為什麼短債抗通膨、長債抗通縮？

投資債券有兩大風險，一個是利率風險，一個是信用風險。影響債券定價的主要是利率，因此這邊先不談信用風險，但投資人投資的時候其實應該要把信用風險放在心上，即使有太多人認為如果投資的是美國公債，信用風險幾乎為零，但這樣想只是催眠自己去忽視風險罷了。

接下來要談談短期債券和長期債券的差異，不過要先瞭解兩個觀念：利率的變化怎麼影響債券價格的變化、利率曲險。前者請參考「債券存續期間的重要性」，後者請參考「利率曲線是好用的水晶球嗎？」。

這邊就不多討論這兩個觀念，只講結論：一、越長期的債券，利率的變化對債券定價的影響越大。二、大多數情況下，長期債券的殖利率大於短期債券的殖利率，因為長期利率的殖利率會含有通膨風險以及資金的時間價值。

上圖示目前的利率曲線，可以很明顯看出一年以下的短期債券殖利率不到0.5%，而30年期的長期債券則有超過3.5%。那麼如果你預測通膨即將到來，你應該持有哪一種債券？通膨的政策控制方法就是升息，因此在通膨發生之後，升息會造成債券的殖利率上升，而這就意味著債券的價格下降。而我們已經知道了越長期的債券，利率的變化對債券定價的影響越大。所以假設升息1%，一年期債券的價格下跌1%，但30年期債券的價格卻是下跌30%，所以升息造成長期債券的價格下跌較多，這時候持有短期債券才是比較合理的。一般來說短期債券的殖利率會稍微超過通膨，畢竟沒有人希望借錢給別人，卻讓資金的購買力下降了。

那麼為什麼通縮應該持有長期債券呢？通縮的政策控制方法就是降息，因此在通縮發生之後，降息會造成債券的殖利率下降，而這就意味著債券的價格上漲。而我們已經知道了越長期的債券，利率的變化對債券定價的影響越大。所以假設降息1%，一年期債券的價格上漲1%，但30年期債券的價格卻是上漲30%，所以降息造成長期債券的價格上漲較多，這時候持有長期債券才是比較合理的。而另一個好處是，在通縮時期利率曲線會隨著降息越來越陡峭，長期債券的殖利率就會比短期債券高很多，此時長期債券不斷價格上漲多，殖利率也高。

搶化肥 必和必拓發動敵意併購Potash

【經濟日報╱編譯陳家齊／綜合外電】
2010.08.19 02:39 am

礦業巨人必和必拓看好人口激增會使圖中的鉀肥需求暴增。

（路透）在出價385億美元收購Potash化肥公司不成後，澳洲礦業巨人必和必拓發動敵意併購，趕在Potash可合法祭出「毒藥丸」策略之前，矢志拿下全球最大的肥料公司。

為了用重金說服Potash股東，以避開董事會的反對，據稱必和必拓並已安排了400億美元的鉅額貸款。這使得穆迪信評公司質疑必和必拓的債信前景。

必和必拓18日宣布，願以每股130美元的價格向所有Potash股東收購股權。這項出價並未高於原先向Potash董事會提議的價格，而Potash在美上市的股票18日又再衝上148美元價位，比出價高出逾10%，顯示必和必拓必須加碼。

