Cap ETF (NYSEArca: YAO)
• Claymore/AlphaShares China Small-Cap (NYSEArca: HAO)
• Claymore/AlphaShares China Real Estate (NYSEArca: TAO)

YAO不知道跟姚明有沒有關係？YAO的費用率0.7%還是有點高，大型股佔了57%，中型股有33%，小型股只有10%，三個重點類股：金融有35%、能源18%、科技11.5%，不過不會有類股的持股超過35%，而每一個個股都不會超過5%，總持股有99個公司，以市值加權，不過因為A股和B股有外資投資限制，所以其實這檔ETF還是持有H股、ADRs、GDRs為主。

而投資中國的ETF會面臨金融類股過重的問題，所以YAO的指數才要設一個35%的限制，關於這個問題，請看這一篇文章：

Too Much Financial Sector Exposure in the Latest China ETF?

像是中國這樣一個新興國家，卻有和成熟市場不相上下的金融產業，其實是一個不均衡的現象，例如最有名的FXI持有金融類股佔了50.1%，而如果中國面臨房市泡沫，房價下跌50%，這樣的ETF就會出現很嚴重的下跌。當然，整個市場也不會多好就是了。下面這就是一些中國相關的ETF金融類股佔的比例：

PowerShares Golden Dragon Halter China (PGJ)	6.7%
Claymore China Small Cap (HAO)	14.8%
FirstTrust Chindia (FNI)	22.6%
Morgan Stanley China (CAF)	22.9%
SPDR S&P China ETF (GXC)	33.2%
Claymore China All-Cap (YAO)	34.8%
iShares FTSE China Hong Kong Listed (FCHI)	43.7%
iShares FTSE China 25 Index (FXI)	50.1%

所以投資人在選擇投資中國的ETF的時候，要特別小心各類股的權重問題。

美元貶值對投資美股的影響

這是過去20年美股市場（S&P 500指數）的走勢，從兩三百點漲到最高一千五百多點，也就是至少五倍的漲幅。

這張圖則是美元指數過去20年的走勢，最高曾經來到121.29，最低則來到70.70，不過20年來，如果以現在這個時間點來看，是貶值了大約20%左右，而過去十年的平均美元指數則大約是90左右，而520 weekly EMA維持下跌趨勢已經將近七年了。

假設美元指數不會動，維持在這十年的平均值90，S&P 500指數在900點，S&P 500指數和美元指數的比值就是10，而如果S&P 500漲到1500，比值就變成16.7，也就是在美元不升值不貶值的情況下，S&P 500漲多少或跌多少，投資人的報酬率就是多少。同樣的，如果我們固定S&P500指數在900的位置，美元指數如果在90，那麼S&P 500指數和美元指數的比值就是10，而如果美元指數貶值到60，比值則會變成15。也就是說其實美元從90到60只有貶值33%，但是S&P 500要漲50%才能彌補美元貶值的損失。這樣看得懂嗎？

假設有一台Nikon的日本製相機，原本賣180美元，但是因為美元貶值33%，所以售價要提高，不然Nikon就賠錢了。假設一美元原本可以兌換90日幣，美元貶值後假設日幣沒有升值和貶值，那麼貶值後一美元只能兌換到60日幣，而原本的180美元 = 16200日幣，但是美元貶值後的16200日幣 = 270美元，如果Nikon還是要賺16200日幣，也就是同樣一台相機在美元貶值33%後，卻要漲價50%（從180美元漲到270美元），所以原本如果打算賣兩股90美元的SPY去買一台相機，就要變成賣三股才夠了，或是如我上一段所說的，S&P 500要漲50%才能彌補美元貶值33%的損失。

所以1998十月底到2009十月底的現在，S&P 500指數剛好都在1100左右，也就是等於這11年來股市完全沒有動，但是美元指數卻從95貶值到剩下76，也就是20%，那麼投資股市的投資人雖然帳面上沒有損失，但是實際購買力卻已經損失20%，而這20%要股市上漲25%才能彌補，也就是S&P500現在的價格如果是1375，這11年來還是全部作白工，而現在的1100其實如果考量到通膨因素、美元貶值的因素，投資人的實質購買力其實損失了至少三成，聽起來非常可怕！

那麼，平時以台幣為主要幣別的台灣投資人，應該怎麼看待美元貶值呢？我在台幣換美金的策略一文中有提到，其實過去十年來台幣都維持USD/TWD在30-35左右，平均在32.5，上下震盪的幅度雖然也快要20%，但是如果以年的尺度來看，其實台幣對美元的匯率可以說是沒有什麼變化的，而其實也可以看得出來央行的態度應該會維持這個狀態不變，而如果是這樣的話，美元貶值的影響就相對減小了。

假設美元指數從90貶值到60，而原本USD/TWD是33的話，因為美元指數貶值33%，相對就要升值到USD/TWD ＝22。（同樣用Nikon相機的例子，貶值前180美元=16200日幣=5940台幣，貶值後16200日幣的相機要賣270美元，假設台幣和日幣都沒有升值和貶值，那麼5940台幣=270美元，也就是USD/TWD ＝22。）

