美國債市顯露通脹端倪＠ USA Stock

華爾街日報 2010年10月26日

今年人們就通縮還是通脹更有可能威脅經濟爭論不已﹐而至少在債市﹐這番爭論沒什麼意義。

根據巴克萊資本（Barclays Capital）數據﹐通脹保值債券（TIPS）形式的通脹保險工具﹐今年回報率約為10%。與此同時﹐通常在通縮期間繁榮的普通美國國債上漲近9%。它們的表現是由價格上漲和收益率支出綜合因素共同衡量的。

換句話說﹐無論你押注通脹還是通縮﹐今年你都是贏家。

一個問題是﹐美聯儲（FED）主席貝南克（Ben Bernanke）是否即將為這種和諧的狀態劃上句號。

由於美聯儲準備向金融體系注入更多資金﹐天平正開始向著有利於押注通脹者的方向傾斜。TIPS在過去兩週的表現優於國債﹐而此前在夏季多數時間均遜於國債。

國債和TIPS息差大幅擴大。這一息差通常被稱作盈虧平衡通脹率（breakeven inflation rate）﹐是衡量市場通脹預期的寬泛指標。

8月底貝南克在懷俄明州的講話暗示﹐美聯儲可能將採取另一輪定量寬鬆政策﹐以促進經濟增長﹐自那以來﹐10年盈虧平衡通脹率已從1.49%升至五個月最高水準2.10%左右。

這暗示美聯儲只是簡單通過談及第二輪定量寬鬆政策已提高通脹預期。近期黃金上升和美元下跌亦暗示通脹預期在上升。

巴克萊國債和通脹相關策略師龐德（Mike Pond）說﹐目前市場不是特別擔心高通脹﹐只不過人們已有很長一段時間較少關心通縮、甚至較低的通脹了。

TIPS和國債因預期新一輪定量寬鬆政策而受益﹐預計美聯儲將在11月3日政策會議上公佈這一措施。

10年期國債收益率本月跌至2009年1月金融危機最嚴重時期以來的最低水平。國債收益率與國債價格呈反比。

TIPS也處於同樣的歷史水平。美國財政部（Treasury Department）計劃於週一標售100億美元新的五年期TIPS﹐收益率可能將為美國政府1997年開始標售這種債券以來的最低水平。

收益率較低意味著市場對TIPS需求旺盛﹐這種債券向投資者提供額外年度回報﹐以補償通脹率的損失。普通國債沒有這樣的保護﹐所以它們用較高的收益率來彌補。這兩種收益率間的息差暗示投資者對通脹的預期情況。

表面上來看﹐似乎投資者同時做了兩個押注﹐一個押注價格上升﹐另一個押注價格下降。但這兩個市場里﹐美聯儲的影響是推動和扭曲力。美聯儲最初的寬鬆政策包括買入國債和TIPS等超安全資產﹐與此同時民間對這些安全資產的需求也較多。需求較高與供應減少這一綜合因素﹐人為導致美國國債和TIPS的價格較高﹐收益率較低。

作為第二輪定量寬鬆政策的一部分﹐美聯儲可能將再次買入國債和TIPS﹐從而鼓勵投資者買入這兩種資產。美聯儲的定量寬鬆政策也有可能走得太遠﹐導致通脹失控﹐這是投資者買入TIPS的另一原因。

巴爾的摩MTB投資顧問公司（MTB Investment Advisors）投資組合經理史蒂斯（Wil Stith）說﹐美聯儲最近政策聲明中最引人矚目的言論是﹐通脹太低﹐他們將為此做點什麼﹐我認為這意味著TIPS價格太低了。該公司管理著約130億美元資產。

史蒂斯最近一直在買入TIPS﹐將他管理的MTB中期債券基金中的TIPS比重增加至5%-10%。

安聯保險集團（Allianz SE）旗下的太平洋投資管理公司（Pimco）等大型投資者最近幾個月也在買入TIPS。

TIPS並不是衡量通脹預期的純粹指標﹐它們受供應缺少的影響﹐這可以影響其收益率。影響TIPS的還有所謂通脹風險溢價﹐這是對未來通脹波動性的押注﹐而不是對通脹本身的押注﹐最近通脹風險溢價上升。

Mark Gongloff

貼息買債　預示通脹

環球經濟王冠一 2010/10/27, 週三

美國財政部本週拍賣多達1090億美元的國債，打頭陣的100億5年TIPS，中標率竟然是 -0.55%。雖然不少分析師事前已預料到有此結果，《彭博社》訪問的18間交易商，便有7家作出準確預測，但中標孳息出現歷來首次負值，仍改寫了市場新一頁。究竟投資者願意貼息買債，當中有何啟示？

5年TIPS與傳統5年國債的主要分別，是前者與通脹掛鈎，收益是中標息率再加CPI，在預期通脹來臨時會較受歡迎，因為可以確保回報不會被通脹蠶食。現時傳統5年國債的孳息為1.18%，今次同年期TIPS的中標息率為-0.55%，意味通脹平衡點〔breakeven inflation rate〕為1.73%，亦即是市場預期未來5年通脹平均為1.73%。

今次拿出拍賣的100億TIPS出現負值，是反映息率低企的大氣候，以及投資者對價格飆升的憂慮。因為投資者必然相信聯儲局有辦法令通脹重燃，才肯接受以帳面低於零的負息率向政府放貸。近期有關聯儲局將於下月初議息會議後加推次輪量化寬鬆政策〔QE2〕的揣測甚囂塵上，拍債結果亦反映QE2的效應正陸續浮現，市場相信QE2會導致通脹於日後升溫。

除了今次拍債外，通脹重臨的痕跡其實在其他市場見到，例如農產品價格今年以來大幅飆升，迭創新高的金價又未有遠離歷史高峯，油價於80美元附近支持甚足，以美元的持續弱勢，在在反映眼前的通縮威脅只是假象。

聯儲局主席伯南克於月中指失業率高企及通脹太低，有需要採取進一步行動，令QE快將出台的揣測火上加油，而實際數字亦反映，通縮威脅確實存在。最新公布的核心CPI按年升幅僅0.8%，是1961年以來的最低水平，而聯儲局視作量度通脹指標的核心個人消費物價〔core PCE〕，今年亦只有1.1%升幅，低於央行目標1.7%至2%的下限。

市場開始認為QE2乃事在必行，爭論的只是規模及推行方法。高盛上周五發表報告，預測QE2規模最終高達2萬億美元，下次議息後會先推未來6個月購債5000億的計劃，而匯控週一（25日）亦發表與高盛看法相同的報告，聯儲局成員亦各自表述看法，紐約聯儲銀行的杜德利稱加推QE2有其需要，鷹派的堪薩斯城行長洪尼格則警告風險，指未來4至5年會出現另一危機，呼籲聯儲局應高瞻遠矚，切勿過於短視。亦有其他理事建議先公布未來6周的購債規模，待下次議息時才視乎情況決定終止、延續或擴大規模。

週一拍TIPS反應熱烈，超額認購2.84倍，間接出標者〔indirect bidder〕更取得39.4%標售部份，反映通脹必壓通縮的看法。聯儲局新推QE2規模若未如人意，金融市場必然大幅震盪。匯控作出3個假設情況，若宣布只先購債500億，金價將調整至1275美元，美元會反彈1%，美債孳息則回升最多30基點，足以反映引頸以待的QE2，威力有多大。