2011年2月28日

投資風險的真相

華爾街日報  2011年 02月 28日

詹姆斯•格拉斯曼(James K. Glassman)這次說對了嗎?

格拉斯曼是《道指36,000點》(Dow 36,000)一書的合著者之一﹐該書在1999年網路泡沫接近最高點的時候出版﹐認為當時的股市會在短短的五年時間內上漲至原來的三倍。如今﹐他則推出了一本告誡投資者防範另一輪金融災難的新書。

在這本名為《安全網》(Safety Net)的新書中﹐格拉斯曼寫下了任何一個投資者或者權威金融專家都最難說出口的三個字:“我錯了。”就憑這一點﹐格拉斯曼就應該得到讚揚。

但奇怪的是﹐格拉斯曼也許並不真正清楚他到底錯在了哪裡。他努力讓自己早前的觀點與如今的現實相一致﹐從而引出了一個非常重要的問題:投資“有風險”的說法究竟意味著什麼?

《道指36000點》出版於1999年10月1日﹐該書的另外一名合著者是經濟學家凱文•哈塞特(Kevin A. Hassett)。書中包含了一些很有道理的類似飲食健康的建議:多樣化投資﹐盡可能少地進行交易﹐努力降低成本以及青睞指數基金。

但是﹐該書的主要論點卻令人生疑。

就在《道指36000點》出版前三天﹐電腦設備供應公司Foundry Networks首次公開上市﹐其股價上市當天就暴漲了525%。在此前的五年間﹐美國股市的年均漲幅為25%。即便如此﹐格拉斯曼和哈塞特還是在書中寫道﹐“股價可能很快將成倍、三倍甚至是四倍地上漲﹐而估值仍然不算過高。”

他們遵循的是什麼樣的邏輯呢?“如果從長期來看﹐股票和債券存在的風險是一樣的﹐”因為股票從長期來看從未出現過虧損﹐而且時間的流逝使得股票的回報率幾乎保持穩定。此外﹐投資者已經開始“懂得”投資股票並沒有風險。

格拉斯曼堅持認為他的觀點並不偏激。從某種意義上講﹐他是正確的:經濟學家們主張﹐資產的風險越大就必須帶來越多的回報﹐否則沒有人會對它們進行投資。

洛杉磯橡樹資本管理公司(Oaktree Capital Management)董事長霍華德•馬克思(Howard Marks)表示﹐這種說法並無道理。馬克思管理著800多億美元的資產﹐正在醞釀出版新書《最重要的事》(The Most Important Thing)﹐其中清晰地闡述了他對風險的看法。

馬克思說﹐風險越大的資產並不一定會帶來更多的回報﹐它們只是看上去如此而已。他說﹐“道理非常簡單。如果有風險的投資就能獲取更多的回報﹐那麼就不算具有風險了。既然沒有風險了﹐那麼它們就會被認為不能帶來更高的回報。”

由於追逐風險較大的資產可能帶來的高回報﹐投資者們推動了價格的上漲。按照風險的傳統定義——回報率與市場平均回報之間的差距——僅此一點並不會使資產變得更具風險。但是﹐按照馬克思對風險做出的常識性的定義——“賠錢的可能性”——上漲的價格純粹就是投資的毒藥。價格漲得越高、越快﹐跌得就會更狠、更慘。

這並不是格拉斯曼在《道指36000點》中的觀點。他現在說道﹐我過去堅持的是我認為建立在數據基礎上的非常理性的觀點。

然而﹐格拉斯曼的中心論點似乎在今天並未發生根本的變化。他說﹐“數據(仍然)顯示股市並不存在風險﹐但是當今的世界卻發生了變化。”

格拉斯曼將恐怖主義、美國經濟增長放緩以及近期的“閃電崩盤”列為“世界上存在的風險已經發生了真正改變”的證據。因此﹐格拉斯曼認為投資者應該減少對股票的投資﹐轉而增持債券﹐購買外幣基金﹐並且持有當股票下跌時可能上漲的“反向”交易所交易基金。

現在的世界比1999年的時候還要危險嗎?那一年﹐“千年蟲”威脅電腦網路﹐多名學生在哥倫拜恩(Columbine)校園槍擊事件中慘遭殺害﹐科索沃、盧旺達和塞拉里昂爆發了戰爭。

誰知道呢?

格拉斯曼表示﹐投資者應該採取措施﹐防止他們的投資組合受到他稱為“突如其來的風險”的侵害﹐但是這樣的說法一直以來都是正確的。

不論你持有股票的時間有多久﹐你都不能消除它的風險。倫敦商學院(London Business School)的埃羅伊•迪姆森(Elroy Dimson)、保羅•馬什(Paul Marsh)和邁克•斯湯頓(Mike Staunton)進行的研究表明﹐全球範圍內的股票在通貨膨脹後有時會在幾十年里一直出現虧損﹐正如1912年到1977年在法國發生的情形。我並不認為如此長時期的不景氣會在當下出現﹐但它並非沒有可能。

持有股票的確存在風險﹐而且隨著股價上漲﹐這種風險正在上升——而不是在下降。這並不是說你應該減少對股票的關注﹐而是說股票的價格上漲得越高﹐你就越應該對它們敬而遠之。

與此同時隨著價格的下跌﹐現金正在流出市政債券和新興市場股市。如果這種情況持續的話﹐那麼這些市場的風險將會下降﹐而不是增加——會變得更具有吸引力﹐而不是相反。

Jason Zweig

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