所以過去11年，美股沒有漲跌，S&P 500維持在1100，美元指數貶值20%，台幣對美元也是同沒有變動，那麼美元的貶值對台灣的投資人影響就不大。但是如果美元繼續貶值，台幣對美元開始升值，那麼影響就大了。假設未來十年，S&P500從現在的1100漲到1650，漲幅50%，但是台幣對美元升值33%，從USD/TWD ＝33升值到USD/TWD ＝22，那麼投資人這十年的投資也是作白工的。

舉例來說，我要買100公斤的台梗九號稻米，要價3630，剛好賣掉一股110的SPY換成台幣就可以了。但是十年後，假設100公斤的米還是3630元，而SPY漲了50%變成165，但是一美元換成台幣從原本的33元變成22元，也就是我賣掉上漲了50%的SPY一股，也一樣只能買到100公斤的米。所以投資人擔心美元貶值，應該先考慮台幣對美元是否隨著升值？我個人的看法是，美元未必會繼續貶值，如果確定經濟復甦之後，美元會回升，而台幣對美元則不會有什麼大變化，因此台灣投資人投資美股不必太擔心美元貶值的問題。只是如果台幣對美元依舊維持在30-35的區間，而美元未來繼續貶值，其實應該擔心的，反而是通膨的問題，因為這表示台幣在地球上其實是貶值的。

下面附上一張天書，也就是S&P 500指數和美元指數的比值，猜猜看這張圖有什麼意義？

美國經濟大蕭條80年後再來一次？

2009年10月20日08:13 華爾街日報

編者按：這是自薩姆特堡戰役（譯者注：美國內戰爆發一役）以來美國所經歷最糟糕的事情。1929年10月﹐華爾街陷入崩潰﹐推動美國經濟陷入了大蕭條。大蕭條給美國經濟和精神帶來了嚴重沖擊﹐影響了三代美國人。80年後﹐美國正在努力走出另一次崩潰後的嚴重後果﹐《華爾街日報週日版》兩名撰稿人就此進行了辯論﹐分析了縈繞在所有人心頭的問題：上世紀三十年代的一切又捲土重來了嗎？

正方：撰稿人Brett Arends

市場和經濟看起來沒有今年早些時候那麼糟糕透頂。在一系列激進的寬鬆貨幣政策之後﹐這也本該如此。

但這不代表好日子又回歸了。

如果你想徵求更多意見﹐就別去看道瓊斯工業股票平均價格指數。不妨看看其他三個市場：債市、黃金和美元。這三個市場都亮起了黃燈﹐或是紅燈。

以債券市場為例：美國國債收益率已經下跌至歷史低點。30年美國國債收益率略高於4.2%﹐明顯低於長期平均水平。這通常是預示未來面臨艱難時刻的強烈信號。我們幾乎不可能將這種情況和從股票市場看到的經濟迅猛回升的向好情況聯繫起來。

與此同時﹐美元已經在全球市場急劇下滑。將近一個世紀的時間里﹐美元一直是全球經濟的基石﹐但目前其信用正在迅速下降。難怪黃金正取而代之﹐價格不斷飆升﹐連創新高。

這些不祥跡象應當不會讓我們感到驚訝。儘管華盛頓和華爾街是一片歡欣鼓舞﹐但我們幾乎還沒有開始解決當初導致我們陷入危機的基本問題。

美國人（還有很多其他西方人）正在大舉借貸。與美國經濟規模相比﹐美國的債務水平正高得離譜。

美國的政府、企業和普通家庭都面臨著這個問題。30年前﹐美國家庭的平均負債大概相當於32個星期的收入﹐如今則是相當於59個星期的收入。

這就是為什麼對比此前經濟衰退的舉動變得意義不大的原因。美國走出上世紀八十年代初和九十年代初經濟衰退的時候﹐當時經濟擁有更為強勁的資產負債狀況。家庭和企業借款和支出的能力也更為強勁。

上一次美國在背負沉重債務負擔的情況下試圖走出嚴重經濟衰退的情況就是上世紀三十年代。

此外﹐美國經濟還面臨著進一步的憂慮。不管你怎麼看﹐事實上﹐美國中產階級收入增長跟不上通貨膨脹的情況已經有30年了。

美國經濟一直在空洞化：越來越多的工作崗位轉移至海外﹐為了保持經濟增長﹐過去六十年美國背負了越來越多的債務。

當前的實際失業率正處於歷史高點。失業數據只反映了問題的一部分。如果你再考慮數百萬因為找不到全職工作而只能兼職的人員﹐還有那些已經放棄求職的人員﹐那麼美國每六名工人中就有一個屬於失業和就業不足。

這些情況加劇了一場遠未結束的住房危機。實際上﹐情況看起來是每況愈下。抵押貸款違約和止贖前拍賣的情況正在不斷上升﹐而不是下降。這將使得更多的房產進入市場。未來兩年還有巨額的重設過的抵押貸款將到期。

問題是﹐在此次經濟復蘇中﹐我們可能也無法對資產價格日益走高抱有過多期望了。上世紀九十年代中期﹐住房價格按照長期標準來看非常便宜。上世紀八十年代初﹐股市和債市價格也是如此。唯一的走向就是上漲。

