2011年10月28日

基金部落客/投資不確定性 不可不知

基金部落客/投資不確定性 不可不知


【經濟日報╱Buffettism】  2011/10/28

你認為「風險」與「不確定性」這二個名詞之間有什麼關係呢?或是換個問法,「基金具有風險」以及「基金具有不確定性」,這兩者對你來說是一樣的嗎?

在中文的維基百科中寫著:「風險是指事件發生與否的不確定性」,如此看來,風險好像和不確定性是可以畫上等號的。但是如果有一個人需要開刀,醫生對他說:「這個手術有很高的風險!」大部分的人都會接著問:「那成功的機率有多少?」可是如果醫生的說法是「這個手術有很高的不確定性!」大部分的人會直接不知所措,因為醫生都說不確定了,機率也不必問了。由此可見,這兩個名詞之間是有所差異的,而差異其實就在於能不能度量。

風險,是可以度量的;不確定性,當然就無從量起。

在學術或專業的投資領域,風險是以價格的標準差來衡量。標準差是一個統計術語,用來表示數據的分散程度,簡單來說,價格變化越劇烈,在數據上會顯示出越大的分散程度,算出來的標準差愈大,風險也就較大。

基金投資,當然同時會面臨「風險」和「不確定性」。只是真的能量化的風險,恐怕只是少數,除了價格的變化是可以量化的風險,你還能想到什麼可以量化的嗎?相反地,很多被認為是風險的事件,卻大多是無法量化的「不確定性」,例如:基金經理人表現,就是基金投資中最主要的不確定性因素。

基金的發明以及基金經理人的存在,其實是一種矛盾。投資共同基金一個最主要的好處是分散投資以降低風險,但如果專家真的知道有什麼股票會在什麼時候大漲,那為什麼還要分散投資?正確的做法當然是集中所有的資金投資那些會漲的股票,然後在大跌之前趕快獲利了結!

當然,基金經理人不能過度集中投資,這是有法規的明文規範(如台灣的證券投資信託及顧問法、大多數國家的共同基金法規均會要求共同基金要分散投資),但為什麼法律要禁止基金集中投資呢?

如果基金經理人真有高超的能力,為什麼要去限制他們發揮專長,為基金投資人謀求資產最大成長的可能性呢?這樣的限制是否意謂著基金的經理人可能做不到,或是我們無法判斷他們能不能做到?

只要基金運作,管理費收入就持續不斷。基金投資者卻得接受最不確定的報酬,就算在公開說明書裡面,投資人連當時持股都不知道,一切都是那麼不確定。

如果投資人想要排除基金經理人造成的不確定性,最簡單的做法就是使用追蹤指數的指數型基金或ETF,至少績效和大盤表現一樣,不但不確定性降低,成本也少了。

2011年10月20日

美國券商的分類、規範以及投資者保護

經營證券業務之證券商,可分為證券承銷商、證券自營商以及證券經紀商。而同時經營三種業務者,則為綜合證券商。一般我們開戶的海外券商多為證券經紀商。

證券經紀商主要功能就是提供交易平台給客戶,進行證券買賣的仲介和執行交易,根據功能以及付費分為兩種不同的券商:
完全服務券商(Full-Service Broker):提供完整的服務,尤其是提供投資建議與研究報告,並有專人服務,也會有退休規劃以及節稅建議等服務,知名的大券商多屬於此類(Merrill LynchWells FargoMorgan Stanley)。單筆交易費用約100-500美元,大多還會收帳戶年費約100-500美元。
折扣券商(Discount Broker):大多為網路券商,由投資人透過網路自行下單,提供線上的非固定客服,但僅回答操作問題,不提供建議與諮詢服務。單筆交易約7-20美元,因費用相較之下低廉許多,因此被稱為折扣券商。

