2011年7月12日

評估國家型指數的投資價值時,應同時看本益比和利率

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本益比的定義很簡單,就是投入的本金是盈餘的幾倍。假如投資人將資金投入到一家公司的股票,本金為一百萬,而該年度屬於該投資人的股份盈餘為十萬,那麼本益比就是十倍,而其倒數為10%,也就是投資一百萬賺到十萬。

講得更複雜一點,假設這家公司市值為一億,該年度盈餘為一千萬,也就是說上面所述的投資人持有該公司10%的股權。而該公司的股價為100元,總股數為一百萬股,因此可以算得每股盈餘(EPS)為10元,所以一般計算本益比其實是以 股價除以美股盈餘,也就是100/10=10(倍)。

要注意的是本益比看的是企業本身的獲利情況,而非股東,因此如果股東想要知道自己的實際獲利,股息配息的部份要看的是殖利率,資本利得的部份則要看股價的報酬率,實際總獲利則是兩者相加。但這邊討論的是企業的價值,因此不考慮股東獲利的部份。


上面這張圖表是今年三月初的情況,或許跟現在已經有了一季的差距,不過沒關係,我只是拿來舉例而已。最中間那一行就是本益比,我們以經濟成長率最高的中國為例,中國股市的本益比為18.46倍,也就是投資一百塊錢到中國的企業可以賺得100/18.46=5.42元的盈餘。聽起來如何?夠吸引人嗎?


當我們來看中國的利率時(如上圖),就會發現中國利率高達6.56%,也就是說如果把錢拿去投資在中國的固定收益商品,以風險極低的情況就能夠獲得6.56%的收益,但投資在中國股市抱著相當大的波動風險,企業本身卻只能有5.42%的盈餘報酬率,這樣一比較之後,中國股市一點都不便宜了,講難聽一點投資中國的風險溢酬竟然是負值(-1.14%)!也就是冒更高的風險卻取得更低了報酬。

BRIC四國大致上都有這樣的問題,尤其是巴西利率高達12.25%,就算是只想取得相同的報酬,股市的本益比也要低到8.2倍以下才夠,更別談還想要獲取更高一點的風險溢酬。我之前在「從風險溢酬來看股市合理本益比」這篇文章已經談過,葛拉漢認為相對於債券的低風險,要投資人承受股市的高風險,報酬就應該至少是債券的三分之四,那麼以12.25%的三分之四,就是16.33%,倒數為6.1,巴西的股市本益比當然很難低到這種程度。

所以如果有一個大戶投資人,手上有個一億美元,他會怎麼投資?拿到巴西去買固定收益的證券至少就有12.25%的報酬(不計匯率),但投資巴西股市卻只有12.08倍的本益比,以倒數來看也就是8.3%的盈餘報酬率,冒風險的確反而報酬更低!此時我們也不計股價所產生的資本利得,把買股票當作定存來看,以高達80%的股息支付率(Dividend Payout Ratio)來看,殖利率也才只有6.64%,看起來相當好,但股息支付率很難這麼高,而且和利率一比更是難看。

所以以這個角度來看,大多數高成長、高利率的新興市場國家,其實股市的吸引力都不是來自於盈餘價值,該看的不是本益比,而是本夢比。如果投資人經過上述的判斷,就會發現唯一能期盼的只剩下股價上漲所產生的資本利得了。很遺憾的是,沒有盈餘為基礎的股市,只有泡沫才會推升股價,而大多數投資人在這種市場中,賺到的只有風險,沒有報酬。

我們再來看一下美國利率0.25%,計入風險溢酬後股市應該要有0.3333%的盈餘報酬率,其倒數也就是本益比,為300倍!當然,美國股市的本益比不太可能高到這種程度,不然S&P 500指數都要上萬點了。但如果一筆資金在美國要尋找投資標的,則股市明顯比固定收益市場還要吸引人。

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