現在這些資產定價合理﹐債券價格甚至過於昂貴。因此﹐我們很難看到像過去那樣﹐價格不斷上升的浪潮輕鬆推動所有資產走高。對比此前二戰後衰退的舉動再次顯得意義不大。

簡而言之﹐我們有充足的理由對此次經濟復蘇持非常謹慎的態度。

反方：Dave Kansas

過去幾個月﹐不少經濟學家甚至一些決策者紛紛宣佈大蕭條結束。相關數據佐證了這一觀點。主要指數上揚﹐房屋銷售好轉﹐第三季度經濟增長預計也會為正。

然而﹐唱衰者也不會偃旗息鼓。股市的上漲被嘲弄地稱為“熊市反彈”。經濟或許有所好轉﹐但很快就會再度陷入衰退。就業狀況只會惡化。

沒完沒了地咕噥著黑暗前景的那些家伙認為﹐我們陷身於大蕭條的重演之中﹐那是一個充滿黎明假象的時代。

唉﹐拜托！

別搞錯了：當前的低迷幾乎肯定是大蕭條以來最嚴重的。高失業率、因房價崩潰而損失的個人淨資產、節節下滑的股市﹐這一切令本輪低迷對許多人來說都痛苦萬分。

一年前雷曼兄弟(Lehman Brothers)崩潰之後﹐低迷就從金融系統蔓延開來﹐從那時起﹐人們就翻來覆去地將本輪低迷與上世紀30年代進行比較。在那次股市大崩盤80週年之際﹐這樣的比較很可能愈演愈烈﹐雖然本來不應如此。

大蕭條期間﹐逾1萬家銀行倒閉。人們對銀行擠提司空見慣﹐對於聖誕經典影片《美好人生》(it's a wonderful life)中關鍵的銀行擠提場景早已有了本能的瞭解。

自2008年以來情況如何？僅有125家銀行倒閉。

大蕭條期間﹐股價自1929年崩盤後三年里下跌90%﹐國內生產總值(GDP)下降30%。相比之下﹐當前股市在反彈前較2007年高點下跌55%左右﹐GDP降幅不到5%。

最近的數據表明經濟正在好轉。預測者已經宣佈衰退結束。主要指數自4月以來逐月上漲。股市較低點上漲50%左右。公司利潤預期上揚。領取失業救濟人數自3月以來減少13%。消費者節約開支、增加儲蓄。

摩根士丹利(Morgan Stanley)不久前宣佈﹐就業和資本開支好轉……公司的自我約束似乎看起來減少了過剩﹐為可持續的經濟增長打下了基礎。

其實只有一點美中不足：就業狀況。

9.8%的失業率處於20年來的最高水平。已有逾700萬人失業﹐大多數經濟學家預期﹐在經濟恢復增長的同時﹐2010後就業狀況還將惡化。這些數字不如人意﹐但還沒糟糕到30年代失業率高達20%的程度﹐雖然幾十年來衡量失業的標準已經出現變化﹐難以進行對比。

我們一點也沒達到30年代那種充滿失望和破壞的程度。過度地將現狀與30年代進行對比﹐唯一從中得到好處的是債券投資者、黃金投資者和罐頭食品生產商。

可別上當啊。

Brett Arends / Dave Kansas

兩檔新興市場ETF的比較：VWO、EEM

VWO Vs. EEM: Which Should You Buy?

VWO和EEM一直都是投資新興市場的投資人難以抉擇的兩個非常相近的ETF，如果簡單來看的話，EEM成交量和市值比較大，而VWO則是費用率比較低，還是很難抉擇。

不過如果看一下這兩檔ETF今年以來的績效，就會發現，EEM只有58.6%的報酬，和指數有5.8%的差距，而VWO則有62.8%的報酬，和指數64.5%只有很小的差距。而今年以來，原本成交量和市值比較大的EEM也逐漸被VWO追趕上了，因為VWO今年已經吸引了49億美元的投入，而EEM只有24億美元。

所以EEM發生了什麼事情呢？其實最根本的差異在於VWO是完全複製指數的ETF，也就是持有全部成份股的股票，而EEM則是以所謂的「optimization strategy」選擇持股以盡量追蹤指數，僅持有其中一部分的成份股。所以從持股數量來看，VWO持有790家公司股票，而EEM則只有328家。

但是也有很多公司以optimization strategy持有部份成份股，以取樣的方式複製指數，卻沒有EEM和指數差距這麼大的情形，到底發生什麼事情？原來是因為EEM為了取得流動性和稅制上的優勢，所以持有很多的股票都是ADRs和GDRs，而ADRs、GDRs則又和美股市場的關聯性比較高，而不是原本的市場，所以這種方式追蹤指數就會有偏差出現，但是不會大到5.8%這麼誇張。

所以另一個產生偏差的原因，很可能就是新興市場今年實在漲太多了。那麼為什麼VWO就沒問題呢？還是出在有沒有完全複製的問題，尤其是EEM的取樣複製指數，在各類股的持股比例和指數有一點不同，而經過大漲之後，類股比例的偏差會因為各類股的漲幅不同而加大，結果就造成了EEM和指數的偏差變大。例如資訊類股EEM持有了16.09%，可是在指數裡面只有13.69%，而VWO因為完全複製，所以持有的比例跟指數差不多，為13.63%。而相同的情況也出現在國家，像是指數和VWO都持有13.50%左右的南韓股票，可是EEM卻只有9.24%。