然而,要注意的是,大部份的折扣券商其實只是提供一個交易平台(也就是作為仲介經紀券商),並不經手客戶的證券和款項,而是由合作的交割結算券商進行證券、款項的處理以及保管。證券交易牽涉許多步驟,包含:
l          審核、開設和控管客戶的帳戶
l          提供投資建議和接受客戶的交易指令
l          執行客戶的各種交易指令
l          提供和調整控管融資、融券帳戶的信用額度
l          提供客戶執行指令的書面確認
l          從客戶接收或傳遞客戶基金或證券
l          保存交易的紀錄,包括客戶帳戶每個月的報表和週期性的聲明
l          提供客戶基金和證券的保管
l          對客戶有效的交易進行結算和交割

能夠執行上面提到所有功能的券商稱為「自行結算經紀券商」(Self Clearing Firm,如Merrill LynchMorgan StanelyGoldman SachsCharles Schwab,但這樣的券商只是少數。這些自行結算證券商大多規模龐大,組織內部會進行各項功能的分工,有些部門或分公司擔任仲介經紀券商的角色,另外一些則處理結算和交割與保管的作業。

大部分的券商都是非自行結算的經紀券商,根據功能可再區分為仲介經紀券商(Introducing Brokerage FirmIB結算經紀券商(Carrying FirmClearing FirmCF。仲介經紀券商執行所有直接有關客戶接觸的功能和客戶的交易指令,這些功能稱為「前部」功能(前三項)。而結算經紀券商則執行「後部」功能,包括結算、交割和保管(後六項)。不過這九項功能的區分並不是固定的,仲介經紀券商可自行決定要保留哪些功能在自己身上,其他的功能再與結算經紀券商簽訂合約,外包出去。

進行結算交易其實需要相當的資本、專業技術和知識,大多數的仲介經紀券商通常因為規模較小而可能沒有足夠的資本和能力自行結算,畢竟開設一家仲介經紀券商的條件以及資本額要求並不高,SEC規定仲介經紀券商的最低淨資本要求(Minimum Net Capital Requirement)僅五萬美元,自行結算券商或結算經紀券商則要二十五萬美元。因此,大多數仲介經紀券商(尤其是小型的折扣券商)都外包結算工作給結算經紀券商,這樣做也帶來了不少好處,促使了券商的蓬勃發展,不會讓市場上只剩下能夠自行結算的大型券商,市場因此而多樣化,投資人也因為競爭而享受到更好、更便宜的服務,整個券商產業因此而多元並充滿競爭力。仲介經紀券商的家數從1975年到2001年為止,由564家增加到4859家,成長相當多。

結算契約有兩種特殊的型態:
完全揭露式結算契約(Fully Disclosed Arrangements):不經手客戶款、券,仲介經紀券商揭露個別客戶的資料給結算經紀券商,結算經紀券商建立並紀錄被仲介的客戶帳戶名字,然後在自己的淨資本下轉移這些帳戶。結算經紀券商還會提供交易確認函和每個月的說明文件給被仲介的客戶。在這種制度下,除本身有故意過失因而造成客戶損失外,券商並不對所介紹之人士或交易承擔法律責任。仲介經紀券商和折扣券商大多採用完全揭露式的結算契約,將客戶的資料揭露給合作的結算經紀券商。

綜合式結算契約(Omnibus Arrangements):仲介經紀券商和結算經紀券商之間維持單一帳戶(或是自行結算經紀券商就總攬了前部與後部的功能於一身)。仲介經紀券商保管每一位客戶的紀錄,並提供交易確認函和每個月的說明文件給客戶,結算經紀券商與被仲介客戶之間並無接觸,甚至客戶不知道結算經紀券商的存在。自行結算經紀券商和完全服務券商大多採用綜合式安排的結算契約。

美國1934年證券交易法(Securities Exchange Act of 1934)對於券商並無特別的規定和分類,直到1992年的規則15c3-1Uniform Net Capital Rules),才對券商做以下的大致分類和規範:
1. General Securities Firms一般券商,會維持客戶帳戶(Broker-Dealer Firms That Carry Customer AccountCarrying Firm),客戶包括一般投資人或其他券商,會接受和持有款、券,並執行結算工作。一般券商有一個K(2)(i)所規範的例外,所謂綜合式結算契約的券商就屬於這個例外的規範,券商接受客戶的款、券但並不持有,而是和結算經紀券商合作,如上面提到的,仲介經紀券商和結算經紀券商之間維持「單一帳戶」,這帳戶稱為「客戶特定利益專戶」(Special Account for the Exclusive Benefit of Customers)。

