墨基爾（Burt Malkiel）的資產配置建議-Part 6

當決定了資產和工具之後，接下來就要去瞭解每一個投資人的風險承受度了，如此才能瞭解怎樣的資產配置會符合投資人的需求。不過財務顧問那種典型的25個問題問券調查並不理想，所以Wealthfront結合行為經濟學家的研究成果，將風險承受度的問券減少到只剩下10個問題，用來瞭解客戶能夠承擔風險的能力以及冒險的意願。

註：目前Wealthfront網站上似乎已經看不到這10個問題。

這10個問題中，有6個主觀的問題，是用來瞭解風險承受度以及願意承擔風險的意願是否有一致性。如果在答案中一致性越低，其實表示該投資人承受風險的意願越低。而其中兩個問題試問投資人是否曾經持有股票選擇權或當過天使投資人，有過這些行為也意味著他們有比較高的風險承受度。

另外，Wealthfront還問了4個客觀的問題來瞭解投資人的財務情況，能夠存下越多錢的投資人，就越有能力負擔他們想要的退休生活，而有越多額外所得的投資人則越有能力承擔風險。

Wealthfront使用了主觀和客觀的問題來評估投資人的風險承受度，主要的原因是根據行為經濟學的研究，投資人常常過度看好自己的風險承受度，尤其是受過良好教育的男性投資人，他們常是過度自信的。如果投資人持有一個太過波動的投資組合，就可能會在市場下跌的時候增加他們賣出資產的可能性。

做完問券（新版問券，6個問題）之後，會得到一個風險承受度的結果，我用舊版10個問題的問券，結果承受度是9.0（Facebook上也有不少版友做過問券，結果大約在7.0-8.5之間）。建議的應稅組合為：

如果是退休帳戶則是：

我們境外投資人的稅務情況比較接近退休帳戶，所以以退休帳戶為例，則預期報酬的分佈為：

過去的表現為：

大家可以自己在這個網址調整不同的風險承受度，觀察各承受度的投資組合和過去表現怎麼變化。有意思的是，風險承受度越低的組合，波動程度低是理所當然的，但看起來過去的表現反而越理想。

最後，再平衡。這樣規劃出來的投資組合不可能永遠維持在原本設定的最理想狀態，會因為市場的變化而有些資產表現得比較好、有些資產表現得比較差而偏離，這會導致風險承受度跟原本的需求產生偏差，而使得持有的投資組合變成不是那麼適當，所以需要再平衡。

Wealthfront並不是定期再平衡，而是設定一個閥值，當資產變化的比例超過就進行再平衡，如此一來可以在市場劇烈變動的時候佔點便宜。再平衡不見得是買低、賣高，而是將新投入的資金先拿去買那些低於原本配置比例的資產，這樣可以降低稅賦和交易成本。根據研究，再平衡可以提供每年多0.4%的額外報酬，不過再平衡拉長時間來看未必能增加報酬，但是可以降低風險，而在比較高波動的市場中，再平衡比較能提高報酬。

另外，隨著年紀、投資目標和風險承受度的改變，投資人也要隨時調整資產配置，Wealthfront建議投資人每3-5年就進行一次評估。

（結束）

墨基爾（Burt Malkiel）的資產配置建議-Part 5

承前篇。

傳統上，理財顧問通常會幫他們的客戶將資產分散在三種資產：美國股市、國際股市以及美國公債。而在有了現在投資組合理論之後，可以比較傳統的三資產悍妻或八種資產的資產配置了。

從上圖就可以得知，越多資產的投資組合，在相同的波動風險之下，報酬越高。使用有稅務優勢的退休帳戶可以比應稅帳戶每年增加0.6%的績效（黑虛線和灰虛線），而有八種不相關的資產的投資組合則會比只有三種資產的投資組合每年再增加0.6%的績效（粉紅實線和黑虛線）。

不過對於只有兩三種資產的投資組合來說，多加上幾種資產的效果很明顯，但是當資產已經夠多的時候，效果就有限了。很難說到底幾種資產是最理想的，持有太多資產也會增加成本，所以目前Wealthfront認為七到八種資產已經夠了，不過也會持續評估一些能夠使用ETF投資的新資產。

在決定了持有資產的數量之後，接下來就要決定使用哪些工具了。Wealthfront使用低費用、追蹤指數的ETFs來代表每一個資產類別，而不是一般理財顧問喜歡用的主動管理型共同基金。共同基金有一個明顯方便的地方，那就是可以用Morningstar的星級評等系統來選擇，但是Morningstar在2010年卻承認這個評等系統並沒有辦法成功找出將來可以友好表現的基金。

其實這一點都不讓人訝異，因為已經有很多學術研究的成果顯示大約有65-75%的共同基金會落後給市場，而即使績效贏過市場的基金在另一個時間區間裡面也很難再贏過市場。2000年的一篇報告指出共同基金過去20年，每年以2.1%的績效落後給Vangaurd的S&P 500指數基金，因為費用率太高而且選股功力太差。

所以過去十年指數基金或被動式的ETFs特別受歡迎，但是ETF並沒有一個被公認的評等機構，所以對投資人或財務顧問就很難去選擇該用什麼ETF來代表某一個資產，畢竟目前已經一千多檔ETF了。