所以到底哪一個ETF比較好呢？如果要說VWO比較好，並不是因為今年報酬比較高，而是VWO追蹤指數的效果比較好。對於指數化投資來說，對指數的追蹤效果不好就無法獲得應有的報酬。EEM可能給你高過指數的報酬，也可能給你低於指數的報酬，而過去幾年有領先指數的歷史，今年則是落後指數，長期看來則還是很接近指數，例如過去五年，EEM和指數的報酬分別是17.20%和17.31%。

雖然從去年七月到今年五月，EEM目前有140億美元的淨流入，而VWO才34億，但是以只有EEM三分之一的低費用（0.25%）和更好的指數追蹤效果來看，我會比較推薦VWO。

長期持股真能消除股票風險？

只要持股時間足夠長就可以消除股票風險？很多投資者仍然這麼認為。

一位讀者最近向我發電子郵件說﹐在任何市場﹐過去任何一段20年的時間﹐股票投資組合的表現都會超過固定收益投資組合。他說﹐巴菲特(Warren Buffett)也相信這一準則。由於看漲股市前景﹐巴菲特近年來持續拋售標準普爾500股指期貨的長期看跌期權。（如果美國股市在未來十年走高﹐出售這些看跌期權就可以獲利。）

正如哲學家羅素(Bertrand Russell)所警告的﹐你不應當把願望誤當作現實。

只要時間期限達到20年﹐債券投資回報就高於股票──例如截至今年6月30日的20年時間﹐1989年至2008年的這段時間也是如此。

巴菲特也沒有認為未來20年股票投資收益肯定會超過其他所有投資。

巴菲特本週對我說﹐我當然不是這個意思。我的意思是﹐如果你持有標準普爾500指數股票時間足夠長﹐你就會得到一些收益。我認為﹐持股25年之後股價低於當初開始價格的可能性大概是百分之一。

但股票回報率超過債券等其他所有投資品種以及通貨膨脹率的可能性有多大？巴菲特說﹐誰知道呢？人們說股票表現必須好於債券﹐但我指出了正好相反的情況：這一切都取決於開始價格。

那為什麼如此多的投資者還會認為﹐只要你持股至少達到20年﹐股票投資就是安全的呢？

在過去﹐評估的時間段越長﹐股票回報率的波動也就越小。從任何特定一年來看都是存在風險的。但從數十年來看﹐股票通常會以相當穩定的每年增長9%-10%的步伐走高。如果“風險”是指回報率偏離平均水平的可能性的話﹐那麼這種風險實際上會在一個相當長的時間內逐步下滑。

但投資股票的風險並不是回報率可能與平均水平有差異﹐而是你有可能在股票投資上血本無歸。不管你持股多久﹐這種風險都不會消散。

認為延長持股期限可以消除股票風險的想法只是謬論。時間可能會成為你的盟友﹐但也可能成為你的敵人。儘管較長的投資期限會給你帶來更多從崩潰中復蘇的機遇﹐但也會給你帶來更多遭受崩潰的可能性。

回顧1926年以來的股票投資長期年均回報率﹐目前可查的良好數據始於這一年。從2007年市場見頂到今年3月觸底﹐這一長期平均回報率只是略有下滑﹐從10.4%降至9.3%。但如果2007年9月30日你在美國股市擁有100萬美元的話﹐那麼到了2009年3月1日你就只剩下49.83萬美元。如果在一年半的時間內資金損失過半還不是風險﹐那麼是什麼？

如果你在熊市到來之前退休會怎樣？正如許多財務顧問所推薦的﹐在這段時間內﹐如果你每個月拿出4%的財富用於生活開支﹐那麼最後你的100萬美元將剩下不到46.5萬美元。這樣的話﹐你大概需要增長115%才能回到當初開始時的資金水平﹐與此同時﹐你只剩下了不到一半的錢可用於生活。

但時間也會與任何人為敵﹐而不只是退休人員。一名50歲的投資者可能會對2000-2002年美國股市下跌38%的情況感到不在乎﹐並告訴自己“我有充足的時間復蘇”。他現在將近60歲了﹐即便在股市近期反彈之後（仍然較兩年前下滑27%）﹐據Ibbotson Associates估算﹐這位投資者的資產規模甚至比較2000年初時還低14%。他大概需要資產增長38%才能回到2007年的資產規模。對一名40歲的投資者﹐或是30歲的投資者﹐情況也是一樣。

簡而言之﹐你不能單指望時間能拯救你的美國股市投資。這就是債券、海外股票、現金和地產等投資品種的意義所在。

巴菲特的導師格雷厄姆(Benjamin Graham)在他經典著作《智慧投資者》(The Intelligent Investor)一書中建議﹐投資者應當在股票和債券間平均分配投資資金。格雷厄姆補充說﹐你的股票投資比例永遠不應低於25%（當你認為股票昂貴而債券便宜的時候）﹐也不能高於75%（當股票看起來價格低廉的時候）。

即便是現在﹐格雷厄姆的法則仍然是一條不錯的投資準則。如果最後時間與你為敵而不是為友的話﹐那麼屆時你會非常高興地發現至少還在其他地方有一些錢。

Jason Zweig

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Comments：投資人應該認清投資的風險，並不是指數化投資就不會賠錢，也不是長期持有就一定會賺錢。有風險不代表這種方法就不好，因為世界上沒有完美的投資策略，但是認知風險之後，才能夠透過各種策略來降低風險。