2. Introducing BDsBroker-Dealer):仲介經紀券商,不維持客戶帳戶,而將客戶的名字、地址完全揭露給結算經紀券商,結算經紀券商負責郵寄交易確認函與其他文件給客戶,而客戶則將資金匯給結算經紀券商,仲介經紀券商不接受或持有客戶的款、券。

3. Broker-Dealers that Handle Mutual Funds or Variable Annuities Only交易共同基金股份或可變年金之經紀券商。

4. Market Makers造市券商,在市場上提供報價和承擔證券的買進和賣出,想要交易的投資人不需要等待對手方的出現,造市商可以直接承接這筆交易,這種制度不同於競價交易,好處是可以透過資本雄厚的造市商創造證券的流動性,而造市商則透過買賣報價的差距來實現利潤,也因此流動性越差的證券,買賣價差通常越大,因為造市商需要更高的利潤來彌補交易時間差距可能造成的損失和風險。

5. Other Broker其他類別的券商。

以下就詳細解釋仲介經紀券商和結算經紀券商的區別。

仲介經紀券商:執行證券交易的前部功能,包括:開發潛在客戶、審核客戶的開戶、監管客戶交易。有時候,仲介經紀商也可以直接和造市券商或證券交易所進行交易,然後再委由合作的結算經紀券商進行結算服務。仲介經紀券商保管並利用所有和客戶相關的資料,包括姓名、地址、社會安全碼、投資經驗、投資目標、年齡、收入、資產淨值。最重要的是,通常「認識客戶」(Know Your CustomerKYC)也是仲介經紀券券商的責任,而KYC是為了防治洗錢、金融詐欺以及恐怖攻擊。透過結算經紀券商,仲介經紀券商可參與證券交易卻無需花費交易所或結算所的會費,這又節省了許多成本。一般我們開戶的海外券商,都是仲介經紀券商。

結算經紀券商:執行證券交易的後部功能。結算經紀券商和仲介經紀券商所的較券交易任務分配根據每個契約而有所不同,結算經紀券商的任務通常包括:交易的確認、交割與結算,交易紀錄的維持,客戶證券及資金的收受、保管和傳遞,還有融資帳戶中授信額度的擴大,以及執行在交易所或不透過交易所的交易。結算經紀券商與仲介經紀券商有合作關係,但卻完全獨立於仲介經紀券商的客戶,只有再客戶對仲介經紀券商下達指令或同意交易之後,結算經紀券商才會參與,根據指令與造市券商或證券交易所買進或賣出證券,交易完成後提供給被仲介的客戶交易確認函及其他文件,替客戶保管證券,並在必要時提供融資服務。

為了解決「紙上作業危機」(Paperwork Crisis),美國SEC1975年頒布新法令以鼓勵建立一個新系統,能夠讓證券交易「立即且正確結算及交割」。該法令是 1934年證券交易法的修正,其不但促使仲介經紀券商數量增加,也使更有效率的結算及交割系統開始發展。

根據證券交易法15c3-3(b)(3)的規定,經紀自營券商必須實際持有或控制客戶的有價證券,以確保證券商如果需要清算的時候,有足夠的資金和證券,也才能迅速將客戶的資產返還本人。但是如果是完全揭露式的仲介經紀券商,客戶在開戶的時候,會立即將客戶的有價證券及資金傳遞給結算經紀券商,由該結算經紀券商根據證券交易法17a-317a-4,保管及保存業務相關之帳冊、記錄。也就是說,仲介經紀券商依法並沒有客戶款、券的保管義務。

證券投資者保護

重點:被仲介的客戶被認為是仲介經紀券商的客戶,而不是結算經紀券商之客戶。但是當仲介經紀券商無力償還時,結算經紀券商必須對被仲介的客戶負責。

以關係來說,被仲介的客戶被認為是仲介經紀券商的客戶,而仲介經紀券商又是結算經紀券商的客戶。在原本的情況下,結算經紀券商對仲介經紀券商負責,而不是對仲介經紀券商的客戶負責,客戶只和他們的仲介經紀券商為交易。