必和必拓表示，包括承接Potash的債務以及相關承銷費用，本案總共需要430億美元資金。

銀行界消息人士指出，必和必拓已向六家銀行取得400億美元的貸款額度。

根據最近一次的申報記錄，必和必拓帳上還有110億美元現金。

其餘礦業巨頭有可能加入競價，但是必和必拓的最大對手力拓被認為不太可能出價，因為力拓最近才在出清南美的鉀礦資產，顯然在退出肥料市場。

巴西的淡水河谷公司被認為是最有可能出價競標的對手，但是淡水河谷的現金遠不如必和必拓充裕。

穆迪信評公司18日發表聲明說，基於這項併購案的金額龐大，正在檢討必和必拓現有的A1債信評等，可能調降。

必和必拓的公司債CDS應聲大增37個基點，使對必和必拓公司債投保的成本激增逾半。公司在倫敦上市的股價也應聲下跌3.3%。

基於Potash股價曾在2008年創下241美元的歷史高價，花旗集團分析師認為，必和必拓可能至少需要把出價提高到每股170美元，總金額逾500億美元。

必和必拓急於提出敵意併購，是因為Potash董事會17日宣布回絕併購提議時，立刻發表對內的售股計畫。

這會使Potash的現有單一股東能用非常優惠的價格收購20%以上的股權。

一旦如此，必和必拓將很難取得逾50%的控股權

但依照加拿大法律，Potash的這種「毒藥丸」計畫必須等待必和必拓隨即宣布的公開出價結束後才能執行。

必和必拓必須維持公開出價收購90天，希望在10月19日之前能夠買到過半股權。

【2010/08/19 經濟日報】

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必和必拓拚命搶化肥 凸顯缺糧危機

【經濟日報╱編譯／陳家齊】

是什麼樣的誘因，讓必和必拓這家工業金屬原料的跨國巨人，願意喪失高級信評，貸下巨債，只為收購一家化學肥料公司？

答案其實很明顯：100億張需要餵飽的嘴。

根據聯合國的估計，目前已經逼近70億關卡的全球人口，可能在2040年就突破百億大關。極端氣候使適合耕作的土地減少，水資源取得更為不易，暴增的全球人口需要從更少的土地中搾出更高的產量，而肥料是其中關鍵。

業界估計必和必拓恐怕要付出逾500億美元，才能拿下全球最大化肥廠Potash。這筆可能會是今年全球最大的併購案件，能讓必和必拓取得全球逾20%的化肥產能，躍居農業原料的一哥。

進攻糧農原料市場的邏輯很合理，但必和必拓的大膽舉動仍令業界震驚，因為必和必拓原本已經在積極開發自有的鉀肥礦產。今年2月，必和必拓宣布要投下逾2億美元資金，開發與Potash同樣位於加拿大薩克其萬省的鉀礦。

但是化肥產業的加速整併可能讓必和必拓認為應該急速出手，搶占化肥原料的蘊藏。今年6月，俄國政府支持的億萬富豪克里莫夫（Suleiman Kerimov）買下Uralkali與Silvinit兩大俄國化肥廠逾半股權。觀察家認為，克里姆林宮顯然要把俄國的化肥產業合併成一家獨占事業，有如天然氣巨頭Gazprom。

俄國的鉀礦蘊藏量是全球第二，僅次於加拿大。原本毫不起眼的化肥原料日益變成類似石油與稀有金屬的重要戰略物資，政府可能日益加強掌控各種化肥資源。

全球鉀肥市場是極度寡占的行業，加拿大Potash與Agrium、美國Mosaic、以色列化學公司（ICL）、德國K+S、俄國Silvinit、Belaruskali與Uralkali這八大廠就掌控逾80%產能。

除了俄國，以色列政府也牢牢握住ICL的控股權。K+S的礦藏有限，開採的環保成本也比較高。因此可行的併購對象更為稀少，集中在北美地區。

除了鉀肥，氮肥也是非常普遍的化肥原料，但是絕大多數的氮肥需要從天然氣提煉，等於要搶食同樣有限的化石能源資源。可以直接開採的鉀肥，因此成為餵飽100億張嘴相對理想的來源。（綜合外電）

【2010/08/19 經濟日報】

※被併購的POT當天大漲，但股價已經很不便宜了，本益比高達32.35，殖利率更是幾乎為零，而BHP則不斷下跌，本益比20.08，殖利率2.49%，不便宜，但也不算貴。

被動的ETF變成主動的ETF

Claymore Securities，將於十月被Guggenheim Partners併購，目前提出申請，要將原本被動追蹤指數的債券ETF轉成主動管理的ETF，同時也將ETF的名稱冠上新公司的名字，而代號也改掉了。


The Claymore U.S. Capital Markets Bond ETF (NYSEArca: UBD) will become the Guggenheim Enhanced Core Bond ETF. It will trade on the NYSE using the symbol “GIY” and seek to beat the so-called BarCap index;

The Claymore U.S. Capital Markets Micro-Term Fixed Income ETF (NYSEArca: ULQ), which will become the Guggenheim Enhanced Ultra-Short Bond ETF. It will trade on the NYSE with the ticker “GSY,” and be managed with the aim of beating the short-term Treasuries index.