台灣ETF成交量分析-續

從圖中可以看出台灣五十佔了快一半，而寶滬深也佔了快三分之一，寶來金融也有五分之一左右。而如果從這兩個月的成交總市值來看呢？（以股數乘上當日收盤價，所以會有些許誤差，但是不影響趨勢！）

可以很明顯發現台灣五十的成交市值佔的比例非常大，將近三分之二了，而因為0080和0081每股市價都很高，所以以市值來看的話，比例也變大很多。以下則以不同發行商來看：

很明顯寶來的ETF是市占率最高的，富邦次之，匯豐最後。而如果不看張數，看成交市值呢？

寶來還是最大的，但是從成交市值來看，反而匯豐比富邦還要大了，而且匯豐才開始兩個月而已，主推的也只有兩檔ETF，是富邦的四檔的一半，可見市場眼光相當符合投資人需要，也就是以中國、香港市場為主。如果把0061、0080、0081三檔中國、香港市場的ETF和台股市場的ETF分開來看，我們來看看比例是怎麼分配的？

沒錯，僅僅兩個月，中國、香港市場的ETF已經達到了平均每天2.15億台幣的成交市值，佔了ETF市場快要四分之一，而台股市場平均每天則為6.77億台幣。或許投資人可以從這邊獲得一些資訊，有利於投資的決策，而台股的ETF其實已經算是本部落格離題的部份了，大概也就寫到這裡，算是寶來金文獎的一整個系列，也幫寶來、富邦、匯豐等發行指數型投資工具的這些投信公司加油，希望他們能提供投資人更好的產品，也感謝已故的白文正先生催生了台灣的ETF。

台灣ETF成交量分析

點圖可以放大看。資料是從2009年8月17日開始到2009年10月15日，從Google Finance下載的成交量紀錄。上圖的成交量是股數，縱軸以對數刻度顯示。成交量最大的是0050，第二大的是0061，第三大為0055，0051和0056則差不多，排第四和第五，成交量最低的是0081。

兩個月總共45個交易日，把成交量轉成張數（一張一千股），計算平均日交易量如下圖：

請注意縱軸同樣是對數刻度，因為成交量高低差太多了，0050平均每天超過一萬張，但是0081每天只有五張。

寶滬深雖然是新發行的ETF，但是成交量和0050已經沒差多少了，顯示投資人對大陸市場的喜好程度相當高，而富邦發行的四檔（0052、0057、0058、0059）成交量都很低，市場平均一天成交26000張的ETF，富邦的四檔加起來才320張。

而類股方面，本以為投資人最愛的是電子，不過0055的寶來金融ETF其實成交量比0053的寶來電子ETF還要高20倍，而0051的中型ETF成交量也只有0050的3%，其實挺可惜的，或許是高波動造成投資人不願意持有吧？畢竟如果要更全面複製台股指數，應該用0050加上0051兩檔ETF。而高股息ETF則有第五名，跟中型100ETF差不多。

台灣ETF相關新聞兩則

台灣50配息0.8元 高股息ETF配1.5元

自由時報 2009-10-14

〔記者李錦奇／台北報導〕台灣50ETF（指數股票型基金）、高股息ETF配息計畫昨天出爐，預估將分別配發每單位0.8元、1.5元現金紅利，以昨天收盤價估算，現金殖利率分別為1.59%、6.3%，除息交易日敲定為本月23日。

台灣50ETF（簡稱TTT，股票代號0050）、高股息ETF（股票代號0056）發行商寶來投信，昨天公告TTT累積報酬率超過台灣50指數3.07%，符合配息規定，預估每單位將配發0.8元現金紅利，換言之，每張TTT可領到800元。

至於高股息ETF，因去年沒有配息，累積的報酬率差額更多達13.23%，早已超過配息規定，預估每單位將配發1.5元現金紅利，每張高股息ETF可領到1,500元。

寶來投信敲定兩檔ETF除息交易日都是本月23日，亦即下週四（22日）收盤仍持有該兩檔ETF的投資人，可參加配息，預計11月26日現金紅利入帳。

以昨天收盤價計算，高股息ETF現金殖利率較高，達6.3%，TTT因股價53.7元較高，現金殖利率約1.59%。這是TTT上市六年多來，連續第五年配息；至於高股息ETF，則是首度配息。

寶來投信強調，理論上，除息前兩天，也就是21日才會確定該兩檔ETF最終配息金額，不過，因配息計畫比起可配息空間（TTT估計有3%、高股息估計有10%），已有預留彈性空間，研判配息變動應該不大。

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寶來債券ETF 明年搶市

【經濟日報╱記者黃俊苔／台北報導】

寶來投信推動指數股票型基金（ETF）台港二地互相掛牌，近期再成立債券ETF專案團隊，預計明年推出，國內ETF投資選擇更多。

東亞及太平洋中央銀行行長會議組織（the Executives'Meeting of East Asia-Pacific Central Banks, EMEAP）推行「亞洲債券基金」（Asia Bond Fund, ABF）計畫後，亞洲主要國家包含中國、印尼、菲律賓、馬來西亞、香港、新加坡等交易所，皆已推出債券ETF，有不少國家首檔ETF，就是鎖定債券市場。