1980年代早期法規修正後,已減輕結算經紀券商有關認識客戶方面的責任,而仲介經紀券商則有認識客戶並判斷建議是否合適的責任。而且結算經紀券商並不負責監督仲介經紀券商所做的買賣或建議。因此,法院認為結算經紀商並不需要為仲介經紀券商的錯誤執行而負責。

但這個原則有兩種例外情形。第一,1970年證券投資者保護法(Securities Investors Protection Act of 1970)中指出,當仲介經紀券商無力償還的時候,結算經紀券商必須對被仲介的客戶負責。第二,SEC的金融法規和淨資本規範都適用於結算經紀券商,就好像被仲介的客戶就是結算經紀券商的客戶一般。這些法規指出任何與客戶帳戶有關的經紀商,都要達到SEC所設最低淨資本的要求,並提供這些帳戶保管資金和證券的服務。因為結算經紀券商開設有仲介經紀券商的帳戶,因此必須符合SEC所設財務相關要求。而因為結算經紀券商為客戶資產負金融監督的責任,所以被仲介的客戶必須直接將款、券交付給結算經紀券商。

同時,1970年投資者保護法中,也要求設立證券投資者保護公司(Securities Investor Protection CorporationSIPC),SIPC為非營利性質的會員組織,強制要求所有符合美國《1934證券交易法》第15(b)條,依法註冊的經紀券商、自營商以及全國性證券交易所的會員成為SIPC的會員,繳納會費並建立投資者保護基金。SIPC成立的目的是為符合條件的經紀券商和自營商的客戶提供保險與保護機制,使這些客戶在券商因破產或陷入財政危機而失去償付能力時,能夠得到賠償。

SIPC基金保障的範圍,包括券商客戶因券商周轉不靈或結束營業,變賣資產而造成的股票、債券、票據、債權憑證及定期存單等之損失,但並不保障券商未經客戶授權所進行買賣造成之損害。

SIPC基金的償付程序,需符合一定的要件,並獲得SEC及相關自律機構的認定。在通知SIPC之後,SIPC原則上採「一般清算程序」,也就是結合法院的破產程序進行清算,客戶就能依據會員券商所持有的客戶財產比例受償,之後再就客戶未受清償之債權,在償付上限之範圍(五十萬美元)內予以給付。但如果會員券商債務金額較小,客戶人數較少的簡易案件,基於程序的考量,會採用「直接付款程序」,也就是未經清算,先直接償付給會員證券商的客戶。

2011年10月18日

美國的證券集中保管結算公司(DTCC)

美國在1960年代後期,當時股票市場以實體股票和支票進行交割,而當時紐約證交所每天的交易量大約一千到一千兩百萬股,均由人工處理的情況下,可以想見股票、支票和文件的傳遞,以及各種文書作業的量有多麼龐大,發生錯誤的機會也隨著工作量而增加。

起初交易所的因應作法為縮短交易時間,增加交割日期到T+5,甚至直接宣佈星期三休市,但都無法減緩紙海( Paper Ocean)現象,不但癱瘓了華爾街,也造成許多公司倒閉。最後,紐約證交所(NYSE)進行了改革,首先是不再進行實體證券的轉移,並設立有價證券的集中保管制度,再來則是集中交割制度的建立。

集中保管,就是把所有的實體證券全部集中在同一個地方進行保管,所有的交易、交割或股權轉移變更,都是劃撥轉帳的方式進行(Book-entry System) ,因而在1973年催生了集中保管信託公司(Depository Trust Company,DTC) 的成立。

而集中交割,則是在市場上成立一家公司,由它來擔任所有證券交易的對手方,然後將所有交易者的買賣部位進行多邊沖銷,最後再以沖銷後的淨額進行結算交割。舉個簡單的例子,A買10股的KO(可口可樂),B賣35股的KO,C買30股的KO,總計三筆交易。這時候如果有一個公司來當所有交易者的對手,賣給A投資人10股的KO,買了B的35股KO,再賣30股的KO給C,如此一來就可以簡化成買5股KO的一筆交易。這麼一來證券轉手的登錄量就可以大減。不過原本這樣的制度是在各交易所各自運作,但為了提高效率,在1976年成立了全國證券結算公司(National Securities Clearing Corporation,NSCC),統一了主要交易所的結算交割業務。集中結算交割的機制,不但簡化了交易的流程、提高效率,也強化了證券集中保管制度的運作。