不過改成主動管理之後，費用率並沒有提高，還是維持原本的0.27%，但這樣的費用率在債券市場其實已經不算便宜了。這雖然不是ETF市場的首例，但是往後如果越來越多ETF轉成主動管理，那麼投資人在投資前可能真的要特別去搞清楚，因為ETF已經越來越不純粹只是被動投資的工具，相反地，越來越多主動管理的ETF出現了。

Yield of Stock vs Bond

（Source）

上圖為道瓊工業指數的殖利率與十年公債殖利率比較，其實大部分時間股市的殖利率都不如十年公債，而股市殖利率並不太容易有太大的躍進，所以如果股市殖利率要高於十年公債殖利率，那麼就是只有債券殖利率下降了，而現在也的確是債券的殖利率下降，但價格卻攀高，因此市場上開始越來越擔心債券市場的泡沫化。

那麼2008年為什麼股市殖利率會高於債券那麼多呢？因為當時的股價跌太快太多，所以殖利率就飆高，而又因為避險需求導致債券上漲，債券的殖利率下降，因此才會有這種比較特別的現象。

（Source）

上圖則是S&P 500的股價與殖利率歷史趨勢圖，其實投資人要接受的是，1871-1982平均股市殖利率高達4.98%已經是歷史了，近27年來的平均是2.53%，而且趨勢是往下的。以目前的股價來看，殖利率只有2.1%。而殖利率的歷史低點出現於2000年的網路泡沫高點，只有1.1%。

‘Third Generation’ Commodity ETF

所謂第一代的商品ETF是持有現貨的ETF，像是GLD持有實體黃金，但是因為有很多商品無法持有實體，例如天然氣、石油等，體積太大了，所以只能以持有期貨的方式發行ETF，因此這是第二代的ETF，而現在多數的商品ETF都是持有期貨為主，但也面臨了新的問題：contango，也就是當期貨處於正價差的情況下（遠期合約價格高於近期合約），轉換合約便會產生損失。

因此現在出現了第三代的商品ETF，由SummerHaven所發行的U.S. Commodity Index Fund (NYSEArca: USCI)，追蹤的是自家的指數SummerHaven Dynamic Commodity Index (SDCI)。這個指數總共會持有的商品有六大類，共27種商品，但並不是全部持有，而是只持有其中的14項。下面就是目前指數持有商品的現況，灰黑色為持有的商品，灰白色為目前沒有持有的商品，而持有的14種商品則以相同權重的方式持有，各佔7.14%。而六大類商品包括能源、牲畜、軟性商品、工業金屬、貴重金屬以及穀物，每大類在指數中至少會持有一種商品。

這個ETF追蹤一個指數，看似被動投資，但是其實指數本身是主動管理的，雖然有一定的準則，但該公司認為被動投資商品期貨並不可行，因此他們稱這是一個主動管理的指數（an active index）。指數的成份商品每個月會調整一次，挑選商品的準則有價格，以價格低的為優先，還有會優先剔除目前期貨價格處於正價差（contango）的商品，而指數持有的期貨則以未來3-12個月為主。

該公司宣稱這樣的新ETF將可以有效解決正價差所造成的損失，而且可以在低價的時候買進期貨以賺取價差，同時也可以持有多種商品以分散只投資單一商品的風險。而這種指數或ETF的績效如何呢？該公司有提供歷史回測的數據供投資人參考：

以上面這些資訊來看，這種指數提供了一個低波動風險以及高報酬的投資管道，但是發行ETF之後能否維持這樣的好表現則尚待觀察，但如果將來這個ETF成交量高，也的確沒有受到正價差的影響，那麼的確也是一個不錯的資產配置工具，畢竟目前的DBC並不理想。

這是目前ETF中六大類商品的比例：

這個ETF因為剛發行，資料還很有限，投資人可以參考指數的網站或官方網頁，也提供了一些學術研究的文章可以參考，而如果對這個指數有興趣的話，Bloomberg也有資料，並且回溯到1991年，算是長達20年的資料，但免費使用的話只能看到五年。要留意的是，這檔ETF並不便宜，費用率要0.95%。