台灣的發展則有所不同，在寶來卓越50ETF發行多年後，卻仍未看見債券ETF的蹤影。寶來投信總經理劉宗聖表示，經過「走出去，帶進來」的海外ETF交互掛牌任務之後，寶來投信將債券ETF列為明年的重要發展產品。

由於國內仍未出現債券ETF，首檔產品成立勢必要與多方主管機關溝通與調整產品，劉宗聖說，目前仍沒有具體的時間表，不過，近期寶來投信已派出兩組人馬，分別前往香港與新加坡取經，動作積極。

國內債券市場有流動性與籌碼集中的問題，劉宗聖認為，推出債券ETF後，可使得債券投資者有效活化手中資產，促進市場流動性，對於一般散戶投資人，也多了一項參與債券投資的管道。

過去二年寶來投信計畫推出的放空與槓桿型ETF，遲遲未聞腳步聲，劉宗聖坦言，原本已鎖定合作對象，但進入後金融海嘯時代，這類型不易了解的產品，貿然推出對投資人不一定有利，已經暫時停擺。

【2009/10/14 經濟日報】

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Comments：

台灣五十的配息紀錄：

2005年，配息1.85元，殖利率約5%

2006年，配息4.00元，殖利率約7%

2007年，配息2.50元，殖利率約3.7%

2008年，配息2.00元，殖利率約5.1%

2009年，配息0.80元，殖利率約1.6%

台灣高股息去年沒配息，累積到今年，兩年累積配息1.5元，所以雖然計算出來殖利率6.3%，但是沒有參考性。如果以累積的報酬率差額是13.23%來看，那麼去年是6.14%，也就是簡單計算，今年累積的大約有7.11%左右。而去年和今年台灣五十的累積報酬率差額則分別是5.53%和3.07%，所以的確台灣高股息的累積報酬率差額都比台灣五十高，僅以這兩年的數據來看大約是1.5倍的差距。

而過去五年，台灣五十的平均殖利率大約是4.5%左右，所以如果維持現在的表現，台灣高股息的平均殖利率大約會維持在6-7%，這是非常好的表現了。

而寶來的那則新聞，因為是在金文獎頒獎現場發表的，我在現場，所以的確就如新聞所述，也沒有什麼可以補充的了，只希望國內投信可以更積極一點，提供更多ETF商品。對了，寶來也正在研究發行主動管理的ETF，個人是不認同的。

ETF金文獎得獎有感&心目中台灣最好的ETF

昨天出席了頒獎典禮，也聽到很多大人物的致詞，算是對於ETF在台灣市場的發展歷史有了更深一層的認識。

全世界第一檔ETF是1993年發行的SPY，而台灣則是2003年的TTT（台灣五十），在TTT發行的時候，全世界其實也才只有250檔左右的ETF，所以台灣還算是跟得上世界的腳步。而目前台灣市場上已經有14檔ETF商品了，全世界則有將近1800檔ETF商品，其中美國市場就佔了快要一半。

其實ETF商品要在台灣發行，主要是在2002年證交所編纂指數之後，徵招國內投信公司要發行指數化商品，而經過評選以後，由寶來投信拿到資格，但是當時有許多的法規限制，因此為了第一檔ETF商品的發行，證交所、金管會（當時還不是這個名字）等總共修改了二十幾條法規，其中有兩條是最關鍵的。

首先面臨的問題是，台灣的市場有限制平盤以下不能放空，但是如果這個限制繼續存在，對於ETF的成份股會產生定價效率的問題，而ETF也很難貼近要追蹤的指數，所以經過多方努力之後，才取消了部份的限制，先是台灣五十的成份股可以平盤以下放空，再來是中型一百ETF的成份股也可以，總共150家公司開放平盤以下放空。（註：後來因金融海嘯取消放空一陣子）

而第二個問題則是，投信不能持有母公司的股票，這原本是要避免母公司和子公司交叉持股，但是如果發行ETF公司的母公司又剛好是成份股，卻因為這個規定不能持有成份股，那ETF追蹤指數的效果就會產生偏差。後來則是監管單位同意發行公司因為ETF的發行而買進母公司股票的話，不受這個規定的限制。

其實TTT從規劃到發行，而其中又面臨上述這些並不算小的困難，卻只花了半年的時間，是相當大的成就。但是後來陸續發行電子、金融等產業別的ETF，以及高股息等主題ETF，我個人卻覺得重點擺錯了。

如果以資產配置的需求來說，其實股票型ETF只要0050和0051就已經夠了，然而台灣到現在發行了14檔ETF卻全部都是股票型ETF，沒有債券、國外股市、房地產、商品、甚至是匯市、放空以及槓桿型的ETF，對於投資人要完成資產配置是很不利的。至少，我認為市場上應該要有股、債兩大類ETF。

不過寶來昨天有提到，其實國外股市、債券、房地產、商品、甚至是匯市、放空以及槓桿型的ETF早就在白文正先生的規劃藍圖裡面，只是到現在還不見蹤影，而債券的ETF應該在明年會有機會發行，這算是對台灣投資人是個好消息。接下來，希望能有國外股市的ETF，像是S&P 500、新興市場、全球股市的ETF。