經過二十幾年的運作,DTC和NSCC一直想要合併以提高效率,但並不容易,最後才在1999年得以成功合併,成為美國證券集中保管結算公司(Depository Trust and Clearing Corporation,DTCC),但業務還是有所區分。目前DTCC是全球最大的金融交易後台服務機構,提供股票、債券等各種有價證券的保管與結算。DTCC並不直接與投資人接觸,它的客戶是券商、保管銀行和法人,均稱呼為「參加人」。其主要服務的清單如下:
送存保管服務(Deposit Services)
領回服務(Withdrawal Service )
證券快速自動過戶系統( Fast Automated Securities Transfer Program,FAST)
保管服務( Custody Services )

而為了增加效率和降低成本,DTCC非常講求「不移動化」(Immobilization)和「無實體化」(Dematerialization),甚至DTCC並不強制集中保管所有證券,若金融機構的庫房設備達到DTCC的要求,並且具備保險機制,經過DTCC認可並定期檢查均通過,就可以分擔DTCC的庫存保管作業,而DTCC則每天透過電腦系統進行核對與確認。能夠分擔保管業務的金融機構稱為FAST Agent,大多為銀行或信託公司。

而DTCC並不只有保管與交割結算的功能,還有許多重要的股務服務也都由DTCC經手,例如股利的發放、稅務服務、融資追蹤以及外國稅務預先扣繳等。這是因為DTCC握有許多資訊,為各種股務處理的必經之地,所以包括股東委託書寄發的服務,也是由DTCC進行的。

因為大多數投資人都是透過擬制人Nominee(大多為保管銀行)或行號代名Street Name(大多為券商)名義下進行保管,所以證券的發行公司並不知道保管銀行或是證券商所代表的實質股東身分(Beneficial Owner)。

保管銀行和券商在成為DTCC的參加人之後,由DTCC負責股票之集中保管作業,為了讓實質股東的權利也可以順利行使,DTCC提供參加人名下所保管的證券資訊給發行公司,讓發行公司知道參加人所代表的實質股東人數及股數(但股東仍為匿名),以便讓參加人可以通知實質股東相關股務資訊。而DTCC的委託書服務(Proxy Services)就是提供參加人與發行公司之間的聯繫管道,主要聯繫事項為每年的股東會、徵求委託書同意、破產程序、法定通知、同意權及反對權之行使。

DTCC和美國證券業者一向都在積極推動有價證券的無實體化,目前美國政府公債、期貨、選擇權都朝向無實體化發展,超過98%市值的地方政府債券及99.7%的公司債以無實體形式存在,只有股票部分還無法達成全面無實體化,原因為部份投資人還希望持有實體股票,同時目前美國亞里桑拿州州及波多黎哥自治州的其法律也還不允諾有價證券全面無實體化,如果股東申請實體股票時,發行公司必須要印製實體股票給股東。

整個證券無實體化的過程是現代證券集中保管制度的最重要發展,而美國則透過三個系統來達成這個任務:
1. Fast Automated Securities Transfer(FAST,證券快速自動過戶系統),1975年起,DTCC將客戶送存的股票交由股務代理機構,將每種股票餘額印成一張大面額股票(例如一張一百萬股), 並以擬制人名義(Nominee Name)存放在股務代理機構,而不需送回DTCC 保管,同時註銷原始送交的股票,以達到不移動化之目標。其中最重要的成員為FAST Agent,為能夠分擔保管業務的金融機構,必須為DTCC的參加人,同時具有符合資格的庫房與保險制度,每天以餘額確認系統(Balancing Confirmation System)與DTCC核對保管股數。