Wealthfront會定期評估所有的ETF，根據最低費用支出、最低追蹤誤差、充足的市場流動性和最低借券等指標來選擇每一個資產最適合的ETF。如果有留意的話，投資人就會發現並不是所有的ETF在追蹤指數上做得很好，不過ETF的發行者可以透過改良操作系統來作到更好的追蹤，但是卻會增加交易費用，這兩者之間常常是負相關的。而能不能隨時都賣得掉也是很重要的，所以對於一些新發行的ETF，要經過一段時間的觀察之後，才有可能成為推薦的ETF。

此外，很多投資人不知道ETF所持有的證券會被避險基金等借去放空，這能帶來收入，但是對投資人來說卻是一個風險，所以Wealthfront所以選擇ETF的時候也會盡量避免則那些透過借券賺錢來降低管理費用的ETF。

學習方向，決定了投資績效優劣

註：本文為《投資，愈被動賺愈多：向巴菲特學極簡投資法》一書的推薦序，這是一本小書，只有136頁，但是已經將被動投資解析得很清楚了。

推薦序

學習方向，決定了投資績效優劣

　　很多人的觀念都是：只要我愈努力，就愈可能更接近成功一步。所以在投資上，很多人其實一直都很努力，只要有課就去上；每天看好幾份報紙；電視台的財經節目一個都不放過；每一支股票的股號倒背如流只是基本。其實有很多投資人幾乎就把腦子當成股市行情表了，你問他2498今天漲幅、股價是多少，都能馬上背給你聽。

　　但是這麼努力的結果，成功了嗎？無論是從身邊的例子、券商的資料或是新聞中曾經提過的統計，其實都支持一個論點：散戶在股市中輸多贏少。這麼努力，卻還是賠錢了，是真的嗎？又為什麼呢？

　　其實看一下台灣的富豪排行榜就知道了，沒有一個是純粹靠投資股票變有錢的，而全世界唯一最被津津樂道的特例，大概就只有巴菲特一人而已。投資致富者少，那麼投資破產的人呢？從不時出現在社會新聞的案件就可以知道，這樣的情況不算罕見，而且就算在股市大好的時候也一樣。

　　是散戶不夠認真嗎？其實就我的經驗來看，台灣的散戶真的很認真。無論是我的部落格、專欄或PTT討論區，常常都有認真的投資人問我問題，我也在互相討論之中慢慢學到更多。只是我漸漸發現，學習方向的差異，可能就是造成投資績效不一的原因。

　　一般的投資人，會花很多的成本（無論是財務上或是時間上）在選股、擇時和找明牌。不過這些成本都是一次性的消耗品，下一次投資還得重頭來過。例如你去年才花了三天兩夜做完研究，知道今年要投資哪些公司，但是今年還得再花三天兩夜重來一次。

　　然而我卻很少這麼做。身為一個財經部落客，我其實並不見得很清楚現在的指數價位在哪裡。除了一些無意中記起來的個股，許多網友問我對某家公司股票的看法，我第一件事情是先去Google一下那個股號是什麼公司。對我來說，查得到的資訊以及馬上就過時的資訊，我是沒有興趣去了解的。

　　不過我花在投資上面的時間並不少，大多都拿來看書、看文章。我自知無法預測行情，所以平時幾乎不交易；我的券商持股資料一列出來，很多都持有將近2,000天了。當然，我是幸運的，在金融海嘯的最低點買進，所以成果自然亮眼，不過這其實還牽涉到兩個關鍵問題：為什麼我選擇在金融海嘯的時候買？為什麼我已經賺超過一倍了還不賣？

　　而這就是《投資，愈被動賺愈多》一書中提到的精華。首先，如同書中所提，指數型商品是最理想的投資工具，像是ETF或指數型共同基金，這些基金費用很低，而且追蹤指數，提供投資人跟指數很貼近的績效，而這就已經勝過大多數投資人的報酬率。

　　相信買過基金的投資人，一定體會過：指數漲了我的基金卻沒漲。雖說有經理人操作可能是優勢，但經理人本身的表現是好是壞卻也是最大的不確定性因素，而書中就告訴你：積極管理的基金能贏過指數的比例很低，而且根本無法事先預測。

　　這就是為什麼即使是被稱為股神的巴菲特，都數度推薦指數型基金，並認為什麼都不懂的投資人光是長期持有這樣的投資工具，就能夠贏過大多數投資專家的原因。為什麼要長期持有？因為短期操作的交易成本很高，而且除非你能預測行情，不然你可能無法如願買在低點、賣在高點，反而是高買低賣而賠錢。

　　其次，則是資產配置。許多投資人都有一個錯誤觀念，那就是持有很多的基金，認為這樣就已經分散了風險，但其實只是增加了投資成本而已。如果同時持有20檔台股基金，那麼可以預見的是，這些基金都一起漲也一起跌。

　　真正的分散風險，不是持有很多標的，而是持有不一樣的標的。舉例來說，股票和債券通常一漲一跌；如果持有各半，那麼波動風險就會被抵銷了，但是長期報酬卻都能拿到。資產配置的威力就在於，讓投資組合能降低風險、提高報酬；如果加上再平衡的機制低買、高賣，報酬會更漂亮。

　　本書篇幅不多，卻已將被動投資的精華交待得相當清楚。對於那些每個禮拜花十幾個小時以上研究投資但績效卻不好的投資人來說，我衷心推薦先花幾個小時好好看看這本書。或許採行被動投資之後，不但投資能賺錢，每個禮拜更可以多出許多時間來享受美好的人生。

《商周》「小資族學理財」專欄作者　李柏鋒