而關於金文獎，寶來也提到，這次金文獎理論組和市場組各有12篇和7篇文章，其中理論組有優等、甲等、佳作各一篇，市場組則只有佳作兩篇，其他從缺。而我參加的實務組則不知道總共有多少參賽作品，最後評選一共有九篇佳作，只是實務組不太受重視，獎項原本就只有佳作，也只有獎狀，獎金也只有三千，作品也沒有收錄在冊子裡，現場也沒有海報，更沒有機會上台發表。

寶來有提到，他們未來要進行的方向，希望下一屆的金文獎能夠有更多的相關文章，包括槓桿型ETF的發行、ETF商品的套利行為等都是他們很歡迎的主題，所以如果明年有興趣投稿的人，可以朝這些方向去著手。

而所有得獎人，看來只有我一個人不是相關業界或是學術領域的人了。雖然少，但不表示沒機會，所以對ETF有興趣的投資人，還是可以發表自己對ETF的一些想法。以下就是我投稿的全文：

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使用效率前緣對台股ETF進行資產配置最佳化

在現代投資組合理論（Modern portfolio theory）中，假設投資者為規避風險的投資者。如果兩個資產擁有相同預期報酬，投資者會選擇其中風險小的那一個。只有在獲得更高預期報酬的前提下，投資者才願意承擔更大風險。而風險最小，預期報酬最高的投資組合就稱為效率投資組合（Efficient Portfolio），效率前緣（Efficient Frontier）就是效率投資組合的集合，如本文中之第一張圖，紅點為資產配置中，各成份資產的風險與報酬，而藍色趨勢線即為這些資產所組成的投資組合中的效率前緣。
截至2009年上半年，台灣發行的ETF共有十一檔，其中下表所列出之七檔為寶來投信所發行之ETF，因此本文即用這七檔ETF作為資產配置的成份，從Google Finance網站擷取2009年上半年（2009年1月5日至2009年6月30日）共119天之收盤價進行分析，試圖找出如何使用效率前緣的方法對投資組合最佳化。下表即為計算所得之平均報酬率（作為本文效率前緣分析之預期報酬）以及價格變動之標準差（作為本文效率前緣分析之風險）。

ETF名稱	代號	平均報酬率(排名)	標準差/風險(排名)
寶來台灣卓越50基金	0050	0.2434%（6）	2.0513%（6）
寶來台灣中型100 基金	0051	0.3533%（1）	2.2991%（2）
寶來台灣電子科技基金	0053	0.3066%（2）	2.0532%（5）
寶來台商收成基金	0054	0.3015%（3）	2.1994%（3）
寶來台灣金融基金	0055	0.2622%（5）	3.1035%（1）
寶來台灣高股息基金	0056	0.2935%（4）	1.9051%（7）
寶來新台灣基金	0060	0.2250%（7）	2.1865%（4）

從上表可以看出最佳報酬為寶來台灣中型100 基金之0.3533%，最差為寶來新台灣基金的0.2250%，因此效率前緣之預期報酬都會落在這個範圍內。取得這些資訊之後，使用Excel軟體「規劃求解」之功能計算出在報酬在0.22%到0.35%之間，每隔0.01%求出該報酬率的最小標準差，並可算出各ETF在投資組合中所佔之比例，獲得下表：

組合報酬率	組合標準差	0050	0051	0053	0054	0055	0056	0060
0.35%	2.2509%	0.00%	93.15%	6.85%	0.00%	0.00%	0.00%	0.00%
0.34%	2.1459%	0.00%	73.74%	18.33%	0.00%	0.00%	7.94%	0.00%
*0.33%	2.0574%	0.00%	56.57%	20.34%	0.00%	0.00%	23.10%	0.00%
0.32%	1.9844%	0.00%	39.39%	22.35%	0.00%	0.00%	38.26%	0.00%
0.31%	1.9287%	0.00%	22.22%	24.36%	0.00%	0.00%	53.42%	0.00%
0.30%	1.8918%	0.00%	5.05%	26.37%	0.00%	0.00%	68.58%	0.00%
0.29%	1.8700%	0.00%	0.00%	21.75%	0.00%	0.00%	68.96%	9.29%
**0.28%	1.8640%	4.12%	0.00%	11.49%	0.00%	0.00%	65.48%	18.91%
0.27%	1.8686%	17.42%	0.00%	0.00%	0.00%	0.00%	61.01%	21.57%
0.26%	1.8874%	27.08%	0.00%	0.00%	0.00%	0.00%	43.83%	29.08%
0.25%	1.9237%	36.75%	0.00%	0.00%	0.00%	0.00%	26.65%	36.60%
0.24%	1.9767%	46.41%	0.00%	0.00%	0.00%	0.00%	9.47%	44.12%
0.23%	2.0663%	27.37%	0.00%	0.00%	0.00%	0.00%	0.00%	72.63%