2. Direct Registration System(DRS,直接註冊系統),於1996年由DTCC推出,並在SEC的支持下,列為上市規範的必要條件,也就是說如果要在NYSE、Nasdaq等證交所掛牌,就必須提供投資人DRS機制(但已經掛牌的公司沒有影響)。

3. Networking for Equities(NFE,股票網絡系統),於2000年推出,讓限制性股票(Restricted securities)也能無實體化,包括一些時間上的轉移限制股票或限制流通的私募證券。

當我們在海外券商買股票的時候,證券大多是透過FAST的系統,由券商合作的交割清算公司作為FAST Agent進行保管,而不是券商,也不是DTCC。

2011年10月17日

三種持有美國股票的方法

在美國SEC的官方網站上(Holding Your Securities—Get the Facts),說明了有三種方式持有證券,分別是實體證書(Physical Certificate)、行號代名註冊("Street Name" Registration)以及直接註冊("Direct" Registration)。

實體證書持有現在很少見了,像是波克夏在2010年初的股東會就投票決議不再發行實體股票,但卻是最原始的股票持有方式,也就是股票投資人在購買了股份之後,會拿到一張真正的證明文件,上面會印上股份持有者的名字。以這種方式持有股票,發行公司的登記簿裡面也會有持有者的所有資料,交易的時候則必須把股票寄回去給發行公司更改資料。

行號代名註冊是目前最常見的方式,但以這種方式持有股票,是以券商的名字登記為股票持有者,發行公司的登記簿上只會看到券商的名字,而不是股票投資人。券商也不會拿到實體的股票,而是以記帳的形式("book-entry" form)持有股票,只有帳上紀錄,一切都電子化,交割或轉移則透過劃撥轉帳。發行公司登記的股票持有者會是券商,但並不意謂券商是真正的股東,券商會有該股份屬於哪一位投資人的資料,同時這個紀錄也會上傳到美國證券集中保管結算公司(DTCC),所以投資人不必擔心股票會被券商侵吞,況且投資人與券商的帳戶是分開的,投資人的帳戶由交割清算公司保管,券商只是仲介和執行交易的功能。

直接註冊,Direct Registration System(DRS)是1996年才出現的系統,以這種方式持有股票,發行公司的登記簿裡面也會有持有者的資料,但投資人並不會拿到股票,而是由發行公司或股務轉移代理商(transfer agent)幫投資人持有保管。當然,也是以記帳的形式。

目前各國政府都在推廣股票無實體化,有些國家已經完全數位化了,而美國因為有些州政府的法令禁止股票無實體化,所以還有少部份公司發行實體股票,但大多數均已數位化。有些券商並不經手實體股票,就算願意處理也因為耗費人力物力而收取高昂費用。而直接註冊也不是所有券商都提供,若堅持要當真正掛名的股東,要先詢問券商有沒有DRS的服務。

實體股票的優點在於發行公司有你的資料,知道怎麼聯絡你,也會直接寄給你所有的公司報告和資訊。此外,實體股票更方便和容易成為抵押貸款的抵押品。但是實體股票的缺點則是當你要賣掉的時候,你必須寄回給券商或是發行公司的股務轉移代理商才能執行交易,而這得花不少時間。如果你遺失了實體股票,申請新的股票要一筆費用,就算沒有遺失,妥善保管也是一個任務。如果真的遺失了,要立即告知發行公司的股務轉移代理商,他們會停止股份的轉移,那麼取得遺失證書的人就無法將股份轉移到自己名下。當然,如果你不想遺漏任何公司的重大訊息,在你搬家的時候,你必須告訴發行公司你的新地址。

而行號代名註冊則是大多數投資人都有的經驗,只是或許他們並不知道而已。這種方法,就是持有的證券以券商的名義註冊,而投資人則在券商的帳戶中持有證券,真正的持股人還是投資人,以券商名義註冊只是一種代名執行交易以求效率的作法。因為這個方式相當普遍,所以如果你去看股票發行公司的股東登記資料,會發現是一堆券商的名字,而不是真正的股份投資人。雖然不會收到實體的證書,但是投資人的券商每年至少會寄四次對帳單給投資人,上面載列所有該投資人在該券商所持有的證券以及數量。而券商也會將股利或其他利息配發轉到投資人的帳戶中,並提供所有的稅務資訊。最後,券商也會寄給投資人股票發行公司所寄發的所有文件,例如年報和股東會通知。

行號代名註冊的優點不少,包括因為券商已經列名股份持有人,所以這就讓投資人能夠在券商下限價單,以任何你所指定的價格賣出證券。而因為也因為券商的列名,券商就有了證券保全的責任,投資人便不需要擔心證券遺失或遭到偷竊。而因為投資人才是真正的證券受益人(beneficial owner),所以證券公司獲得重要訊息後,會轉達給投資人。最後,這有利於信用帳戶(margin account)的建立。當然,這種方式也有其缺點,包括取得股利的時間可能會稍有延遲,尤其是有些券商並非立即配發,而是每週甚至每個月才將股利配發給投資人,這是減少成本的作法。而另一個缺點則是因為投資人並未列名在發行公司的登記簿上,所以重要公司訊息就不會直接寄給投資人。行號代名註冊的缺點並不包括安全性,但如果擔心,只要券商是SIPC會員,最終就會由SIPC進行賠償,上限為五十萬美元。

直接註冊(DRS)則是要看證券發行公司,如果證券發行公司有提供這種股份持有方式,而投資人的券商也有提供這樣的服務,那麼投資人就可以選擇直接在發行公司的登記簿上直接註冊,不管投資人是直接從發行公司或股務轉移代理商買到股份,或是從券商進行交易而買到股份。這種方式,投資人可以直接以他的名字在證券發行公司註冊,但不需要實體證書,而投資人則會定期直接從發行公司那邊收到郵寄的對帳單、股利、年報、股東會資料。

DRS的優點為可以直接從公司那邊收到年報或其他報告,以及股利或股東會資料等。而因為DRS是以記帳的方式持有股票,所以交易的時候就不需要填寫一堆複雜而耗時的表格,可以由券商以電子化的方式透過DRS轉移投資人在發行公司的股票,然後再出售。也因為是記帳持有,所以不必擔心股票證書被偷或遺失。缺點則是如果投資人是夠過發行公司的直接投資計畫(direct investment plan)買進或賣掉股份,那麼通常無法隨時以市價進行交易,發行公司將會指定一個特定的時間進行股份交易,可能是每天、每週或每個月一次,而交易價格則是那段時間的平均市場價格。

Physical Certificate"Street Name" Registration"Direct" Registration
實體或記帳持有實體記帳記帳
註冊的股份持有人投資人券商投資人
交易複雜度
普遍度極低極高少見
股東文件與股利直接寄給投資人透過券商轉寄直接寄給投資人
安全性中等極高

2011年10月16日

《經濟學人》封面文章:無處藏身


2011年10月14日21:54   新浪財經

最新一期《經濟學人》10月15日正式出刊,本期封面文章是《無處藏身》。文章分析了現在的市場環境,指出不斷增加的風險讓投資變得異常困難,西方國家必須盡快處理所面臨的問題,才能促使儲蓄者增加投資。

各國儲蓄者的處境都很尷尬。經濟學家指責他們不願意花錢,進而刺激經濟增長,可與此同時養老保險計劃卻變得越來越吝嗇,如果人們還想安度晚年,現在就必須攢更多的錢。指著私人養老金的英國人,現在退休得到的收入就比三年前少了30%。儲蓄者希望找到一個合適的地方投資,可是每天報紙的頭條都是這樣的消息,銀行援助、主權債務危機或者是另一場衰退。

考慮到風險的程度,投資者不會獲得很高的回報率。在絕大部分發達國家,存款利率都低於1.5%,而流動性最強的政府債券收益率也都低於2.5%,當然這些都是各國政府有意實行的經濟政策,因為他們希望那些能創造就業機會的公司開始重新借款。美國股市的股息率是2.1%,歷史經驗表明,這樣低的回報率會持續多年。