註：^*為風險與報酬平衡的投資組合，^**為風險最低的投資組合。
將組合報酬率與組合標準差繪製成圖，並將各ETF之報酬與標準差也會製成圖，可以得到下圖：

其中風險最低的投資組合，其報酬為0.28%，標準差（風險）則為1.8640%，分別由4.12%的寶來台灣卓越50基金、11.49%的寶來台灣電子科技基金、65.48%的寶來台灣高股息基金以及18.91%的寶來新台灣基金所組成。而如果單看各基金的表現，可以發現寶來台灣高股息基金的風險最低，已經非常靠近風險最低的效率前緣。而寶來台灣中型100 基金有最高的報酬，但是風險程度也非常靠近效率前緣的趨勢曲線。唯有寶來台灣金融基金風險最高，但是報酬並沒特別突出。
而如果以目前0.20%的定存利率作為無風險利率（Risk Free），可計算得到市場組合（Market Portfolio）的預期報酬為0.33%，風險則為2.0574%，該點的投資組合為56.57%的寶來台灣中型100 基金、20.34%的寶來台灣電子科技基金以及23.10%的寶來新台灣基金所組成。因此以下即為追求最低風險以及追求風險與報酬平衡的投資者可以參考的兩組投資組合：

如果在2009年初按照這樣的投資組合持有ETF，則半年後最低風險的投資組合的報酬率為36%，等於是以低於全部ETF的風險，卻可以獲得超過三檔ETF的報酬。而風險與報酬平衡的投資組合報酬率則為43.6%，也就是以低於四檔ETF的報酬，報酬率卻僅次於一檔ETF。
因為這樣的效率前緣是使用2009年上半年的資料所獲得的結果，因此比較合理的是在2009年下半年按照這樣的投資組合持有ETF。我們來看看持有兩個月半後，有什麼表現？若以2009年七月一日作為買進日期，2009年九月十八日計算報酬率，則各ETF與投資組合的報酬率為：

投資組合	0050	0051	0053	0054	0055	0056	0060	風險報酬平衡投資組合	最低風險投資組合
報酬(%)	17.27	15.53	20.38	23.49	8.81	17.69	12.46	17.01	16.99

在進行資產配置的時候，各資產之間的相關性是非常重要的，下表就是2009年上半年，七檔ETF的相關性矩陣：

相關性	0050	0051	0053	0054	0055	0056	0060
0050
0051	0.992064
0053	0.990880	0.987670
0054	0.997134	0.993381	0.992602
0055	0.964242	0.964216	0.926558	0.957495
0056	0.992165	0.992347	0.995532	0.995256	0.940158
0060	0.980953	0.978392	0.951824	0.977248	0.992179	0.964468

由上表可以很明顯看出目前台灣主要的ETF相關性都非常的高，因此如果使用這些ETF進行資產配置，在高度相關的情況下就很難具有降低風險的效果。
結論：
目前雖然台灣已經有越來越多的ETF商品，但是相關性都非常的高，因此在資產配置上就很難有分散風險的效果，希望將來能夠有債券相關的ETF或是海外股票市場、商品市場、外幣以及不動產市場等各種資產的ETF，讓投資人在進行資產配置時，在投資組合中擁有相關性較低的資產。
而效率前緣的方式的確能夠有效讓投資人承受最小的風險，並獲得合理的報酬，只是因為目前台灣的ETF相關性都很高，因此投資人可以選擇最接近效率前緣的一檔ETF即可，也就是寶來台灣高股息基金（0056），其風險（波動性）相當低。僅持有一檔ETF的好處是有利於管理，並減少交易成本，而若持有多檔相關性低的ETF，好處則是可以降低風險，並妥善使用效率前緣的分析，可以在最低的風險下，取得預期報酬最高的投資組合。

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因為這是寶來辦的活動，加上寶來在台灣的ETF市占率高達九成，所以其他富邦等發行的ETF我並未納入文章討論，也節省我一點時間，想做效率前緣分析的人可以自行參考這篇文章。

其實無論有沒有得獎，我都已經在九月17日「我心目中台灣最好的ETF」中說我會在今天公佈我的想法，而我的想法就是台灣高股息是我心目中最好的ETF：

1. 報酬高、 風險低

2. 殖利率高，搭配股息再投資，長期複利報酬更可觀

3. 和台灣加權股價指數相關性高

4. 市價約只有台灣五十的四成，一個月買一張約兩萬多，對於中產階級穩定收入的投資人很剛好。

5. 持股30檔已經足夠分散非系統風險，持股產業別也夠多樣，而成份股則是市值前150大。

而缺點則是：

1. 成份股有部份公司我並不欣賞。

2. 成交量不大。

原本還有低於發行價不配息的缺點，已經修改了，而成份股不欣賞的問題在台灣五十也存在，所以其實最重要的問題是成交量。以今天來說，從PChome股市網站查詢到，台灣五十成交量是12927張，台灣高股息則只有1050張。但是如果看看其他的ETF，中型一百只有230張，寶來電子只有257張，寶來金融3452張，其實台灣高股息並不算太差，而至少我的幾次交易經驗也讓我知道，即使金融海嘯跌到最谷底整個市場進入所謂的「窒息量」，我也不會買不到台灣高股息，買賣紀錄都還算正常，而長期觀察下來的折價溢價也不明顯，一些成交量低的缺點其實都不存在或是不顯著。所以基於這些理由，我還是很推薦「寶來台灣高股息基金（0056）」這檔ETF。