低回報率還不是最糟的,最可怕的是血本無歸。第二次世界大戰以後,英國發行金邊債券和今天的情況非常類似,如果扣除物價因素,到1974年持有這些債券的人損失了四分之三的本金。而1989年在最高點上購買日本購票的人,現在的名義損失已經接近80%。

擦亮水晶球

投資者如何決策取決於對危機發展的預期。政府能夠應付過去那就最好,歐洲的主權債務危機趨於穩定,發達國家可以從新獲得2-3%的經濟增長率,並且還能想出辦法減少中期的政府債務。如果這些美好的遠景無法實現(基本無法實現),那麼世界經濟會出現三種可能性:

第一個可能性是,發達國家使用史上最大規模的量化寬鬆政策,利用通貨膨脹來擺脫債務危機,所有G7國家和除印度以外的金磚國家2010年到2011年初的物價上漲已經使通貨膨脹比一年高出很多。高通貨膨脹一般意味著投資者應該購買黃金,可是現在金價太高,而且很多經濟學家預測通貨膨脹率將隨著全球經濟放緩而下降,因此投資黃金並不明智。

第二個可能性是,歐元區將犯一個致命的錯誤,在沒有為該地區銀行提供強有力保障,以及沒有保護意大利和西班牙這樣的大經濟體免受傷害之前,倉促准許希臘違約,後果將是歐洲的GDP大幅度縮水,並對其他西方國家造成巨大衝擊。如果這樣購買美國債券更保險。

《經濟學人》堅信,歐洲的政治家不會笨到讓歐元崩潰,但是他們也和美國的同行一樣,不會對西方經濟增長做出太多貢獻。因此我們懷疑西方國家將不得不面對第三種可能,日本式的停滯。經濟衰退很可能比80年代和90年代更頻繁,西方各國的經濟都會出現停滯,這樣他們就無法解決債務問題,很有可能一起陷入日本曾經出現的“債務陷阱”。

各取所需

乍一看,在糟糕的經濟預期下應該購買國債。經濟衰退的時候,國債表現總是很好,可以獲得10.%的平均回報率,而股票卻是-15.3%。可這是在忽​​略通貨膨脹情況下計算出來的,考慮到現在美國的通貨膨脹率是3.8%,而1900年來平均水平僅為3.1%,投資者將承擔更大的風險。就是通貨膨脹才使得二戰以後持有英國金邊債券的人損失慘重。

股票可以抵禦通貨膨脹,但是美國的股價仍然太高。週期性市盈率調節法後,美國現在的市盈率是19.4,而歷史平均水平是16.4。歐洲的情況要好些,調節後的市盈率為11,但是人們持有現金是因為相信,事態在改善之前會變得更糟。

如果市場繼續下行,也許明年買股票不錯,很多國際知名的大公司股息率已經超過5%,這些公司資金充裕並從亞洲不斷的增長中獲益。也可以乾脆就購買中國和印度的股票,但是亞洲也會受全球經濟拖累,同時這些國家的市場仍然不透明。也許這種時候應該購買企業債券,歐洲的高利債券利率比政府債券還高10%,並且違約率極低,截至到今年九月份,違約率只有1.9%。可是一旦經濟停滯,企業債券同樣​​會貶值。

如果儲蓄者現在就購買股票和企業債券而不是觀望,對全球經濟當然是好消息,但是在這麼動蕩的環境下,投資者的謹慎也可以理解。現在歐洲必須解決希臘債務危機,而華盛頓則要出台合適的政策,即能短期刺激經濟又能長期削減赤字,只有這樣儲蓄者才能把錢拿出來投資。(鹿城/編譯)

Comments:看了這一期的封面文章,感慨頗深。已經快要連續五年,整個投資市場風險不斷,報酬低落,我很難說這是一個New Normal,但卻可以肯定說在長期歷史上這是Abnormal。幾乎所有的人都在猜未來會怎樣,因此就能放空什麼,作多什麼,有些賭對的人賺了點錢,但整體來說市況很明顯並不好。其實,有人能很肯定的說,在金融海嘯的衰退之後已經復甦了嗎?我想不多。那麼在現在能做的事情是什麼呢?持續買進,接下來就等真正的復甦到來了!除非....你不認為會復甦。